固定收益行业利率债周报：勿深陷宏大叙事

——固定收益行业利率债周报 2024年01月28日 投资摘要： 债市周观点。我们建议投资者切勿深陷宏大叙事。我们预测十年期国债期货T2403的运行区间为102.3-103，十年期国债230026维持2.55-2.50区间震荡。现在的三十年相当于债券市场的“龙一品种”，市场将权益市场定价的风格照搬到债券市场，市场以宏大叙事定价长久期品种，进一步压缩曲线的利差。 王振扬分析师SAC执业证书编号：S166052310001 市场交易的逻辑主要是三个：1、负债的逻辑，今年广义基金中能具备规模两位数增长的或只有保险机构，这是12月上旬的逻辑，行情的启动也是一级招标带起来的欠配行情，但是值得注意的是，当前收益率的长久期债券蕴含的更多的是交易价值，而非配置价值。2、宏大叙事与央妈的“鹰”，尽管目前短端品种相对资金定价合理，但是市场目前的逻辑认为是“央妈鹰+经济内生复苏的动能弱”的组合，所以表达长期叙事悲观就用长久期资产，而不是短端品种。3、非债属性资金的进入，体现在权益市场的风格明显偏向防守（水电、火电、交运等类债属性的权益板块），雪球敲入下权益市场的负反馈调整成为长久期资产的重要支撑。 1、《拐点将近：固定收益行业利率债周报》2024-01-22 2、《降低预期：固定收益行业利率债周报》2024-01-143、《情绪高点止盈：固定收益行业利率债周报》2024-01-074、《震荡行情等待政策：固定收益行业利率债周报》2024-01-015、《交易主线的自我强化：固定收益行业利率债周报》2023-12-25 所以行情的逆转，也需要看到几个因素变化：1、随着一级发行提速，欠配行情告一段落，体现一级招标不狂热。2、悲观叙事向中性回归，其实我们看到的epmi等数表达经济依然在复苏中途，市场还需要一些数据才能逆转预期，这里也包括双向影响的财政政策等。3、权益市场企稳，雪球敲入逐步出清，权益市场预期转向，市场风险偏好上行。上述因素一旦逆转，市场就会向均值回归。 回到交易策略上。我们认为市场当前交易情绪过度乐观，权益市场的调整并不会影响债券市场中期行情，只有短期的冲击，这种窗口期带来的长久期资产的上涨，反而应该是长久期的仓位切换到短久期做防守的阶段。宏大叙事交易的天平一旦回摆，市场会回归基本面逻辑的定价节奏。 资金市场。上周央行公开市场操作共投放19770亿，共到期15670亿，净投放4100亿。公开市场操作七天逆回购利率为1.8%。资金面整体保持中性偏紧。上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.81%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在1.95%。 一级市场。上周共发行利率债25只，总发行3079.4亿，净融资1478.0亿。其中国债共发行1190亿元，净融资238.8亿，地方债共发行1889.4亿，净融资1239.3亿。本周预计利率债总发行3035.6亿，净融资1061.4亿，相比以往单周额度处于中性水平。 二级市场。上周十债活跃券230026整体处于2.51-2.485震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行逐步投放跨月流动性，资金面整体维持紧平衡，资金价格维持平稳。上周市场的运行整体偏多。从经济基本面来看，经济步入环比复苏，但是LPR并未出现调整，银行的净息差仍然限制央行的宽松节奏。超预期的降准使得市场走出了利多落地，宽松预期仍然支撑市场的配置力量。权益市场与债券市场的跷跷板效应依然是近期市场关注的重点。 本周重点关注。资金面：本周逆回购到期19770亿，关注央行针对流动性的续做情况。基本面：1月31日公布1月PMI。 风险提示：政策风险。 内容目录 1.债市周观点..............................................................................................................................................................................31.1流动性观察...................................................................................................................................................................31.2一级市场.......................................................................................................................................................................51.3二级市场.......................................................................................................................................................................52.高频数据跟踪..........................................................................................................................................................................63.本周重点关注..........................................................................................................................................................................84.风险提示.................................................................................................................................................................................8 图表目录 图1：资金利率，单位：%.........................................................................................................................................................4图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：%....................................................................................................................4图3：全市场质押式回购量，单位：亿......................................................................................................................................4图4：各期限国债到期收益率，单位：%...................................................................................................................................6图5：各期限国开到期收益率，单位：%...................................................................................................................................6图6：期限利差，单位：%.........................................................................................................................................................6图7：隐含税率，单位：bp........................................................................................................................................................6图8：高炉开工率，单位：%.....................................................................................................................................................6图9：开工率：汽车轮胎全钢胎，单位：%................................................................................................................................6图10：开工率：汽车轮胎半钢胎，单位：%..............................................................................................................................7图11：开工率：江浙地区涤纶长丝，单位：%..........................................................................................................................7图12：单周30大中城市商品房成交面积，单位：万平方米.....................................................................................................7图13：当周日均销量:乘用车:厂家零售，单位：辆..................................................................................................................7图14：LME3个月铜期货价格，单位：美元/吨........................................................................................................................8图15：布伦特原油期货价格，单位：美元/桶................................................................................................................