紫气东来，加码成长

证券研究报告|公司首次覆盖 潮宏基(002345.SZ) 2023年12月29日 买入（首次） 潮宏基（002345.SZ）：紫气东来，加码成长 所属行业：纺织服饰/饰品 投资要点 当前价格(元)：6.81 证券分析师 赵雅楠 资格编号：S0120523070002 邮箱：zhaoyn＠tebon.com.cn 研究助理 张望 邮箱：zhangwang＠tebon.com.cn 市场表现 潮宏基沪深300 80% 60% 40% 20% 0% -20% 2022-122023-042023-082023-12 沪深300对比1M2M3M绝对涨幅(%)7.243.652.41相对涨幅(%)10.207.809.86 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 “东方之珠”，融汇经典与时尚的珠宝品牌商。定位年轻化与中高端，潮宏基秉承“弘扬东方文化，汲取世界精华”的使命，积极打造时尚生活生态圈。旗下设立“CHJ潮宏基”、“VENTI梵迪”两大珠宝品牌与“FION菲安妮”女包品牌。至 2023H1各品牌覆盖网点超1500家，连续20年登榜“中国500最具价值品牌”。 2023年前三季度业绩强劲复苏，营收/净利润同增33.1%/31.3%至45.0/3.2亿元。 行业成长：短期由金价驱动，长期看悦己国潮消费。2023年以来高通胀预期下金价震荡上行，至11月30日上海金交所黄金收盘价已达474.04元/克，叠加疫后 婚庆等刚需释放，黄金珠宝消费回暖明显，1-11月金银珠宝零售总额达3024亿元，同增11.9%，超出同期社零增速的4.7%。长期视角下，古法金工艺升级拓宽黄金延展性与镶嵌工艺，带动首饰盈利能力优化，据中宝协数据测算2021年硬足金与古法金已合计占据零售商库存比重的39.0%。未来在国潮趋势与悦己消费浪潮之下，兼具品牌与渠道的龙头持续兼并市场份额，多寡头格局有望逐步形成。 “非遗”诠释东方时尚，持续沉淀品牌资产。潮宏基以工艺铸就产品，花丝非遗文化构筑内容支点，跨时空接力为传统赋新，深化东方美学品牌内涵，至2023年潮宏基以439亿元的品牌价值位列全国黄金珠宝品牌第五位。公司精美国潮饰品贴 合悦己消费需求与文化认同，年轻化定位与品牌力自带客群引流效力。公司高度重视品牌投流与营销建设，通过跨界合作、事件营销、概念店打造、私域直播等方式撬动品牌声量，进一步提升设计溢价与品牌溢价，近3年销售费用率近20%，远超同业水平，至2022年累计沉淀核心会员1600万人，会员复购率提升至48%。 直营培育优质品牌形象，重金打板营运标杆。公司严控直营管理，长期以自营模式打造品牌形象，2023H1直营门店达295家，贡献收入18亿元，占总营收比62.5%。近年以来新设门店平均投资额大幅提升，2022年精品直营单店投资最高达17.5万 元/平米，经测算前十大直营门店坪效平均约14.4万元/平米，优秀单店毛利率最高达38.3%，打造优质营运标杆。强品牌力支撑下，潮宏基门店于一二线城市核心商圈入驻率与拿店能力优秀，对商圈议价能力较强，更具选址与客流优势。 渠道战略转型提速，加盟体系未来3年翻倍增长。以省代模式推进渠道扩张，至2023H1加盟门店净增89家至923家，代理收入同增83.3%至11.5亿元，渠道活力持续释放。1）高利润空间吸引：公司特色K金镶嵌产品具备高利润水平，加 盟商具备上游进货权减少渠道压价。2）低成本高效拓店：类直营管理下公司严控加盟体系，集团直接管理标准化复制门店模式，克服传统加盟管理与效率弊病。3）数字赋能营运：集团智慧云店系统已100%覆盖线下网点，可实现日常管理、智能补货、销售预测等精细化运作，一店一云模式进一步保障加盟商渠道积极性与利润空间。预计2023年全年净新增加盟门店数超200家，至2025年全国门店数有 望超2000家。 盈利预测与投资建议：潮宏基融汇经典与时尚，为我国卓越的新潮珠宝设计品牌，积极拓展加盟体系推进渠道加密与下沉，体量低基数下成长性领先同业。