研究早观点

2023年11月30日星期四 【今日要点】 【山证化工】中广核矿业深度研究-碳中和助力铀周期重启，稀缺标的长期受益 【山证纺服】波司登中期业绩点评-波司登主品牌表现靓丽，期待销售旺季表现 【公司评论】炬光科技(688167.SH)：炬光科技（688167）：光学元器件为基，赋能激光雷达+光刻+嫩肤 资料来源：最闻 【山证新材料】凯立新材(688269)-贵金属催化剂领导者，研发创新驱动高成长 分析师： 李召麒执业登记编码：S0760521050001电话：010-83496307邮箱：lizhaoqi@sxzq.com 【今日要点】 【山证化工】中广核矿业深度研究-碳中和助力铀周期重启，稀缺标的长期受益 李旋坤lixuankun@sxzq.com 【投资要点】 碳中和与能源危机助推核电需求复苏。核能是仅次于水电的第二大低排放电力来源，在过去的50年里，核能的使用已经避免了大约700亿吨的二氧化碳排放，且核电相比于光伏、风电等具有更加灵活的可调度性，是节能减排的必选项。俄乌冲突带来的能源安全与能源价格飙升问题唤起了各国对核能的重视，多个国家重新调整核能政策，将核能建设列入计划。2022年全球新增核电装机容量为7.9GW，同比增加40%；预计2023-2030年全球核电装机容量以每年22GW的速度增长。 天然铀供需缺口预计长期存在，2023年天然铀约短缺0.9万tU。福岛核事故后，由于核电推广相对谨慎，天然铀价格长期低迷，矿山减停产、勘探建设资本开支减少已成常态，供给增量有限。经我们测算，预计2023-2025年全球天然铀供应分别为4.9、5.2、6.0万tU。近年随着中国新增核电的并网，需求增量明显，预计2023-2025年全球天然铀需求分别为5.8、6.0、6.1万tU，供需缺口分别为0.9、0.8、0.2万tU，且2025年之后几乎无计划投产铀矿，供需缺口再次拉大。 公司具有稳定的内部需求与全球最左侧成本铀矿资源。公司是中广核集团旗下的铀资源开发唯一平台，于2023-2025年期间每年向中广核铀业销售不少于1200tU。按照中广核集团当前在建机组的投产计划，预计2023-2029年期间，中广核集团每年新增装机容量在100万千瓦以上，对天然铀需求稳定增长，且仍需要大量的外部采购。公司分别持有哈萨克斯坦谢公司与奥公司49%股权以及下辖两座在运铀矿49%的天然铀产品包销权；哈萨克斯坦铀矿开采成本普遍低于其他国家，公司在运铀矿山生产成本位于13.8-24.7美元/磅之间，在全球处于成本最左侧。随着奥公司扎矿产能爬坡以及加拿大Fission项目的建设投产，产能增量持续。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2023-2025年归母公司净利润3.74/7.59/10.67亿元，同比增长-18.6%/102.7%/40.6%，对应EPS为0.05/0.10/0.14元，PE为29.4/14.5/10.3倍，首次覆盖给予“买入-B”评级。 风险提示：铀价大幅波动风险；产能投产不及预期风险；地缘政治风险；铀矿储量枯竭风险；矿山生产成本持续提高风险；核安全事故风险；国际汇率波动风险。 【山证纺服】波司登中期业绩点评-波司登主品牌表现靓丽，期待销售旺季表现 【投资要点】 事件描述 公司发布2023/24财年中期业绩，2023/24上半财年，公司实现营收74.72亿元，同比增长20.9%，实现归母净利润9.19亿元，同比增长25.1%。公司派中期股息5.0港仙/股。 事件点评 品牌羽绒服业务为公司收入增长主要引擎，防晒服产品贡献增量。分业务看：1）品牌羽绒服业务实现收入49.40亿元，同比增长28.1%，占集团收入比重为66.1%。其中波司登主品牌实现收入44.21亿元，同比增长25.5%。上半财年，波司登品牌推出的新款防晒衣产品，预计实现营收5亿元，成功拓展增量业务；同时，公司推进轻薄羽绒服第二次迭代升级，推出一衣三穿冲锋衣羽绒服、新一代滑雪系列等创新产品。