非银金融行业年度策略：洞察政策脉络，把握革新机遇

非银金融行业年度策略 证券分析师：陶圣禹CFA, FRM执业证书编号：S0630523100002联系方式：tsy@longone.com.cn，021-20333887 2023年12月18日 核 心 观 点 ●券 商 ：回 顾2 0 2 3年 ， 行 业 整 体 经 营 向 好 ， 但 短 期 内 受 市 场 波 动 与 政 策 调 整 下 ， 三 季 度 呈 现 单 季 同 比 下 滑 态 势 。 展 望2 0 2 4年 ，我 们 建 议 关 注 以 下 板 块 亮 点 ： （1） 监 管 从 降 风 险 、 增 活 力 、 促 发 展 等 维 度 推 动 行 业 政 策 优 化 ， 为 高 质 量 发 展 奠 定 制 度 基 础 ；（2） 业 务 层 面 ： 经 纪 业 务 聚 焦 财 富 管 理 转 型 ， 市 场 交 投 再 次 活 跃 可 期 ， 对 机 构 分 仓 影 响 也 不 比 悲 观 ； 短 期 股 权 投 资 阶 段 性收 紧 ， 但 全 面 注 册 制 的 大 趋 势 不 改 ， 有 望 深 度 布 局 上 市 公 司 全 方 位 的 投 融 资 需 求 ； 资 管 规 模 持 续 压 缩 但 主 动 占 比 提 升 ， 同 时积 极 布 局 公 募 业 务 ， 把 握 财 富 管 理 发 展 红 利 ； 融 资 规 模 提 升 但 融 券 发 展 谨 慎 ， 股 票 质 押 预 期 稳 健 发 展 ； 风 控 指 标 优 化 拓 宽 投资 空 间 ， 预 计 寻 求 稳 健 发 展 之 路 ； （3） 把 握 三 条 投 资 主 线 ： 并 购 重 组 、 高 “ 含 基 率 ” 和R O E提 升 。 ●保 险 ：回 顾2 0 2 3年 ， 受 权 益 投 资 波 动 和 会 计 准 则 变 更 的 影 响 ， 整 体 利 润 呈 下 降 趋 势 ， 但 受 益 于 预 定 利 率 调 整 下 的 政 策 刺 激 ，N B V延 续 高 增 长 态 势 。 展 望2 0 2 4年 ， 我 们 建 议 关 注 以 下 板 块 亮 点 ： （1） 寿 险 ： 随 着 对 寿 险 产 品 储 蓄 、 健 康 、 养 老 保 障 的 日益 关 注 ， 市 场 需 求 仍 较 旺 盛 。 为 规 避 市 场 乱 象 ， 监 管 推 动 代 理 人 分 级 体 系 建 设 ， 银 保 渠 道 “ 报 行 合 一 ”工 作 等 ， 对 渠 道 端业 务 规 范 进 一 步 明 确 ， 建 议 关 注 开 门 红 全 新 启 程 后 的 业 务 推 进 节 奏 ； （2） 财 险 ： 车 险 稳 健 增 长 ， 非 车 险 经 营 策 略 分 化 ， 但头 部 险 企 加 大 风 险 减 量 服 务 ， 凭 借 规 模 效 应 与 优 异 的 定 价 管 理 能 力 ，C O R管 控 持 续 优 于 行 业 ， 马 太 效 应 有 望 持 续 强 化 ； （3）投 资 ： 配 置 端 优 化 风 险 因 子 ， 拓 宽 资 本 空 间 ， 提 升 资 本 使 用 效 率 ； 在 政 策 定 调 下 的 向 上 收 益 弹 性 更 为 显 著 ； 在 地 产 优 化 政 策与 海 外 关 系 回 暖 推 动 下 ， 资 产 风 险 持 续 降 低 。 建 议 关 注 拥 有 明 显 护 城 河 的 大 型 上 市 险 企 。 一 、2 0 2 3复 盘 目录 二 、 证 券 行 业2 0 2 4年 展 望 三 、保 险 行 业2 0 2 4年 展 望 四 、 风 险 提 示 行 情 复 盘 ： 政 策 催 化 主 线 下 的 板 块 行 情 三 波 大 幅 上 涨 行 情 ： ●2 0 2 3 / 1： 一 季 报 业 绩 大 幅 修 复 带 来 的 基 本 面行 情 ；●2 0 2 3 / 3-5 :“ 中 特 估 ” 与 “ 金 特 估 ” 行 情 ， 叠加 保 险 预 定 利 率 调 研 带 来 的 炒 停 售 催 化 ；●2 0 2 3 / 8： “ 活 跃 资 本 市 场 ” 政 策 预 期 下 的 券商 启 动 与 保 险 投 资 端β属 性 激 活 。 