华润入主持续赋能发展，强品牌、强渠道加速产品放量

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 昆药集团(600422.SH) 2023年10月31日 买入（维持） 所属行业：医药生物/中药II 当前价格(元)：21.24 证券分析师 陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱：chentl＠tebon.com.cn 刘闯 资格编号：S0120522100005 邮箱：liuchuang＠tebon.com.cn 张俊 资格编号：S0120522080001 邮箱：zhangjun6＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 3.23 18.34 5.65 相对涨幅(%) 6.68 24.35 16.43 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《昆药集团（600422.SH）：华润“百日融合”完成，慢病+国药两大平台双重驱动》，2023.8.30 2.《昆药集团（600422.SH）：三七+昆中药两大平台发力，华润入主持续赋能》，2023.4.28 3.《昆药集团（600422.SH）：疫情下22年业绩承压，华润入主23年轻装上阵》，2023.3.23 4.《昆药集团（600422.SH）：天时、地利、人和，历久弥新焕新机》，2023.1.4 昆药集团（600422.SH）：华润入主持续赋能发展，强品牌、强渠道加速产品放量 投资要点  事件：公司发布2023年第三季度报告：23Q1-3实现营收56.11亿元，同比下降9.40%，归母净利润3.86亿元，同比增加3.58%，扣非净利润3.10亿元，同比增加19.60%。  业务结构持续优化，降本增效利润增长：公司23Q1-3实现营收56.11亿元，同比下降9.40%，归母净利润3.86亿元，同比增加3.58%，扣非净利润3.10亿元，同比增加19.60%。单看Q3，公司实现营业收入18.40亿元，同比下降6.36%，归母净利润1.63亿元，同比增加4.20%，扣非净利润1.33亿元，同比增加15.61%，Q3季节性波动下营收短期承压，承压背景下利润端维持正增长，公司经营改善持续进行中。  华润入主持续赋能公司发展，强品牌、强渠道提速产品增长：公司核心业务不断聚焦，持续围绕慢病管理治疗领域、深耕细作精品国药业务，同步推动公司 CHC 板块业务及产品融入三九商道，产品终端覆盖率稳步提升。报告期内，公司 CHC 板块已完成针对国内 20 个省区一级渠道商的整合工作，客均销量大幅提升、CHC 业务提质增速明显，为业务的持续融合奠定坚实基础。昆中药重点品种参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒、板蓝清热颗粒、清肺化痰丸等在单三季度均实现 30%以上的增长。  三七产品群持续放量，核心产品血塞通稳步增长：公司依托央企平台赋能三七产业新生力，加快实现打造三七产业链标杆的战略目标。“强品牌+强学术”持续赋能、拓渠道、稳基层双管齐下，公司三七产品群渠道渗透率、市场占有率稳步提升。报告期内，注射用血塞通（冻干）在上海市中成药带量采购中中标，并继续保持稳健增长；血塞通片在上海市中成药带量采购中中标，血塞通口服产品同比实现 10%以上增长，核心产品血塞通软胶囊同比增长 20%以上。  研发成果续写新篇章，临床制药齐头并进： 1）创新药试验：缺血性脑卒中1 类药 KYAZ01-2011-020临床 II 期已启动了二十余家研究中心，试验正有序推进；适用于异檬酸脱氢酶-1（IDH1）基因突变 1 类创新药 KYAH01-2016-079 临床 I 期继续入组中。2）仿制药：国内同品种首家申报一致性评价的精神类用药化学注射剂 KYAH06-2018-094 项目已提交发补资料。另一口服产品的一致性评价 KYAH07-2022-190 项目已完成前期研究，正在整理资料准备递交申请。  盈利预测与投资建议：公司聚焦三七产业链，深耕精品国药，产品结构持续优化，多举措推进降本增效，业绩符合预期。预计 2023-2025 年公司营收分别为85.7/93.7/107.1 亿元、归母净利润分别为 5.4/7.0/8.8 亿元。维持“买入”评级。  风险提示：产品及技术创新研发风险；核心技术及业务人员流失风险；市场需求变化风险；产品质量风险；毛利率波动风险。 -29%-14%0%14%29%43%57%71%2022-102023-022023-06昆药集团沪深300 公司点评 昆药集团（600422.SH） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 757.99 流通A股(百万股)： 756.98 52周内股价区间(元)： 13.42-24.62 总市值(百万元)： 16,099.64 总资产(百万元)： 9,290.53 每股净资产(元)： 6.92 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8,254 8,282 8,572 9,370 10,714 (+/-)YOY(%) 7.0% 0.3% 3.5% 9.3% 14.4% 净利润(百万元) 508 383 542 697 876 (+/-)YOY(%) 11.1% -24.5% 41.5% 28.5% 25.7% 全面摊薄EPS(元) 0.67 0.51 0.72 0.92 1.16 毛利率(%) 41.3% 41.5% 46.7% 49.7% 50.8% 净资产收益率(%) 10.6% 7.7% 9.8% 11.2% 12.3% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 昆药集团（600422.SH） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 8,282 8,572 9,370 10,714 每股收益 0.51 0.72 0.92 1.16 营业成本 4,844 4,568 4,714 5,275 每股净资产 6.57 7.29 8.21 9.36 毛利率% 41.5% 46.7% 49.7% 50.8% 每股经营现金流 0.33 2.03 1.67 1.31 营业税金及附加 72 73 80 91 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 价值评估(倍) 营业费用 2,433 2,957 3,392 3,889 P/E 27.69 29.69 23.10 18.38 营业费用率% 29.4% 34.5% 36.2% 36.3% P/B 2.15 2.91 2.59 2.27 管理费用 379 386 422 482 P/S 1.94 1.88 1.72 1.50 管理费用率% 4.6% 4.5% 4.5% 4.5% EV/EBITDA 12.66 11.43 9.78 10.95 研发费用 70 99 112 139 股息率% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 0.8% 1.2% 1.2% 1.3% 盈利能力指标(%) EBIT 560 660 835 1,046 毛利率 41.5% 46.7% 49.7% 50.8% 财务费用 38 -8 -23 -33 净利润率 4.6% 6.3% 7.4% 8.2% 财务费用率% 0.5% -0.1% -0.2% -0.3% 净资产收益率 7.7% 9.8% 11.2% 12.3% 资产减值损失 -68 1 2 1 资产回报率 4.1% 5.6% 6.6% 7.5% 投资收益 6 9 9 11 投资回报率 7.2% 7.9% 9.0% 10.1% 营业利润 497 679 873 1,098 盈利增长(%) 营业外收支 -20 0 -1 -1 营业收入增长率 0.3% 3.5% 9.3% 14.4% 利润总额 477 679 873 1,097 EBIT增长率 7.3% 17.8% 26.5% 25.2% EBITDA 804 1,230 1,311 1,082 净利润增长率 -24.5% 41.5% 28.5% 25.7% 所得税 92 126 161 203 偿债能力指标 有效所得税率% 19.2% 18.5% 18.5% 18.5% 资产负债率 45.5% 41.7% 39.3% 37.8% 少数股东损益 2 11 14 18 流动比率 1.7 2.1 2.3 2.5 归属母公司所有者净利润 383 542 697 876 速动比率 1.2 1.6 1.9 2.0 现金比率 0.4 0.9 1.2 1.3 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 1,658 3,171 4,400 5,363 应收帐款周转天数 107.4 90.0 85.0 80.0 应收账款及应收票据 2,578 2,114 2,182 2,348 存货周转天数 126.7 130.0 120.0 110.0 存货 1,681 1,627 1,550 1,590 总资产周转率 0.9 0.9 0.9 0.9 其它流动资产 849 711 695 700 固定资产周转率 7.1 12.4 30.0 28.7 流动资产合计 6,766 7,622 8,827 10,001 长期股权投资 24 22 21 19 固定资产 1,168 692 312 373 在建工程 65 72 77 82 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 356 306 266 226 净利润 383 542 697 876 非流动资产合计 2,666 2,141 1,722 1,742 少数股东损益 2 11 14 18 资产总计 9,432 9,764 10,549 11,742 非现金支出 355 569 474 35 短期借款 913 913 913 913 非经营收益 -11 -9 -10 -11 应付票据及应付账款 977 1,151 1,188 1,330 营运资金变动 -476 425 89 78 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 254 1,538 1,264 996 其它流动负债 1,999 1,613 1,661 1,