外销增长亮眼，盈利持续向好

投资要点 业绩回顾：2023年前三季度家电行业整体实现营收10223.9亿元，同比增长7.4%；实现归母净利润817.8亿元，同比增长12.6%。其中2023Q3家电行业整体实现营收3466.8亿元，同比增长8.3%；实现归母净利润285.4亿元，同比增长13.6%。。 白电：外销增速亮眼，龙头行稳致远。2023年前三季度白电板块实现营收7340.2亿元，同比增长7.8%；实现归母净利润640.3亿元，同比增长14.9%。 其中2023Q3白电板块营收为2469亿元，同比增长8.1%；归母净利润为222.4亿元，同比增长13.8%。整体来看，随着国内外家电去库存周期结束，白电板块销售整体呈现向好趋势，龙头经营稳健。产品结构升级叠加运营效率提升及原材料、汇兑等因素影响下，白电盈利能力呈现持续修复趋势。 厨电：需求改善有限，龙头经营稳健。受到新房销售景气度影响，厨电行业销售表现比较平淡。传统分体烟灶龙头企业通过多元化产品及渠道布局，实现了稳健的增长，经营表现优于行业；集成灶行业渗透率提升速度减缓。整体来看，2023Q1-Q3厨电板块收入为211.8亿元，同比减少0.5%；归母净利润为31.9亿元，同比增长7.7%。其中Q3单季度厨电板块收入同比增长2%，归母净利润同比增长10.3%。龙头企业推动内部效率及渠道效率升级，叠加原材料因素影响，盈利保持相对稳健。 小家电：行业竞争加剧，个股经营分化。2023Q1-Q3小家电实现营收816.9亿元，同比减少0.4%；实现归母净利润74.4亿元，同比减少9.9%。其中2022Q3小家电营收为292.2亿元，同比增长8.7%；归母净利润24.7亿元，同比减少3.9%。综合来看，Q3小家电行业整体呈现修复趋势。收入端来看，海外市场需求回暖，小家电出口明显好转，带动小家电收入回暖。盈利端来看，一方面行业竞争加剧，费用投放增多；另一方面，汇率波动下去年同期汇兑收益基数较高，小家电业绩短期承压。 重点推荐：目前家电板块的估值已经位于历史较低水平，投资性价比凸显。龙头行稳致远，优化内部治理运营提效；性价比消费趋势下二线品牌份额优化； 新兴家电产品推陈出新，期待Q4大促放量增长。在此逻辑下，我们推荐关注多元化稳步推进，经营稳健的龙头美的集团（000333）、海尔智家（600690）、苏泊尔（002032）；内部变革经营提效，盈利持续好转的海信家电（000921）； 冷冻冷藏业务并进，海外业务快速拓展的海容冷链（603187）；新品放量增长，全球份额稳步优化的石头科技（688169）；经营环比改善，业绩扭亏向好的倍轻松（688793）。 风险提示：人民币汇率波动风险、原材料价格波动风险、终端需求恢复不及预期风险。 1内外销需求分化，盈利持续改善 2023年前三季度家电行业整体实现营收10223.9亿元，同比增长7.4%；实现归母净利润817.8亿元，同比增长12.6%。其中2023Q3家电行业整体实现营收3466.8亿元，同比增长8.3%；实现归母净利润285.4亿元，同比增长13.6%。 随着线下客流的逐步修复，国内家电需求呈现弱修复趋势。海外市场需求回暖，品牌商零售商逐步开启补货节奏，家电出口呈现明显好转。整体来看，家电行业收入延续持续向好。 业绩来看，降本增效叠加产品结构优化推动家电企业盈利向好，人民币汇率低位运营增厚家电企业外销盈利，家电行业利润表现优于收入。 图1：家电年度营业收入及增速 图2：家电年度净利润及增速 图3：家电季度营业收入及增速 图4：家电季度净利润及增速 分板块来看，在降本增效的背景下，白电和小家电企业盈利端延续Q2的改善趋势，毛利率持续改善。具体到个股来看，部分企业Q3毛利率同比明显改善。一方面去年封控下线下渠道占比较多的企业受损较多，随着线下活动的恢复，企业盈利同比大幅改善；另一方面，个别企业新品放量增长推动盈利改善。 