请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年11月06日增持百普赛斯（301080.SZ）海外常规业务营收同比增长超40%，短期净利润承压核心观点公司研究·财报点评医药生物·医疗服务证券分析师：张佳博证券分析师：陈益凌021-60375487021-60933167zhangjiabo@guosen.com.cnchenyiling@guosen.com.cnS0980523050001S0980519010002证券分析师：马千里010-88005445maqianli@guosen.com.cnS0980521070001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价63.45元总市值/流通市值7614/3988百万元52周最高价/最低价134.40/56.66元近3个月日均成交额65.22百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《百普赛斯（301080.SZ）-常规业务营收同比增长33%，利润端短期略承压》——2023-08-30《百普赛斯（301080.SZ）-以高质量重组蛋白为核心，围绕应用场景拓展品类》——2023-08-14《百普赛斯（301080.SZ）-2022年报及2023年一季报点评：常规产品收入维持高增速，海外业务持续拓展》——2023-05-05前三季度常规业务营收同比增长30%，利润端短期承压。公司2023Q1-3实现营收4.13亿元（同比+17.0%），扣除特定急性呼吸道传染病相关产品后，常规业务实现销售收入3.73亿元（同比+30%），其中境外常规业务同比增长超过40%；归母净利润1.28亿元（同比-22.7%），扣非归母净利润1.24亿元（同比-18.0%）。分季度看，2023Q1/Q2/Q3单季度分别实现营收1.37/1.32/1.44亿元，分别同比+19.8%/+15.0%/+16.3%；分别实现归母净利润0.45/0.47/0.37亿元，分别同比-15.8%/-15.9%/-35.8%，预计利润端承压主要由于上年同期高利润率的新冠相关产品营收占比较高，公司团队规模扩大后费用投入相应增加所致，以及计提应收账款坏账准备及存货跌价准备等。毛利率略降，费用率提升。2023年前三季度公司实现毛利率91.4%（同比-1.21pp）、净利率31.1%（同比-15.95pp）；销售费用率28.2%（同比+7.12pp）、管理费用率15.4%（同比+1.13pp）、研发费用率24.0%（同比-2.10pp）、财务费用率-11.6%（同比+0.74pp），期间费用率合计54.8%（+6.90pp），预计主要由于公司团队规模扩大后费用投入相应增加所致。股权激励彰显长期增长信心。公司于9月发布股权激励计划，2023-2025年营业收入目标值分别为6.4/8.35/10.9亿元（分别同比+35%/+30%/+30%），毛利目标值5.8/7.6/9.8亿元（分别同比+32%/+31%/+29%）、触发值4.8/6.0/7.8亿元（分别同比+9%/+25%/+30%）。业绩考核目标彰显公司对长期增长信心。投资建议：百普赛斯是全球领先的重组蛋白试剂提供商，深耕工业端客户，产品质量高壁垒；加速全球化布局，海外收入高增长；围绕细胞基因治疗研发生产场景，拓展GMP级别产品种类。根据公司三季度报告，我们对盈利预测进行调整，预计2023-2025年公司净利润分别为1.82/2.35/3.01亿元（前值为2.14/2.59/3.15亿元），目前股价对应PE分别为42/32/25x，维持“增持”评级。风险提示：新产品研发不及预期的风险、市场竞争激烈的风险等。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)385474560699877(+/-%)56.3%23.2%18.0%24.8%25.5%净利润(百万元)174204182235301(+/-%)50.3%16.9%-10.5%28.7%28.3%每股收益（元）2.182.551.521.962.51EBITMargin46.8%29.6%26.2%29.2%32.5%净资产收益率（ROE）7.1%7.9%6.8%8.2%9.9%市盈率（PE）29.124.941.832.425.3EV/EBITDA27.333.648.734.824.9市净率（PB）2.061.982.822.652.49资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2前三季度常规业务营收同比增长30%，利润端短期承压。公司2023Q1-3实现营收4.13亿元（同比+17.0%），扣除特定急性呼吸道传染病相关产品后，常规业务实现销售收入3.73亿元（同比+30%），其中境外常规业务同比增长超过40%；归母净利润1.28亿元（同比-22.7%），扣非归母净利润1.24亿元（同比-18.0%）。分季度看，2023Q1/Q2/Q3单季度分别实现营收1.37/1.32/1.44亿元，分别同比+19.8%/+15.0%/+16.3%；分别实现归母净利润0.45/0.47/0.37亿元，分别同比-15.8%/-15.9%/-35.8%，预计利润端承压主要由于上年同期高利润率的新冠相关产品营收占比较高，公司团队规模扩大后费用投入相应增加所致，以及计提应收账款坏账准备及存货跌价准备等。图1：百普赛斯营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：百普赛斯单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：百普赛斯归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：百普赛斯单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3毛利率略降，费用率提升。