2023年三季报点评：口服产品承压，注射剂表现亮眼

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 中成药 2023年10月30日 康缘药业（600557）2023年三季报点评 推荐 （维持） 口服产品承压，注射剂表现亮眼 目标价：22.8元 当前价：16.96元 事项：  公司发布 2023 年三季报，公司收入为34.96亿元（+11.86%），归母净利润为3.5亿元（+24.24%）。单三季度，公司收入为9.43亿元（-8.31%），归母净利润为0.74亿元（+5.11%）。 评论：  注射液、颗粒剂相关品种表现亮眼，非优势地区实现高增。2023年前三季度注射液收入15.89亿元（+48.7%），主因热毒宁注射液销售同比上升；胶囊收入6.63亿元（-5.26%）；口服液收入5.41亿元（-24.33%），主因金振口服液销售同比下降；颗粒剂&冲剂收入2.48亿元(+57.41%)，主因杏贝止咳颗粒销售同比上升；贴剂收入1.55亿元（-10.3%）。2023前三季度，华东/华中/华南/华北地区收入分别12.93/6.49/5.56/3.53亿元，同比+9.32%/9.76%/4.7%/22.14%，各地区均保持增长。东北地区、西北地区营业收入分别为2.15、1.56亿元，同比增长56.21%、37.77%，主要系热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液销售同比增长所致。  毛利率有所提升，研发投入保持较高水平。2023Q3毛利率为70.28%（+1.34pct），销售/管理/研发费用率分别为 41.85%/4.20%/15.54%，同比+0.73/+0.61/+0.01pct。公司持续丰富研发管线，2023年8月公司KYS202002A注射液成人系统性红斑狼疮适应症获批药物临床试验，2023年9月至本报告披露期间，公司的乌鳖还闺颗粒、小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒分别获批药物临床试验。  看好公司业绩表现，维持“推荐”评级。考虑到公司产品销售情况不及预期，我们调整公司23-25年归母净利润预测为4.44/5.64/6.72亿元（原23-25年归母净利润预测值为5.48/6.95/8.92亿元），同比增长2.2%、26.9%、19.3%。参考可比公司估值及公司最新经营情况，给予2023年30倍PE，对应目标价22.8元，维持“推荐”评级。  风险提示：产品研发、销售改革等进度不及预期，集采降价幅度超过预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 4,351 4,554 5,460 6,281 同比增速(%) 19.2% 4.7% 19.9% 15.0% 归母净利润(百万) 434 444 564 672 同比增速(%) 35.5% 2.2% 26.9% 19.3% 每股盈利(元) 0.74 0.76 0.96 1.15 市盈率(倍) 23 22 18 15 市净率(倍) 2.1 2.0 1.8 1.7 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年10月27日收盘价 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360520110002 证券分析师：黄致君 电话：010-66500910 邮箱：huangzhijun@hcyjs.com 执业编号：S0360522090003 联系人：胡怡维 邮箱：huyiwei@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 58,459.80 已上市流通股(万股) 57,849.72 总市值(亿元) 99.15 流通市值(亿元) 98.11 资产负债率(%) 22.54 每股净资产(元) 8.55 12个月内最高/最低价 33.10/15.81 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《康缘药业（600557）2023年中报点评：业绩符合预期，重点品种持续驱动增长》 2023-07-14 《康缘药业（600557）2023年一季报点评：业绩符合预期，核心品种持续增长》 2023-04-10 《康缘药业（600557）2022年报点评：核心品种发力，业绩略超预期》 2023-02-23 -15%15%45%75%22/1023/0123/0323/0623/0823/102022-10-28~2023-10-27康缘药业沪深300华创证券研究所 康缘药业（600557）2023年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,601 1,328 1,387 1,753 营业总收入 4,351 4,554 5,460 6,281 应收票据 0 0 0 0 营业成本 1,214 1,284 1,532 1,775 应收账款 728 1,041 1,244 1,294 税金及附加 73 74 88 103 预付账款 61 56 72 76 销售费用 1,868 1,923 2,284 2,590 存货 343 432 539 577 管理费用 190 198 238 274 合同资产 0 0 0 0 研发费用 606 634 760 874 其他流动资产 997 1,148 1,297 1,413 财务费用 -9 21 16 12 流动资产合计 3,730 4,005 4,539 5,113 信用减值损失 -2 -2 -2 -2 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 1 1 1 1 长期股权投资 4 4 4 4 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 2,409 2,504 2,608 2,703 投资收益 4 4 4 4 