雪中飞品牌持续发力线上业务，持续完善普惠品牌升级，收入同比增长52.2%至2.65亿元。冰洁品牌收入同比下降65.3%至0.13亿元，冰洁品牌从2020/21财年开始，大力收缩线下代理渠道，转型发展线上渠道，品牌仍处于调整过程中。2）贴牌加工管理业务实现收入20.43亿元，同比增长7.8%，占集团收入比重为27.3%。3）女装业务实现收入3.93亿，同比增长15.4%，占集团收入比重为5.3%。4）多元化服装业务实现收入0.96亿元，同比增长9.8%，占集团收入比重为1.3%。 公司持续优化自营门店质量，批发渠道库存健康带动进货积极。品牌羽绒服业务，分渠道看，自营渠道实现收入16.55亿元，占比33.5%，同比增长35.6%，自营门店较期初净减少193家至1206家，自营门店数量同比下降22.8%。批发渠道实现收入30.44亿元，占比61.6%，同比增长21.1%。经销门店较期初净增加83家至2107家，经销门店数量同比持平。截至2023/24上半财年末，公司自营、经销门店占比分别为36.4%、63.6%，从门店区域布局看，公司约28%的门店位于一二线城市，约72%门店位于三线及以下城市。另外，除常规门店外，截至2023/24上半财年末，公司开设超过400家旺季店。线上渠道方面，公司线上渠道收入同比增长23.8%至11.33亿元，其中品牌羽绒服业务、女装业务线上收入分别为10.88、0.45亿元，分别占品牌羽绒服业务、女装业务收入比重的22.0%、11.4%，品牌羽绒服业务线上渠道同比增长24.8%。 2023/24上半财年公司毛利率保持稳定，存货周转效率继续提升。盈利能力方面，2023/24上半财年，公司毛利率为50.0%，同比持平。其中品牌羽绒服业务毛利率同比下降2.4pct至61.2%，主要系防晒服、轻薄羽绒服销售占比提升，贴牌加工业务毛利率为20.4%，同比持平。费用率方面，2023/24上半财年，分销开支占收入比重为27.2%，同比提升0.9pct，行政开支占收入比重为7.8%，同比下滑0.7pct，叠加上半财年女装业务发展良好，未计提商誉减值，2023/24上半财年，公司归母净利润率同比提升0.4pct至12.3%。存货方面，2023/24上半财年，公司存货周转天数为160天，同比减少21天。经营活动现金流方面，2023/24上半财年，公司经营活动现金流净额为-5.86亿元，上年同期为-16.65亿元。 投资建议 2023/24上半财年，公司营收与业绩表现超出市场预期，夏季防晒服产品、一衣三穿冲锋衣羽绒服产品 成功拓展增量业务，加盟渠道受益于上财年末库存健康，营收实现20%以上增长，代工业务表现稳健。维持公司盈利预测，预计FY2024-FY2026营收193.27/221.74/253.29亿元，同比增长15.2%/14.7%/14.2%，归母净利润26.24/30.99/36.18亿元，同比增长22.7%/18.1%/16.7%。11月28日收盘价对应FY2024-FY2026市盈率为12.3/10.4/8.9倍，维持“买入-A”建议。 风险提示 电商渠道增长放缓；行业竞争加剧；新产品推出不及预期。 【公司评论】炬光科技(688167.SH)：炬光科技（688167）：光学元器件为基，赋能激光雷达+光刻+嫩肤 高宇洋gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 炬光科技是国内高功率半导体激光产业先驱企业。公司以上游半导体激光元器件和原材料（“产生光子”）及激光光学元器件（“调控光子”）产品为基本盘，拓展至中游应用模块。公司受益于汽车激光雷达、半导体设备和光电类医美项目的广阔市场空间和高景气度，在汽车应用、泛半导体制程、医疗健康三大领域铺开海内外市场，同时预制金锡等产品国产替代和下游光刻应用需求为公司带来充足想象空间。 上游“产生光子”与“调控光子”为营收主要来源，炬光打破国外长期垄断。