2023年前三季度公司实现毛利率91.4%（同比-1.21pp）、净利率31.1%（同比-15.95pp）；销售费用率28.2%（同比+7.12pp）、管理费用率15.4%（同比+1.13pp）、研发费用率24.0%（同比-2.10pp）、财务费用率-11.6%（同比+0.74pp），期间费用率合计54.8%（+6.90pp），预计主要由于公司团队规模扩大后费用投入相应增加所致。图5：百普赛斯毛利率、净利率变化情况图6：百普赛斯期间费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：百普赛斯是全球领先的重组蛋白试剂提供商，深耕工业端客户，产品质量高壁垒；加速全球化布局，海外收入高增长；围绕细胞基因治疗研发生产场景，拓展GMP级别产品种类。根据公司三季度报告，我们对盈利预测进行调整，预计2023-2025年公司净利润分别为1.82/2.35/3.01亿元（前值为2.14/2.59/3.15亿元），目前股价对应PE分别为42/32/25x，维持“增持”评级。表1：可比公司估值代码公司股价总市值（亿元）EPSPEROEPEG23110322A23E24E25E22A23E24E25E22A24E301047.SZ义翘神州86.511123.032.863.374.01423933284.81.7688105.SH诺唯赞32.591305.940.242.313.4436543563812.91.2资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理及测算注：义翘神州、诺唯赞盈利预测为Wind一致预测风险提示新产品研发不及预期的风险、市场竞争激烈的风险等。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物20071828192619952058营业收入385474560699877应收款项52667696120营业成本2936476282存货净额6293106139179营业税金及附加11112其他流动资产811151721销售费用71112151176202流动资产合计24012244232324472579管理费用44718499117固定资产7089173274390研发费用60114130157189无形资产及其他312111110财务费用(2)(53)(65)(69)(71)投资性房地产71379379379379投资收益821000长期股权投资012162128资产减值及公允价值变动(6)(23)(20)(16)(20)资产总计25452736290431333387其他收入(49)(89)(115)(147)(184)短期借款及交易性金融负债919000营业利润196216207266342应付款项2031294355营业外净收支(0)(1)000其他流动负债3055707996利润总额195215207266342流动负债合计5810599122151所得税费用2216293748长期借款及应付债券00000少数股东损益(1)(5)(4)(6)(7)其他长期负债2062103144186归属于母公司净利润174204182235301长期负债合计2062103144186现金流量表（百万元）202120222023E2024E2025E负债合计79167202266337净利润174204182235301少数股东权益(1)62(2)(6)资产减值准备31821619股东权益24672563269928683056折旧摊销916142233负债和股东权益总计25452736290431333387公允价值变动损失623201620财务费用(2)(53)(65)(69)(71)关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动(52)(260)292620每股收益2.182.551.521.962.51其它(3)(20)(6)(20)(24)每股红利0.001.500.390.550.94经营活动现金流135(20)242295370每股净资产30.8432.0422.4923.9025.47资本开支0(28)(120)(155)(187)ROIC13.52%7.99%13%39%43%其它投资现金流(266)254600ROE7.06%7.95%7%8%10%投资活动现金流(266)(14)(79)(161)(194)毛利率93%93%92%91%91%权益性融资(2)14000EBITMargin47%30%26%29%33%负债净变化00000EBITDAMargin49%33%29%32%36%支付股利、利息0(120)(46)(66)(113)收入增长56%23%18%25%25%其它融资现金流204081(19)00净利润增长率50%17%-10%29%28%融资活动现金流2038(146)(65)(66)(113)资产负债率3%6%7%8%10%现金净变动1907(179)986963股息率0.0%2.4%0.9%1.3%2.2%货币资金的期初余额1002007182819261995P/E29.124.941.832.425.3货币资金的期末余额20071828192619952058P/B2.12.02.82.72.5企业自由现金流0(142)4969112EV/EBITDA27.333.648.734.824.9权益自由现金流0(61)86128173资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报