吨酒营收环比加速，降本增效持续推进

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：10.23 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@zts.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@ zts.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003 Email：yansy@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 2,819 流通股本(百万股) 2,510 市价(元) 10.23 市值(百万元) 28,834 流通市值(百万元) 25,673 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1燕京啤酒（603317.SH）_点评报告：坚守大单品放量逻辑，Q2利润池市场修复可期 2燕京啤酒（603317.SH）_点评报告：销量增长强劲，毛利率提升显著 3燕京啤酒（603317.SH）_点评报告：高端化稳步推进，降本增效成效显著 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 11,961 13,202 14,724 16,088 17,447 增长率yoy% 9% 10% 12% 9% 8% 净利润（百万元） 228 352 585 926 1,225 增长率yoy% 16% 55% 66% 58% 32% 每股收益（元） 0.08 0.12 0.21 0.33 0.43 每股现金流量 0.58 0.61 0.43 0.59 0.70 净资产收益率 2% 2% 4% 6% 8% P/E 126.5 81.8 49.3 31.2 23.5 P/B 2.2 2.1 2.1 2.1 2.0 备注：股价选取自2023年8月25日收盘价 投资要点  事件：2023H1公司实现收入76.25亿元，同比增长10.38%；实现归母净利润5.14亿元，同比增长46.57%；实现扣非后归母净利润4.38亿元，同比增长40.11%。2023Q2公司实现收入40.99亿元，同比增长7.65%；实现归母净利润4.49亿元，同比增长28.47%；实现扣非后归母净利润3.82亿元，同比增长13.06%。  高端化推动均价环比提速，漓泉子公司恢复良好。2023H1公司销量为229.04万千升，同比增长6.44%；其中2023Q2销量为132.73万千升，同比增长2.26%。上半年公司吨酒营收同比增长3.70%至3329元/千升，主要受益高端化，公司中高档产品收入增长12.81%，占比提升1.89个pct，普通产品收入增长3.90%。2023Q2公司吨酒营收同比增长5.27%至3088元/千升，环比Q1的0.83%加速明显，主要受益于高端现饮场景修复+促销折扣力度减少。分地区看，2023H1公司华北、华东、华南、华中、西北地区分别实现收入41.42、6.14、19.16、5.95、3.57亿元，同比分别增长8.47%、35.80%、16.71%、-7.65%、1.99%。上半年公司吨酒成本同比上升0.84%至1946元/千升，其中吨酒原材料、包装材料、燃料动力、人工工资、制造费用及其他分别增长7.13%、2.19%、4.41%、-15.76%、0.23%。2023Q2公司吨酒成本同比上升2.61%，预计主要系大麦等成本上涨所致。2023H1漓泉实现收入20.34亿元，同比增长16.92%，实现净利润3.11亿元，同比增长34.32%，主要系去年同期受广西当地天气影响基数较低，实现了强劲的恢复性增长。2023H1惠泉实现收入3.47亿元，同比增长10.20%，实现净利润2.24亿元，同比增长41.33%，持续受益高端化+降本增效。  毛利率持续提升，员工优化致Q2管理费用增加。2023H1公司毛利率同比提升1.66个pct至41.56%；其中2023Q2公司毛利率同比提升1.41个pct至45.66%。2023H1公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.65、+0.39、-0.01、-0.09个pct；2023Q2销售、管理、研发、财务费用率同比分别-1.73、+1.82、+0.06、-0.08，单二季度销售费用率控制良好，管理费用率上升主要系公司通过定岗定编优化用工模式，提升人均效率，产生了一定的费用。2023Q2公司其他收益/营业收入提升1.77个pct，主要系政府补助增加。由于二季度漓泉恢复性增长，公司少数股东权益占比提升5.11个pct。综合来看，2023H1公司归母净利率提升1.66个pct至6.74%；2023Q2归母净利率提升1.78个pct至10.96%。  盈利预测：燕京啤酒是区域啤酒龙头，新董事长上任后，公司有望加速改革，追赶行业脚步，吨酒收入和盈利能力具备显著提升空间。2022年燕京U8大单品实现强劲增长，推动均价提升从而驱动利润弹性释放，且中高端产品矩阵日益丰富，有望持续承接向上升级。公司内部通过产能优化等措施实现降本增效，扭转子公司亏损。