短期显 著受益于金价上行与线下复苏机遇，长期有望凭借品牌优势与设计亮点贴合国潮与悦己消费浪潮。我们预计公司2023-2025年收入分别为57.0/70.7/84.1亿元，同比增速分别为28.9%/24.2%/18.9%，归母净利润4.1/5.1/6.1亿元，同增104.7%/24.4%/20.8%，当前股价对应2024年PE12倍，其估值水平在成长性与品牌势能加持下仍有提升空间，我们首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端需求疲软、商誉减值损失、渠道拓展受限 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 股票数据总股本(百万股)： 888.51 流通A股(百万股)： 867.68 52周内股价区间(元)： 4.79-8.26 总市值(百万元)： 6,050.77 总资产(百万元)： 5,733.91 每股净资产(元)： 4.16 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,636 4,417 5,696 7,074 8,412 (+/-)YOY(%) 44.2% -4.7% 28.9% 24.2% 18.9% 净利润(百万元) 351 199 408 507 613 (+/-)YOY(%) 151.0% -43.2% 104.7% 24.4% 20.8% 全面摊薄EPS(元) 0.39 0.22 0.46 0.57 0.69 毛利率(%) 33.4% 30.2% 30.4% 29.7% 29.3% 净资产收益率(%) 10.0% 5.6% 10.8% 11.8% 12.5% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 内容目录 1.潮宏基：融汇传统与时尚的珠宝品牌商5 1.1.公司简介：定位中高端，营运时尚多品牌5 1.2.主营业务：聚焦珠宝与女包，打造时尚生活圈6 1.3.公司治理：股权结构多元，高管资历深厚8 1.4.财务分析：渠道发力凸显成长，业绩回弹盈利修复9 2.行业成长：短期由金价驱动，长期看悦己国潮消费12 2.1.金价震荡上行，投资消费需求两旺12 2.2.新工艺与新场景势不可挡，品牌力奠定多寡头格局13 3.以品牌与设计差异化立身，直营+代理渠道展翅腾飞15 3.1.品牌&营销：跨时空对话经典，东方品牌强力新生15 3.2.渠道力：重金打板直营标杆，加盟单店高效扩张17 3.3.产品力：花丝非遗引领新潮，镶嵌布局提振盈利20 4.盈利预测与投资建议25 4.1.核心假设与收入预测25 4.2.估值分析与投资建议26 5.风险提示27 图表目录 图1：潮宏基发展历程5 图2：潮宏基品牌概览6 图3：潮宏基分产品营收体量（单位：亿元）7 图4：潮宏基分产品营收百分比（单位：%）7 图5：潮宏基股权结构图（截至2023年11月4日）8 图6：潮宏基2014-2023Q1-Q3营收及增速（单位：亿元，%）9 图7：潮宏基分渠道收入结构（单位：%）9 图8：潮宏基2014-2023Q1-Q3归母净利及增速（单位：亿元，%）10 图9：公司计提商誉减值损失（亿元）10 图10：公司毛利率/净利率水平（单位：%）10 图11：公司费用率水平（单位：%）10 图12：限额以上金银珠宝类零售总额（单位：十亿元）12 图13：限上金银珠宝零售总额&社零总额当月同比增速（单位：%）12 图14：2022年中国珠宝首饰行业市场细分品类占比（单位：%）12 图15：上海金基准价走势（单位：元/克）12 图16：各品类对零售商珠宝销售收入的贡献占比（2022年1-7月）13 图17：社交平台上与关键词“金饰”相关的词云13 图18：2021年国内珠宝消费者年龄分布13 图19：中国珠宝消费主流场景（2020年调研结果）13 