2023年10月出栏月报点评：养殖成本继续下降，出栏量稳步增长

养殖成本继续下降，出栏量稳步增长 ——天康生物2023年10月出栏月报点评 钟凯锋(分析师)�艳君(分析师) 021-38674876021-38674633 zhongkaifeng@gtjas.comwangyanjun022998@gtjas.co 证书编号S0880517030005S0880520100002 本报告导读： 公司三季度成本逐步下降，2023Q4通过继续调整养殖效率等成本有望继续降低。当前公司现金流充裕，未来成长可期。 投资要点： 维持“增持”评级，下调目标价至11.29元。由于23年猪价低位长 期低迷，下调23年猪价预测；公司三季报后下调24~25年出栏目标，因此本次下调24~25年出栏量至350、400万头，23~25年EPS预计为-0.41/0.66/0.78元（前值0.47/1.19/1.17元）。利用分部估值法，给予24年饲料业务13XPE，动保22XPE，养殖12XPE，分别给予饲料、动保、养殖板块市值39、66、48亿，目标市值153亿，下调目标价至11.29元（前值13.56元），维持“增持”评级。 事件：23年10月销售23.14万头，前10月共销售228.97万头。 旺季不旺，产能继续下降，看好2024年养殖景气度向好。23年前 三季度猪价低迷，我们认为Q4猪价预计持续弱势，主要原因是来自低价抛售和冻肉、淘汰母猪等供应量增加。2023Q4猪价旺季不旺，猪价弱势带来养殖端情绪低迷，产能去化持续性超预期。2023年持续去产能，预计2024年养殖景气度向好。 养殖成本逐步下降，现金流充裕。三季报末公司养殖成本已达到年 初预期成本目标16.5元/kg，通过效率提高、种群更新和疫情防控等方式改善成本，预计2023Q4成本继续下降，2024年预计下降至15~15.5元/公斤。公司目前的现金流充裕，为未来成长性提供了资金支持，截止2023Q3末，公司货币资金38.45亿，资产负债率仅47.06%，未来扩张有充裕资金支持。 风险提示：农产品价格大幅波动、养殖疫病风险等。 农业/必需消费 评级：增持 天康生物(002100) 上次评级：增持 目标价格：11.29 上次预测：13.56 当前价格：7.73 2023.11.29 交易数据52周内股价区间（元） 6.36-10.17 总市值（百万元） 10,474 总股本/流通A股（百万股 1,355/1,355 流通B股/H股（百万股） 0/0 流通股比例 100% 日均成交量（百万股） 13.23 日均成交值（百万元） 95.27 资产负债表摘要股东权益（百万元） 7,154 每股净资产 5.28 市净率 1.5 净负债率 14.87% EPS（元）2022A 2023E Q1-0.05 -0.01 Q2-0.02 -0.32 Q30.26 -0.04 Q40.03 -0.04 全年0.22 -0.41 52周内股价走势图 天康生物深证成指 19% 10% 2% -7% -15% -24% 2022-112023-022023-052023-08 财务摘要（百万元） 营业收入 (+/-)% 经营利润（EBIT）(+/-)% 净利润（归母） (+/-)% 每股净收益（元） 每股股利（元） 2021A 15,711 31% -419 -121% -703 -141% -0.52 0.20 2022A 16,732 6% 496 218% 302 143% 0.22 0.22 2023E 17,384 4% -351 -171% -552 -283% -0.41 0.00 2024E 21,111 21% 1,102 414% 893 262% 0.66 0.06 2025E 23,784 13% 1,279 16% 1,062 19% 0.78 0.10 升幅(%)1M3M12M 绝对升幅9%7%-7% 相对指数8%11%2% 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 相关报告 养殖成本持续下降，后周期业务困境反转 2023.05.08 出栏成长性仍强，后周期景气度回升 2022.11.10 利润率和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营利润率(%) -2.7% 3.0% -2.0% 5.2% 5.4% 净资产收益率(%) -9.9% 3.8% -5.8% 8.7% 9.7% 投入资本回报率(%) -3.0% 2.6% -1.8% 4.9% 5.3% EV/EBITDA 55.86 12.53 71.53 8.73 8.00 11.79 9.92 市盈率 — 34.91 — 股息率(%) 2.6% 2.8% 0.0% 0.8% 1.3% 养殖业务盈利高增，后周期景气度向好 2022.10.31 养殖成本持续下降，公司成长性可期 2022.10.12 养殖成本持续下降，成长性可期2022.09.30 财务预测（单位：百万元） 损益表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 15,711 16,732 17,384 21,111 23,784 营业成本 14,207 14,975 16,379 18,447 20,816 税金及附加 38 39 52 63 71 销售费用 507 475 487 549 618 管理费用 831 477 608 739 761 EBIT -419 496 -351 1,102 1,279 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 31 17 35 42 71 财务费用 192 208 208 220 252 营业利润 -617 277 -559 903 1,075 所得税 32 22 -6 9 11 少数股东损益 7 -87 -1 1 2 净利润 -703 302 -552 