吨酒收入环比加速，利润率持续改善

请阅读最后一页免责声明及信息披露http:www.cindasc.com1证券研究报告公司研究[Table_ReportType]点评报告[Table_StockAndRank]青岛啤酒(600600.SH)投资评级买入上次评级买入[Table_Author]马铮食品饮料首席分析师执业编号：S1500520110001邮箱：mazheng@cindasc.com相关研究[Table_OtherReport]公司深度报告《青岛啤酒：高端化势头正盛，利润加速释放》信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031[Table_Title]吨酒收入环比加速，利润率持续改善[Table_ReportDate]2023年10月30日[Table_Summary]事件：青岛啤酒发布2023年三季度报告，2023年前三季度实现营收309.78亿元，同比+6.4%；实现归母净利润49.08亿元，同比+15.02%；扣非归母净利润45.96亿元，同比+19.08%。点评：Q3销量承压，但千升酒收入环比加速。2023Q3公司实现营业收入93.86亿元，同比-4.6%，我们认为主要系销量去年同期基数较高，2023Q3销量同比-11.3%至227万千升。从市场关注的产品结构来看，2023Q3公司千升酒收入同比+7.5%至4133元，我们认为，虽然公司三季度总量下滑，但是中高档及以上产品销量结构占比提升较快、同比+8.1pct至40.8%，主品牌销量结构占比同比+3.4pct至56.3%。Q3成本继续改善，毛利率同比+2.9pct。从成本端来看，2023Q3吨酒成本同比+2.5%至2442元，与Q2同比增速基本持平，叠加吨酒收入增速较快，公司毛利率同比+2.9pct至40.9%，改善程度环比加速。从费用端来看，2023Q3公司销售费用率同比+0.5pct至11.7%，基本稳定；管理费用率同比持平至3.9%。综上，公司扣非后归母净利润实现13.68亿元，同比+7.78%，扣非后归母净利润率14.6%，同比+1.7pct，盈利能力持续提升，符合我们预期。2023Q3公司归母净利润同比+4.74%至14.82亿元，主要系其他收益同比-47.59%至1.02亿元，其他收益率同比-0.9pct。盈利预测与投资评级：在今年消费力走弱的环境下，市场担忧啤酒行业高端化增速放缓，但是我们认为公司在山东和华北市场产品结构升级的增速尚在，释放的利润弹性有望超出市场预期，预计2023-2025年营收CAGR为6.5%，归母净利润CAGR为19.6%，EPS分别为3.27、3.92、4.67元，2023年10月27日收盘价84.4元对应2023-2025年PE分别为26、22、18倍，维持“买入”评级。风险因素：中高端啤酒竞争加剧、原材料价格上涨[Table_Profit]主要财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入-百万元30,16732,17234,31936,48938,958同比(%)8.7%6.6%6.7%6.3%6.8%归母净利润-百万元3,1553,7114,4575,3436,374同比(%)43.3%17.6%20.1%19.9%19.3%毛利率(%)36.7%36.8%38.6%40.7%42.8%ROE(%)13.7%14.6%16.2%17.0%17.6%EPS（摊薄）（元）2.312.723.273.924.67P/E36.4931.0325.8321.5518.06P/B5.014.524.193.653.17[Table_ReportClosing]资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年10月27日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露http:www.cindasc.com2[Table_Finance]资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产28,95932,00234,28240,02045,146营业总收入30,16732,17234,31936,48938,958货币资金14,59817,85520,85424,64829,938营业成本19,09120,31821,07121,64622,285应收票据05151营业税金及附加2,3192,3912,4542,6092,786应收账款125120171138192销售费用4,0974,2004,4854,7695,092预付账款228282275283291管理费用1,6931,4731,4101,4991,600存货3,4934,1523,1064,2303,198研发费用3163717681其他10,5159,5899,87610,71711,525财务费用-243-421-699-808-947非流动资产17,60418,30918,37318,36818,288减值损失合计-189-26-69-77-87长期股权投资366368365362360投资净收益186170163174186固定资产（合计）10,14911,00911,36311,41311,339其他1,278709409435464无形资产2,4812,5582,5582,5582,558营业利润4,4555,0016,0317,2308,625其他4,6094,3744,0874,0354,031营业外收支245777资产总计46,56350,31252,65558,38863,434利润总额4,4795,0066,0377,2378,633流动负债18,25919,67219,91521,52121,648所得税1,2231,2011,4671,7582,097短