图5：家电子行业毛利率情况 图6：家电子行业毛利率同比情况 图7：部分家电公司毛利率同比变化幅度 2外销显著改善，龙头经营稳健 2.1白电：外销增速亮眼，龙头行稳致远 空调 内外销：随着空调销售旺季的结束，国内空调内销增速有所回落，但是同比依旧实现了稳健增长；海外消费需求逐步回暖叠加去年较低的基数，Q3空调外销同比实现加快增长。 根据产业在线数据显示，2023Q3空调内销量为2541.1万台，同比增长2.9%；外销量为1335.8万台，同比增长21.1%。逐月来看，随着天气转凉，空调内销开始有所下滑；随着基数走低，外销增速呈现逐月上升趋势。 图8：空调单季度内销销量及同比增速 图9：空调单季度外销销量及同比增速 终端份额：根据产业在线数据显示，2023年Q3空调市场竞争保持相对稳定，cr5份额维持在78%以上。其中格力品牌终端零售量份额略有提升。根据产业在线数据显示，2023年7-9月，格力空调零售量份额分别为25.1%/24.2%/28.5%。 图10：空调月度销售量及其同比 图11：空调国内分品牌零售量份额 冰洗 外销出货恢复较好。根据产业在线数据显示，2023Q2冰箱内销量为1102.9万台，同比增长4.3%；外销量为1185.3万台，同比增长46.4%；洗衣机内销量为1061.7万台，同比增长0.6%；外销量为1056.4万台，同比增长39.1%。国内市场方面，冰洗需求以更新换代为主，随着国内大电消费需求的平稳修复，冰洗内销呈现回暖趋势。海外市场需求逐步回暖，品牌商开启补库节奏，外销出货保持较快增长。 市场均价：冰洗均价走势呈现分化。根据奥维云网数据显示，2023年9月冰箱线上、线下零售均价分别提升8.5%和3.2%；洗衣机线上、线下零售句均价分别减少2.1%和4.6%。 我们认为冰箱保有量相对较高，产品更新升级推动均价稳步提升。洗衣机方面，受到迷你洗衣机等产品上新影响，洗衣机整体均价有所回落。 具体到个股来看，线上线上有一定程度的分化。根据奥维云网数据显示，2023年9月美的冰箱线上、线下分别提升13.1%和4.3%，海尔冰箱线上均价持平，线下提升6.4%。2023年9月美的洗衣机线上均价减少6.8%，线下均价同比减少16%；海尔洗衣机线上减少2.4，线下均价同比提升6.2%。 图12：冰箱季度销量及同比增速 图13：冰箱月度销量及同比增速 图14：洗衣机季度销量及同比增速 图15：洗衣机月度销量及同比增速 图16：冰箱国内品牌线上月零售均价 图17：冰箱国内品牌线下月零售均价 图18：洗衣机国内品牌线上月零售均价 图19：洗衣机国内品牌线下月零售均价 白电重点公司总结 美的集团：多元化布局稳增长，盈利持续改善。2023年前三季度公司实现营收2923.8亿元，同比增长7.6%；归母净利润277.2亿元，同比增长13.3%。单季度来看，Q3公司实现营收945.8亿元，同比增长7.3％；归母净利润94.9亿元，同比增长11.9%。 （1）分地区来看，2023年前三季度公司国内/海外收入分别同比增长11.7%/4.7%，疫情期间被抑制大家电消费需求集中释放，带动国内营收快速增长。（2）分业务来看，公司TOB业务持续发展，其中智能建筑科技、新能源及工业技术、机器人与自动化分别实现营业收入212/213/229亿元，分别同比增长19%/25%/17%。Toc业务方面，公司产品升级，持续推动高端品牌发展，报告期内Colmo+Toshiba高端品牌零售收入超过86亿元，同比增长21%。 （3）盈利能力保持稳健。报告期内，公司Q3单季度毛利率为27.1%，同比提升2.5PP，环比提升0.7PP，原因如下：1）原材料价格同比有回落；2）汇率低位运行公司外销盈利向好。综合来看，公司净利率为10.4%，同比提升0.6pp。 海尔智家：优势产业稳健增长，盈利能力略有优化。2023年前三季度，公司实现收入1986.6亿元、归母净利润131.5亿元、扣非归母净利润127.2亿元，分别同比增长7.5%、12.7%、13.4%。