几 波 回 调 ： ●2 0 2 3 / 2： 春 节 后 疫 情 反 弹 导 致 的 市 场 趋 冷 ；●2 0 2 3 / 6： 前 期 “ 中 特 估 ” 逻 辑 降 温 ；●2 0 2 3 / 9： 券 商 股 权 融 资 阶 段 性 收 缩 ；●2 0 2 3 / 11： 保 险 “ 报 行 合 一 ” 政 策 导 致 超 跌 。 券 商 基 本 面 回 顾 ： 整 体 经 营 向 好 ， 单 季 边 际 承 压 ●整 体 经 营 向 好 ：2 0 2 3前 三 季 度 累 计 营 收 同 比 增 速2 %， 净 利 润 增 长7 %， 与 利 润 表 现 同 比 向 好 。 ●单 季 边 际 承 压 ：受 市 场 波 动 与 政 策 调 整 下 的 业 务 发 展 短 期 受 阻 ， 三 季 度 呈 现 单 季 同 比 下 滑 态 势 。 保 险 基 本 面 回 顾 ： 投 资 拖 累 利 润 表 现 ，N B V延 续 高 增 长 态 势 ●利 润 表 现 ：2 0 2 3 Q 1-3新 准 则 下 归 母 净 利 润 合 计 跌 幅 达1 7 . 4 %， 权 益 市 场 波 动 导 致 季 度 间 分 布 增 速 有 显 著 差 异 。 ●价 值 提 升 ：N B V延 续 高 增 长 态 势 ， 但 较 上 半 年 增 速 有 一 定 收 窄 ， 判 断 逐 步 趋 稳 的 代 理 人 队 伍 与 稳 步 提 升 的 产 能 水 平 有 望 支 撑 全年 业 务 增 长 动 能 。 ●人 力 队 伍 ：中 国 人 寿 队 伍 规 模 企 稳 态 势 进 一 步 巩 固 ， 平 安 寿 险 仍 在 持 续 探 底 ， 太 保 寿 险 基 盘 企 稳 且 优 增 明 显 ； 队 伍 产 能 提 升 成效 显 著 ， 规 模 触 底 后 的 质 态 提 升 值 得 期 待 。 保 险 基 本 面 回 顾 ： 财 险 发 展 稳 健 ， 投 资 有 所 承 压 ●财 险 业 务 ：保 费 增 长 稳 健 ， 但 与 行 业9 M 2 0 2 3整 体 原 保 费 同 比 增 速7 . 3 %相 比 有 所 分 化 ， 主 要 系 非 车 险 业 务 发 展 策 略 差 异 ； 出行 恢 复 与 自 然 灾 害 频 发 ，C O R同 比 有 所 抬 升 。 大 型 险 企 关 注 风 险 减 量 ， 有 望 凭 借 规 模 优 势 巩 固 竞 争 力 。 ●投 资 业 务 ：会 计 准 则 变 更 叠 加 权 益 投 资 影 响 ， 投 资 收 益 率 有 所 承 压 。 资料来源：Wind，东海证券研究所 一 、2 0 2 3复 盘 目录 二 、 证 券 行 业2 0 2 4年 展 望 三 、保 险 行 业2 0 2 4年 展 望 四 、 风 险 提 示 捋 清 监 管 脉 络 ， 探 寻 高 质 量 发 展 股权融资阶段性收缩，风控体系持续完善 降费减税齐上阵，旨在活跃资本市场 优化风控指标，鼓励并购重组 ➢总框架：政治局会议首提“党领导金融”的政治定位和“活跃资本市场”的发展目标 ➢融资端：监管强调一二级市场平衡，IPO和再融资阶段性收缩 ➢交易端：经手费与印花税调降落地，公募基金费率改革进行中 ➢交易端：完善股份减持制度，呵护市场平稳运行 ➢运营端：操作风险管理指引落地，全面风险管理体系进一步完善 ➢投资端：大力发展权益类基金，吸引长期资金入市 ➢信用端：优化两融保证金比例，扩大标的范围 经 纪 业 务 ： 市 场 交 投 活 跃 可 期 ， 聚 焦 转 型 财 富 管 理 ●零 售 经 纪 ：A股 日 均 成 交 额 同 比 下 滑6 %， 交 投 活 跃 度 持 续 磨 底 ， 但 较9月 末 不 足6 0 0 0亿 元 的 成 交 额 已 有 大 幅 改 善 ， 叠 加 降 印花 税 、 交 易 经 手 费 等 政 策 刺 激 ， 对 “ 活 跃 资 本 市 场 ” 催 化 下 的 市 场 行 情 保 持 乐 观 。 ●基 金 投 顾 ：试 点 运 行 整 体 平 稳 ， 客 户 参 与 度 提 升 与 资 产 规 模 的 提 高 有 利 于 推 动 行 业 财 富 管 理 转 型 ， 优 化 资 本 市 场 资 金 结 构 ，扩 大 专 业 买 方 中 介 力 量 ， 成 为 传 统 零 售 经 纪 业 务 之 外 的 发 力 点 。 注：数据截至2023年3月底。 经 纪 业 务 ： 基 金 配 置 偏 好 降 低 ， 机 构 分 仓 影 响 不 必 悲 观 ●基 金 代 销 ：新 发 基 金 市 场 低 迷 ， 截 至2 0 2 3年11月 累 计 增 速 为-2 7 %， 其 中 权 益 类 基 金 新 发 规 模 累 计 同 比 下 降3 0 %， 投 资 者 风险 偏 好 显 著 降 低 。 ●机 构 分 仓 ：公 募 降 费 持 续 推 进 ， 一 阶 段 已 实 现 管 理 费 率 和 托 管 费 率 的 下 降 ， 二 阶 段 聚 焦 交 易 佣 金 费 率 的 优 化 ， 一 方 面 头 部 券商 在 控 股 基 金 公 司 分 仓 上 限 下 调 背 景 下 会 返 还 部 分 佣 金 至 全 行 业 ， 另 一 方 面 市 场 佣 金 不 再 从 交 易 佣 金 中 支 出 ， 而 是 全 部 回 归研 究 ， 对 行 业 的 影 响 不 见 得 特 别 悲 观 。 投 行 业 务 ： 全 面 注 册 制 的 大 趋 势 不 改 ， 深 度 布 局 上 市 公 司 投 融 资 需 求 ●股 权 融 资 阶 段 性 收 缩 ：在 监 管 完 善 一 二 级 市 场 逆 周 期 调 节 机 制 作 用 下 ，I P O和 再 融 资 发 行 大 幅 收 缩 ， 但 在 市 场 秩 序 得 到 完 善 、发 行 主 体 符 合 要 求 的 背 景 下 ， 全 面 注 册 制 深 入 推 进 的 大 趋 势 不 会 改 变 。 ●债 权 融 资 需 求 旺 盛 ：规 模 稳 步 上 行 ， 未 来 在 监 管 引 导 下 ， 一 方 面 化 解 存 量 债 券 违 约 风 险 ， 推 动 风 险 出 清 ； 另 一 方 面 健 全 债 券审 核 注 册 体 系 ， 完 善 发 行 流 程 。 ●深 度 参 与 上 市 公 司 投 融 资 产 业 链 ：证 监 会 在 支 持 优 质 科 技 创 新 企 业 通 过 并 购 重 组 做 大 做 强 、 丰 富 并 购 重 组 支 付 方 式 、 降 低 并购 重 组 成 本 等 方 面 持 续 发 力 ， 预 计 券 商 有 望 深 度 参 与 上 市 公 司 投 融 资 产 业 链 ， 布 局 全 方 位 的 投 融 资 需 求 ， 一 定 程 度 上 缓 解 股权 融 资 收 缩 带 来 的 业 绩 下 滑 压 力 。 资 管 业 务 ： 规 模 持 续 压 缩 但 主 动 占 比 提 升 ， 同 时 积 极 布 局 公 募 业 务 ●资 管 规 模 持 续 压 缩： 至2 0 2 3 H 1末 为6 . 3万 亿 元 ， 较2 0 1 8年 资 管 新 规后 回 落 一 半 。 ●主 动 管 理 占 比 提 升 ：以 主 动 管 理 为 主 的 券 商 集 合 计 划 占 比 从2 0 1 8年的1 4 %提 升 到 至 今 的4 0 % +， 结 构 优 化 有 望 带 动 费 率 提 升 。 ●聚 焦 公 募 业 务 发