1）半导体激光元器件方面：光纤激光器本土厂商市占率扩大，公司所生产上游元器件直接受益；预制金锡热沉材料打破国外长期垄断且出货快速增加，为未来重要增量看点；2）激光光学方面：基本盘FAC产品出货提升明显且降价幅度放缓；光场匀化器供应全球光刻机龙头ASML，受下游光刻拉动需求强劲，有望提供明显边际增量。 中游3项领域布局逐渐完善，海外市场逐步打开。1）汽车应用解决方案领域，公司定位汽车激光雷达发射模组，预计2023年市场规模超25亿元，未来7年CAGR超70%；公司与德国大陆等客户深度合作，长期逻辑有所保证；2）医疗健康领域，公司由上游器件延伸至中游模块，受益于光电类医美项目景气度高增，与多家专业医疗机构签订长期协议，产品放量快速攀升；3）泛半导体制程领域，国内激光退火与激光剥离起步较晚，公司自研技术在手订单良好，下游进入海内外多家集成设备商，后续产品交付将带来可观增量。 公司研发实力雄厚，收购带来协同效应。公司围绕9大技术形成坚固护城河；2023年11月收购SMO，公司汽车、泛半导体与光刻领域发展均得到完善，两者业务协同，丰富了公司产品布局和下游应用场景。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2023-25年归母公司净利润0.82/1.35/2.31亿元，同比增长-35.9%/65.2%/71.7%，对应EPS为0.90/1.49/2.56元，PE为137.6/79.6/46.7倍，首次覆盖给予“增持-A” 评级。 风险提示：研发能力未能匹配市场需求的风险；框架协议合作风险；与国际龙头企业在产品布局上存在较大差距的风险。 【山证新材料】凯立新材(688269)-贵金属催化剂领导者，研发创新驱动高成长 叶中正yezhongzheng@sxzq.com 【投资要点】 贵金属催化剂领域的领导者，近五年营收利润高速增长。公司主要从事贵金属催化剂的销售、加工和催化应用技术服务，产品及服务广泛应用于医药、化工新材料、农药、基础化工、新能源等领域。公司背靠西北院，持续受益于西北院丰富的科研创新、生产和销售资源。2018-2022年，公司营业收入五年复合增长率为32.53%，归母净利润五年复合增长率为50.57%，公司业绩持续稳步上行。在此期间，公司ROE始终维持在20%以上，体现了公司较强的盈利能力。 下游医药领域为主要基本盘，基础化工领域体量大、空间广，布局定增项目打开业绩天花板。公司贵金属催化剂产品达400多种，医药领域为最大下游领域，占比超60%。2017-2022年公司产能由77吨扩张到425吨，产能利用率保持在90%以上。我们认为国内原料药规模持续扩张，有望带动贵金属催化剂的需求增长。公司在巩固医药领域基本盘的同时，向基础化工、新能源等领域拓展，公司研发的PVC金基无汞催化剂已经通过工业试用，已经成为陕西金泰和内蒙古鄂绒的供应商，2023年在手订单390吨。公司定增项目建成后将增加超二十倍产能，贵金属催化剂将由425吨扩展至5517吨，其中多相催化剂由405吨扩至5495吨，均相催化剂由20吨扩至22吨，非贵金属催化剂将从尚未达到规模化生产直达4000吨，新项目投产将打开公司业绩天花板。 研发创新驱动高成长，“多点开花”打破国外垄断。公司依托西北有色金属研究院优势人才资源，积极吸引优秀人才，通过合理的激励机制绑定人才。公司自主研发掌握多项核心技术，积极开发新产品强化竞争优势，目前在研项目近30个，有望凭借在研技术打破国外垄断。其中，甲醇氧化制甲醛高性能催化材料与技术研发项目为公司实施国产替代战略的重点项目之一，正处于中试放大阶段，一旦研发成功，国产替代空间巨大。公司燃料电池用铂炭催化剂已研发出公斤级制备技术，助力我国氢能领域应用技术及材料的发展。 盈利预测、估值分析和投资建议：我们预测2023年至2025年，公司分别实现营收19.1/23.77/27亿元，同比增长1.5%/24.5%/13.6%；实现归母净利润1.45/1.97/2.4