893 1,062 资产负债表货币资金、交易性金融资产 3,424 3,970 6,777 8,491 9,392 其他流动资产 498 536 646 786 921 长期投资 108 105 135 159 179 固定资产合计 4,341 5,005 5,139 5,134 5,080 无形及其他资产 273 299 313 317 331 资产合计 17,139 19,361 22,804 26,883 30,581 流动负债 6,971 6,174 6,903 8,688 10,322 非流动负债 2,435 3,522 4,722 6,222 7,622 股东权益 7,733 9,665 11,179 11,972 12,636 投入资本(IC) 14,833 17,041 19,755 22,049 24,113 现金流量表NOPLAT -439 451 -347 1,091 1,267 折旧与摊销 744 726 562 606 647 流动资金增量 1,799 -1,911 641 -342 -1,211 资本支出 -1,749 -1,402 -1,167 -926 -699 自由现金流 355 -2,137 -310 430 4 经营现金流 1,533 328 960 1,534 918 投资现金流 -1,775 -2,072 -1,162 -907 -648 融资现金流 1,604 1,634 3,009 1,088 630 现金流净增加额 1,361 -111 2,807 1,714 900 财务指标成长性收入增长率 31.1% 6.5% 3.9% 21.4% 12.7% EBIT增长率 -120.8% 218.4% -170.7% 413.9% 16.1% 净利润增长率 -140.9% 142.9% -283.2% 261.7% 18.9% 利润率毛利率 9.6% 10.5% 5.8% 12.6% 12.5% EBIT率 -2.7% 3.0% -2.0% 5.2% 5.4% 净利润率 -4.5% 1.8% -3.2% 4.2% 4.5% 收益率净资产收益率(ROE) -9.9% 3.8% -5.8% 8.7% 9.7% 总资产收益率(ROA) -4.1% 1.1% -2.4% 3.3% 3.5% 投入资本回报率(ROIC) -3.0% 2.6% -1.8% 4.9% 5.3% 运营能力存货周转天数 134.9 147.2 140.0 140.0 150.0 应收账款周转天数 7.1 8.6 8.0 13.0 11.0 总资产周转周转天数 398.2 422.4 478.8 464.8 469.3 净利润现金含量 -2.2 1.1 -1.7 1.7 0.9 资本支出/收入 11.1% 8.4% 6.7% 4.4% 2.9% 偿债能力资产负债率 54.9% 50.1% 51.0% 55.5% 58.7% 净负债率 121.6% 100.3% 104.0% 124.5% 142.0% 估值比率PE — 34.91 — 11.79 9.92 PB 2.04 1.42 1.34 1.24 1.16 EV/EBITDA 55.86 12.53 71.53 8.73 8.00 P/S 0.67 0.63 0.73 0.60 0.53 股息率 2.6% 2.8% 0.0% 0.8% 1.3% 模型更新时间：2023.11.29 股票研究 必需消费 农业 天康生物(002100) 评级：增持 上次评级：增持 目标价格：11.29 上次预测：13.56 当前价格：7.73 公司网址 www.tcsw.com.cn 公司简介 公司是一家集兽用生物制品与动物疫病防治、现代生猪科学育种与养殖、饲料研发与生产、生猪屠宰加工配售为一体的农牧类上市公司。公司是首批农业产业化国家重点龙头企业。 绝对价格回报（%） 1m3m12m -11%-7%-4%-1%2%5%9%12% 52周内价格范围6.36-10.17 市值（百万元）10,474 股票绝对涨幅和相对涨幅 19% 10% 2% -7% -15% 57% 44% 30% 17% 3% -24% 2022-112023-03 2023-072023--10% 11 天康生物价格涨幅 天康生物相对指数涨幅 利润率趋势 31% 24% 18% 11% 4% -3%21A 22A 23E 24E 25E 收入增长率(%) EBIT/销售收入(%) 回报率趋势 10% 6% 2% -2% -6% -10% 21A 22A 23E 24E 25E 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) 净资产(现金)/净负债 17943 16235 14527 12819 11111 142% 134% 125% 117% 109% 9403 21A22A23E24E25E 净负债(现金)(百万) 100% 净负债/净资产(%) 表1：可比公司盈利预测及估值（截止11月28日收盘） 收盘价（元）EPS（元）PE（X） 行业证券代码证券简称评级 2023/11/282023E2024E2023E2024E 饲料行业 养殖行业 动保行业 603609.SH禾丰股份8.970.260.8034.5011.21增持 603151.SH邦基科技15.620.711.0421.9115.04- 平均13.13 000876.SZ新希望10.07-0.040.85-251.7511.85增持 300498.SZ温氏股份19.15-0.631.62-30.4011.82增持 002714.SZ牧原股份38.780.324.38121.198.85增持 603477.SH巨星农牧32.80-0.332.81-99.3911.67增持 600975.SH新�丰10.96-0.350.73-31.3115.01- 平均11.84 300119.SZ瑞普生物17.550.881.0419.9416.88增持 600201.SH生物