期借款2462254577091,005净利润3,2563,8054,5715,4796,536应付票据170198192209203少数股东损益10194113135162应付账款3,1283,4642,7623,6342,951归母净利润3,1553,7114,4575,3436,374其他14,71515,78516,50516,97017,489EBITDA4,6245,4076,4367,5838,901非流动负债4,5114,3684,3534,3394,324EPS（当年）（元）2.332.743.273.924.67长期借款00000其他4,5114,3684,3534,3394,324现金流量表单位:百万元负债合计22,76924,03924,26825,86025,973会计年度2021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益7927778911,0261,188经营活动现金流6,0434,8797,3046,8608,630归属母公司股东权益23,00225,49527,49731,50336,274净利润3,2563,8054,5715,4796,536负债和股东权益46,56350,31252,65558,38863,434折旧摊销1,1441,1251,2221,2821,348财务费用-270-447152639重要财务指标单位:百万元投资损失-186-170-163-174-186主要财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营运资金变动2,5277591,620201840营业总收入30,16732,17234,31936,48938,958其它-429-193394653同比(%)8.7%6.6%6.7%6.3%6.8%投资活动现金流-10,25-2,199-2,051-1,939-1,981归属母公司净利润3,1553,7114,4575,3436,374资本支出-1,602-1,738-1,320-1,318-1,316同比(%)43.3%17.6%20.1%19.9%19.3%长期投资-9,185-1,112-887-787-843毛利率(%)36.7%36.8%38.6%40.7%42.8%其他537651156166178ROE(%)13.7%14.6%16.2%17.0%17.6%筹资活动现金流-1,614-1,676-2,254-1,126-1,359EPS（摊薄）（元）2.312.723.273.924.67吸收投资60000P/E36.4931.0325.8321.5518.06借款251229231252297P/B5.014.524.193.653.17支付利息或股息-1,111-1,576-2,471-1,363-1,641EV/EBITDA26.1423.8914.7412.049.70现金净增加额-5,8291,0262,9993,7945,290 请阅读最后一页免责声明及信息披露http:www.cindasc.com3[Table_Introduction]研究团队简介马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。曾任职国泰君安证券销售交易部和研究所，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队，团队成员以产业资深人士与顶级名校培养为主。张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。唐有力，华中科技大学工学学士，15年的快消品行业经验，10年一线白酒销售经验，对高端白酒有自己的独到见解。擅长根据现有数据和市场动作推演酒企未来的市场策略。娄青丰，金融硕士，毕业于中央财经大学，覆盖速冻食品（深度研究安井食品、千味央厨、立高食品），和调味品（深度研究安琪酵母、天味食品，熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、颐海国际、宝立食品、日辰股份）。赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、天润乳业）和食品添加剂（深度研究百龙创园、嘉必优）。程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院。覆盖休闲食品和连锁业态（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等），深度研究零食量贩业态。赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院。覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。满静雅，英国华威商学院管理学硕士，海外留学及工作经验获得国际化开阔视野。具备三年头部房企战略投资的从业经验，擅长从产业的视角挖掘上下游发展机会。2021年加入国泰君安证券研究所，2021/2022年新财富团队核心成员。2023年加入信达证券食品饮料团队，主要覆盖白酒板块。王雪骄，康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒（深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）和饮料（深度研究农夫山泉）行业。 请阅读最后一页免责声明及信息披露http:www.cindasc.com4分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。免责声明信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公