华润入主赋能+非血业务剥离，血制品领军企业迈向新征程

2024年05月09日博雅生物(300294.SZ) 证券研究报告 华润入主赋能+非血业务剥离，血制品领军企业迈向新征程 华润赋能，打造专业化血液制品平台。博雅生物是一个以血液制品业务为主，集生化药、化学药、原料药等为一体的综合性医药产业集团。在血液制品方面，公司产品涵盖人血白蛋白、静注人免疫球蛋白（pH4）和凝血因子等9个品种，已成为全国血液制品行业中研发能力较强、血浆综合利用率较高、品种与规格较全的厂家之一。2021年11月华润医药控股博雅生物，作为华润集团的血液制品平台，公司战略上持续聚焦血液制品业务发展，已完成天安药业、广东复大的股权转让，计划适时剥离或处置新百药业与博雅欣和的非血液制品业务，逐步向世界一流的血液制品企业迈进。 依托央企股东优势，公司采浆规模或将大幅提升。根据公司公告及投资者关系记录，截至目前公司共有单采血浆站16家（含2家在建），2017年至2023年间，公司的采浆量从320吨逐年增长至467.3吨，在营浆站平均单站采浆量从26.7吨/年逐步提升至超33吨/年。公司计划通过三种方式提升浆站总数与采浆规模：（1）持续挖掘存量单站潜能，打造百吨浆站标杆，促进内生增长；（2）借助华润平台持续整合内外部资源，积极申请设立新的单采血浆站，截至目前公司已完成多省实地调研、选址及申请材料递交等工作，获得若干县、市批文；（3）积极寻求行业内血液制品企业整合机会，以期通过并购实现外延式扩张。随着公司采浆规模的逐渐增长，公司有望进入快速发展期。 新产品上市及研发进展顺利，血浆综合利用率有望持续增长。公司血制品业务的主要收入来自白蛋白、静丙以及纤原，其中纤原为公司优势产品，收得率与市占率长期处于行业领先地位。近年来公司不断研发出新产品，PCC和Ⅷ因子已分别于2020年底和2022年8月获批，丰富了血制品业务的产品结构，其中公司PCC已在2023年达到CPA样本医院市场份额第三位，Ⅷ因子自2023年3月开始批签发，逐步推进市场开发与各省挂网准入，有望逐步贡献收入。在研产品方面，公司已布局了vWF因子、高浓度（10%）静丙、C1酯酶抑制剂等创新品种，有望在未来3年内陆续上市销售。随着公司新产品的逐步上市与放量，公司血浆综合利润率有望持续增长。 马帅分析师SAC执业证书编号：S1450518120001mashuai@essence.com.cn 胡雨晴联系人SAC执业证书编号：S1450122080070huyq4@essence.com.cn 相关报告 2023H1血制品业务稳健增长，非血制品业务有望逐步剥离2023-08-23Q1血制品板块实现较快增长，浆源拓展稳中有进2023-04-11积极推进新设浆站，公司发展有望加速进入快车道2023-03-31血制品业务全年稳健增长，采浆规模与血浆综合利用率2023-03-13 投资建议：买入-A的投资评级。在暂不考虑未来新批浆站、外延并购及非血制品剥离的情形下，我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为-29.3%、7.6%、12.6%，净利润增速分别为136.1%、9.4%、13.9%，对应EPS分别为1.11元、1.22元、1.39元，对应PE分别为29.8倍、27.3倍、24.0倍；给予公司2024年35倍的动态市盈率，对应6个月目标价为38.92元。 有望持续提升博雅生物：Q3业绩略有波动，PCC批签发快速增长，期待八因子逐步放量2022-10-31 风险提示：浆站拓展不及预期的风险、产品市场推广及销售不及预期、剥离非血制品业务进度及相关损益的不确定性、竞争格局恶化的风险、新产品研发不及预期的风险、国家政策变化的风险、产品安全性导致的潜在风险、预测及假设不及预期的风险。 内容目录 1.华润入主，博雅生物持续焕发活力.............................................51.1.华润赋能，打造专业化血液制品平台.....................................51.2.公司血制品业务盈利能力良好，计划逐步剥离非血制品业务..................62.存量浆站挖潜+新设浆站有望驱动公司采浆量较快增长............................82.1.现有浆站挖潜空间大，单站采浆量有望进一步提升.........................82.2.华润赋能新浆站申请，“十四五”期间或将实现浆站数量翻倍.................92.3.积极寻求血液制品企业整合机会，以期通过并购实现外延式扩张.............113.三大类产品收入占比均衡，新产品或将持续贡献增量............................133.1.公司产品布局较为齐全，血制品毛利率及吨浆收入国内领先.................133.2.国内静丙渗透率较低，疫后临床需求增长有望提速........................143.3.纤原临床价值高，公司产品收率及市占率业内领先........................173.4. PCC与八因子逐步贡献增量，多款在研产品值得期待.......................194.盈利预测及投资建议........................................................214.1.盈利预测............................................................214.2.估值分析............................................................225.风险提示..................................................................22 图表目录 图1.博雅生物重大历史事件梳理................................................5图2.博雅生物股权结构图（截至2023年报）.....................................6图3.2017至2023年公司各板块收入占比.........................................6图4.2017至2023年血液制品业务营收及净利润情况...............................6图5.2017至2023年天安药业营收及净利润情况...................................7图6.2017至2023年新百药业营收及净利润情况...................................7图7.2017至2023年复大医药营收及净利润情况...................................7图8.2018至2023年博雅欣和营收及净利润情况...................................7图9.2008年-2024Q1公司营业收入情况..........................................7图10.2008年-2024Q1公司归母净利润情况.......................................7图11.单采血浆流程图.........................................................8图12.2014至2023年公司浆站数量变化情况......................................8图13.2017至2023年公司采浆量及增速情况......................................8图14.2017至2023年平均单站采浆量............................................9图15.2023年主要上市公司单站平均采浆量对比...................................9图16.公司单采血浆站区域分布情况............................................10图17.全球主要血液制品企业浆站数量..........................................11图18.血液、血浆及血浆蛋白构成示意图........................................13图19.2012年至2023年公司血制品业务中主要产品收入占比情况...................14图20.2018至2023年主要血制品企业吨浆收入对比...............................14图21.2017至2023年主要血制品企业毛利率对比.................................14图22.部分国家静丙人均使用量对比（单位：g/千人/年）.........................15图23.2011至2023年静丙批签发量及增速.......................................16图24.2009至2023年公司静丙营业收入及增速...................................16图25.2023年静丙竞争格局（批签发量口径）....................................16图26.2011至2023年纤原批签发量情况.........................................18 图27.2011至2023年公司纤原营业收入及增速...................................18图28.2011至2023年公司纤原批签发量及增速...................................18图29.2018至2023年主要厂商PCC批签发批次变化情况...........................20 表1：公司现有单采血浆站基本信息.............................................9表2：《单采血浆站管理办法》设置审批第十一条节选............................10表3：部分省份十四五浆站建设规划............................................10表4：部分国内血液制品企业兼并收购等战略举措整理............................12表5：公司产品主要适应症....................................................13表6：IVIG主要临床应用......................................................15表7：高浓度静丙（10%）在研情况.............................................17表8：人纤维蛋白原的临床优势................................................17表9：公司高浓度纤原制备工艺关键质量指标对比................................18表10：主要血制品公司部分产品上市及在研情况.................................19表11：人血管性血友病因子相关产品在研情况...................................20表12：博雅生物主营业务收入拆分与预测...........................