Q3单季度公司实现收入670.3亿元、归母净利润41.9亿元、扣非归母净利润41.2亿元，分别同比增长6.1%、12.9%、10.4%。 （1）三季度，公司冰洗、水产业等优势业务份额持续提升；家用空调、智慧楼宇、厨电等战略发展产业收入实现较快增长，但受行业整体景气度影响，我们推测公司空调业务增速较H1环比回落，公司Q3整体营收增速也略微有所回落。（2）2023年前三季度毛利率达到30.7%，较2022年同期上升0.2个百分点。国内市场方面，大宗原材料价格下降、采购与研发端数字化变革、数字化产销协同体系构建、提升供应链自制比例，毛利率同比提升； 海外市场方面，虽产品结构持续优化、产能利用率不断提升，但海外主要区域行业竞争加剧，前三季度毛利率同比回落，但随着高成本库存的消化，三季度单季度毛利率同比提升。（3）前三季度销售费用率为14.7%，较2022年同期优化0.2个百分点；管理费用率为4.1%，较2022年同期优化0.1个百分点。 格力电器：收入稳健增长，盈利能力优化。2023年前三季度公司实现营收1558.1亿元，同比增长5%；归母净利润200.9亿元，同比增长9.8%。单季度来看，Q3公司实现营收560.2亿元，同比增长6.6％；归母净利润74.2亿元，同比增长8.5%。 （1）根据产业在线数据显示，2023年1-9月，格力空调内销2399万台，同比增长5.3%； 外销845万台，同比减少8.8%。其中Q3单季度格力空调内销同比减少8.1%，外销同比增长7.8%。参考产业在线数据，我们推测随着空调销售旺季结束，公司国内销售有所回落，但是作为行业龙头，公司表现优于行业；海外市场需求回暖叠加品牌方补库存，空调外销逐步修复。（2）公司Q3单季度毛利率为30.1%，同比提升2.7PP，环比提升0.6PP。原因如下：1）原材料价格同比回落；2）公司渠道变革逐步见效，运营效率提升。综合来看，公司净利率为12.9%，同比提升0.2pp。（3）公司货币资金+交易性金融资产1867亿元，较2022年末增加253.9亿元，现金流十分充足。报告期末，公司合同负债237亿元，或为经销商对未来销售充满信心，积极打款所致。 图20：白电年度营业收入及增速 图21：白电年度净利润及增速 图22：白电单季度营业收入及增速 图23：白电单季度净利润及增速 2023年前三季度白电板块实现营收7340.2亿元，同比增长7.8%；实现归母净利润640.3亿元，同比增长14.9%。其中2023Q3白电板块营收为2469亿元，同比增长8.1%；归母净利润为222.4亿元，同比增长13.8%。整体来看，随着国内外家电消费需求的逐步修复，白电板块销售整体呈现向好趋势，龙头经营稳健。产品结构升级叠加内部运营提升，白电盈利呈现持续修复趋势。 2.2厨电：需求改善有限，龙头经营稳健 行业数据 刚需厨电需求平淡。受到房地产景气波动，厨电产品销售表现平淡。据奥维云网（AVC）推总数据显示，2023年前三季度，厨卫大家电合计零售额规模1161亿元，同比增长3.4%。 分品类组看，刚需厨电（烟灶+电燃）累计零售额691亿元，同比增长3.9%；集成灶市场累计零售额185亿元，同比下滑2.7%；品需厨电（洗、消、嵌、净）累计零售额285亿元，同比增长6.3%。 分渠道来看，2023年前三季度厨电线上销售同比有所下滑，线下销售呈恢复性增长。 根据奥维云网数据显示，2023年1-9月，油烟机线上销售额同比减少3%，线下销售额同比增长10.9%；2023年1-9月集成灶线上销售额同比减少14.4%，线下销售额同比增长35.8%。 图24：油烟机月度线上销售及其同比 图25：油烟机月度线下销售及其同比 图26：集成灶月度线上销售及其同比 图27：集成灶月度线下销售及其同比 新兴厨电产品持续增长。根据奥维云网数据显示，2023年前三季度洗碗机线上销售额同比减少1.2%，线下销