在建工程 99 105 117 130 其他收益 42 42 42 42 无形资产 231 220 208 195 营业利润 455 465 587 699 其他非流动资产 323 323 324 325 营业外收入 3 3 3 3 非流动资产合计 3,066 3,156 3,261 3,357 营业外支出 12 12 12 12 资产合计 6,796 7,161 7,800 8,470 利润总额 446 456 578 690 短期借款 0 0 0 0 所得税 4 4 5 6 应付票据 12 31 46 45 净利润 442 452 573 684 应付账款 362 362 454 528 少数股东损益 7 8 10 12 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 434 444 564 672 合同负债 215 225 270 310 NOPLAT 433 472 589 696 其他应付款 1,033 1,033 1,033 1,033 EPS(摊薄)（元） 0.74 0.76 0.96 1.15 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 159 165 204 240 主要财务比率 流动负债合计 1,781 1,816 2,007 2,157 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 19.2% 4.7% 19.9% 15.0% 其他非流动负债 81 81 81 81 EBIT增长率 29.8% 9.1% 24.7% 18.0% 非流动负债合计 81 81 81 81 归母净利润增长率 35.5% 2.2% 26.9% 19.3% 负债合计 1,862 1,897 2,088 2,237 获利能力 归属母公司所有者权益 4,754 5,070 5,502 6,007 毛利率 72.1% 71.8% 71.9% 71.7% 少数股东权益 180 194 210 225 净利率 10.2% 9.9% 10.5% 10.9% 所有者权益合计 4,934 5,264 5,712 6,233 ROE 9.1% 8.8% 10.2% 11.2% 负债和股东权益 6,796 7,161 7,800 8,470 ROIC 9.8% 10.0% 11.4% 12.2% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 27.4% 26.5% 26.8% 26.4% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 1.6% 1.5% 1.4% 1.3% 经营活动现金流 996 138 490 825 流动比率 2.1 2.2 2.3 2.4 现金收益 627 656 777 889 速动比率 1.9 2.0 2.0 2.1 存货影响 -5 -89 -107 -38 营运能力 经营性应收影响 -25 -308 -220 -55 总资产周转率 0.6 0.6 0.7 0.7 经营性应付影响 292 20 107 73 应收账款周转天数 60 70 75 73 其他影响 107 -139 -68 -43 应付账款周转天数 101 101 96 100 投资活动现金流 -164 -265 -285 -284 存货周转天数 101 109 114 113 资本支出 -117 -273 -292 -288 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.74 0.76 0.96 1.15 其他长期资产变化 -47 8 7 4 每股经营现金流 1.70 0.24 0.84 1.41 融资活动现金流 -168 -147 -145 -176 每股净资产 8.13 8.67 9.41 10.28 借款增加 -235 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -2 -158 -190 -219 P/E 23 22 18 15 股东融资 69 69 69 69 P/B 2 2 2 2 其他影响 0 -58 -24 -26 EV/EBITDA 16 15 13 11 资料来源：公司公告，华创证券预测 康缘药业（600557）2023年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 医药组团队介绍 组长、首席研究员：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名。 联席首席研究员：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 高级研究员：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 高级分析师：黄致君 北京大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：王宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。 分析师：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。 研究员：张艺君 清华大学生物科学学士，清华大学免疫学博士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：胡怡维 美国哥伦比亚大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：陈俊威 西澳大学生物化学与分子生物学学士，悉尼大学会计学和商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。 康缘药业（600557）2023年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证