携程集团2023Q3业绩点评：旺季利润率新高，期待出境及国际化增量

维持“增持”评级。受益国内出行需求集中释放，上调公司23/24/25年经调整归母净利润至116.69/137.26/159.02（+36.86/+45.82/+53.76）亿元，给予24年行业平均15xPE估值，上调目标市值至2058.9亿人民币，上调目标价至360元港币。 业绩简述：公司23Q3实现收入137.51亿/+99.4%，相比19年+31%； 经调整归母净利48.97亿，相比19年+116%；经调整EBITDA46.22亿，相比19年+47%；经调整EBITDA利润率创历史新高达到33.6%。 收入及业绩均符合预期。①对于23Q3旺季的高景气度市场已有预期，高利润率的持续性，出境恢复的增量，以及海外市场的拓展是三个关注重点；②酒店（+93%），票务预订（+105%），跟团游（+243%），商旅（+60%）均符合此前指引区间。度假需求释放带动的酒店和交通票务高景气有充分认知；③利润率的持续提高更多是受益本季度旺盛的需求，而无需更多的营销投放预算：本季经调整EBITDA利润率达到了33.6%，为历史最高。但公司也提到，上述高利润率受益两大因素： 1）高利润率业务占比提升的结构性贡献；2）旺盛需求下营销投放金额更少；随着出境游和跟团游业务恢复，预计毛利率会有结构性回归，而营销投放将在24年恢复至25%的水平。 出境与国际业务将成为核心增量。①截止三季度公司出境机票酒店预定量已经恢复至19年80%，高于行业的50%，符合公司此前预期，后续恢复度主要依赖于运力，若运力恢复节奏正常，24年出境自由行有望完全恢复，但跟团出境游仍需时间；②海外市场拓展将是公司中长期的增量，海外Trip.com收入占比将在3年内从目前的6-7%提升至15-20%，目前公司在中国香港已经实现市占率第一，在东南亚市场正快速获取传统线下旅行社份额；公司优势目前更多在机票端，而酒店业务主要依靠佣金率的价格领先策略。 风险提示：疫情反复影响出行及商旅需求，行业竞争格局恶化。