图20：消费者购买黄金珠宝首要考虑因素（2020年调研结果）14 图21：2021年零售商黄金产品库存中各类金饰比重（按价值算）14 图22：金银珠宝消费者品牌类型偏好（2020年调研数据）14 图23：国内珠宝行业整体线上销售额占比（单位：%）14 图24：2020年国内珠宝行业竞争格局15 图25：珠宝企业门店数量15 图26：2023年黄金珠宝品牌价值排行（单位：亿元）15 图27：珠宝企业销售费用率对比（单位：%）15 图28：“花丝风雨桥“数字藏品内容16 图29：潮宏基国内首家非遗花丝概念店16 图30：花丝天宫空间站17 图31：潮宏基×星巴克，花丝星享卡17 图32：黄金珠宝头部品牌直营店数量占比（单位：%）17 图33：黄金珠宝头部品牌直营收入占比（单位：%）17 图34：潮宏基新开直营店单店平均投资额（单位：万元）18 图35：潮宏基2018-2022年直营/加盟门店数量（单位：家）18 图36：潮宏基门店地区分布占比（单位：%）19 图37：潮宏基门店地区分布数量19 图38：线上渠道收入占比（不含自建平台）20 图39：潮宏基2022年4月28日新品发布会海报及战绩20 图40：会员数量及复购收入占比（单位：万人，%）20 图41：潮宏基×腾讯珠宝行业首场公私域联动直播（2021.3.25）20 图42：潮宏基K金产品示意图22 图43：潮宏基黄金产品示意图22 图44：珠宝企业研发费用率对比22 图45：潮宏基2018-2022研发人员数量占比22 图46：潮宏基2018-2022自产产品金额及所占比例23 图47：Venti与独立设计师合作23 图48：潮宏基珠宝三丽鸥IP系列23 图49：菲安妮IP联名系列23 图50：Venti与Cëvol培育钻产品对比24 表1：公司产品概览7 表2：核心管理团队介绍9 表3：黄金珠宝头部品牌盈利模式对比11 表4：2020-2022年公司前十大直营店一览18 表5：潮宏基分渠道情况一览19 表6：潮宏基分产品情况一览21 表7：黄金相关工艺研发项目21 表8：公司2023-2025年盈利预测拆分（亿元）25 表9：行业可比公司估值水平26 1.潮宏基：融汇传统与时尚的珠宝品牌商 1.1.公司简介：定位中高端，营运时尚多品牌 定位年轻化与中高端，潮宏基为时尚消费领域的多品牌运营商。潮宏基前身为成立于1996年的潮鸿基汕头有限公司，聚焦都市女性消费者，积极打造时尚生活生态圈，旗下设立“CHJ潮宏基”、“VENTI梵迪”两大珠宝品牌与“FION菲安妮”时尚女包品牌，近年持续推进加盟渠道开拓并辅以事件营销、明星代言、概 念店打造等方式深化品牌影响力。截至2023上半年，各品牌覆盖网点超1500家， 储备1700多万精致用户；公司连续20年登榜“中国500最具价值品牌”，并入 选2022亚洲品牌500强。2022年受疫情冲击，营收同比下降4.73%至44.17亿元，净利润下降42.32%至2.05亿元，2023年前三季度业绩强劲复苏，营收/净利润同增33.1%/31.3%至45.0/3.2亿元。 回顾公司时尚消费业务布局，其发展历程大致可分为三个阶段： 品牌积淀（1996-2011）：注重原创设计，以产品驱动品牌。公司成立于1996年，并于次年设立CHJ珠宝品牌。公司发展基因融合时尚与设计，专注原创产品打造，2000年起自建设计团队推动产品差异化，以时尚、 年轻的珠宝首饰风格定位年轻都市客群。1999年潮宏基联合中国珠宝玉石协会举办第一届中国珠宝首饰设计大赛，多年以来坚持匠心工艺和文化修道，2006年受邀参加瑞士巴赛尔钟表珠宝展览会，向世界演绎“紫气东来”东方珠宝秀；2009年，潮宏基三顾茅庐邀请花丝手工艺人创建花丝镶嵌工作室。2010年，登陆深交所，成为A股第一家时尚珠宝公司。 外延拓展（2012-2018）：整合资源跨界布局、多元运营。公司聚焦时尚产业，打造中产女性消费新出口，全面布局美丽经济。2012年推进与女包品牌“FION菲安妮”战略合作，2014年完成