我们预 吨酒营收环比加速，降本增效持续推进 燕京啤酒（000729.SZ）/饮料制造 证券研究报告/公司点评 2023年8月28日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 计公司2023-2025年收入分别为147.24、160.88、174.47亿元，归母净利润分别为5.85、9.26、12.25亿元，EPS分别为0.21、0.33、0.43元，对应PE为49.3倍、31.2倍、23.5倍，维持“买入”评级。  风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：燕京啤酒三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金6,1106,3417,3308,610营业收入13,20214,72416,08817,447应收票据6677营业成本8,2598,8399,1759,582应收账款189228244261税金及附加1,1531,2221,2871,361预付账款122130135141销售费用1,6341,9142,1722,443存货4,1414,4324,6004,804管理费用1,4131,5761,7221,867合同资产0000研发费用236264288312其他流动资产239267291316财务费用-153-148-148-148流动资产合计10,80611,40412,60714,140信用减值损失-13-2-2-2其他长期投资0000资产减值损失-90-80-80-80长期股权投资573573573573公允价值变动收益0000固定资产8,0507,6817,3437,033投资收益42404040在建工程58585858其他收益48505050无形资产894859826795营业利润6921,0651,6012,038其他非流动资产313313314315营业外收入5555非流动资产合计9,8889,4869,1158,774营业外支出2222资产合计20,69520,88921,72222,914利润总额6951,0681,6042,041短期借款300000所得税146288417510应付票据0000净利润5497801,1871,531应付账款1,6581,7741,8421,923少数股东损益197195261306预收款项0000归属母公司净利润3525859261,225合同负债1,2121,3521,4771,602NOPLAT4286721,0771,420其他应付款2,4112,4112,4112,411EPS（按最新股本摊薄）0.120.210.330.43一年内到期的非流动负债21212121其他流动负债629652669687主要财务比率流动负债合计6,2326,2116,4206,645会计年度20222023E2024E2025E长期借款0000成长能力应付债券0000营业收入增长率10.4%11.5%9.3%8.4%其他非流动负债197197197197EBIT增长率66.2%69.9%58.2%30.1%非流动负债合计197197197197归母公司净利润增长率54.5%66.0%58.3%32.3%负债合计6,4296,4086,6176,842获利能力归属母公司所有者权益13,42613,44713,80914,470毛利率37.4%40.0%43.0%45.1%少数股东权益8401,0351,2961,602净利率4.2%5.3%7.4%8.8%所有者权益合计14,26614,48215,10516,072ROE2.5%4.0%6.1%7.6%负债和股东权益20,69520,88921,72222,914ROIC3.9%6.6%10.0%12.3%偿债能力现金流量表资产负债率31.1%30.7%30.5%29.9%会计年度20222023E2024E2025E债务权益比3.6%1.5%1.4%1.4%经营活动现金流1,7181,2181,6761,967流动比率1.71.82.02.1现金收益1,1151,3491,7242,038速动比率1.11.11.21.4存货影响-230-291-168-204营运能力经营性应收影响114315956总资产周转率0.60.70.70.8经营性应付影响5201166782应收账款周转天数5555其他影响19812-5-5应付账款周转天数67707171投资活动现金流-2,001-271-271-271存货周转天数175175177177资本支出-355-314-314-314每股指标（元）股权投资-263000每股收益0.120.210.330.43其他长期资产变化-1,383434343每股经营现金流0.610.430.590.70融资活动现金流2-716-416-416每股净资产4.764.774.905.13借款增加300-30000估值比率股利及利息支付-275-1,268-1,919-2,470P/E81.849.331.223.5股东融资0000P/B2222其他影响-238521,5032,054单位:百万元单位:百万元单位:百万元 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司点评 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国