老牌国企焕新颜，全面布局未来可期

主要观点：e_ummary ⚫秦川机床：改革成效显著，老牌机床国企焕发新颜 报告日期：2023-10-30 秦川机床深耕于机床工具制造，是国内机床行业龙头骨干企业。机床为公司主要收入来源，营收占比维持在40%以上。2020年法士特入主达成“秦川-法士特”深度融合，形成“秦-法”产业链高效协同，强力推进内部改革，调整组织架构、优化人力资源管理，在“5221”发展战略推动下，持续释放经营活力。法士特入主后公司2019-2021年营收CAGR达26.5%，毛利率、费用率均趋于平稳，净利由负转正。受行业景气度影响2022年公司营收增速放缓，2023H1公司实现营收19.75亿元同比-7.6%，未来有望受益于公司经营效率提升及自主可控趋势。公司2023H1研发投入为0.97亿元，同比增长33.32%，公司在提升高端制造业核心竞争力和工业母机创新能力方面取得显著成效。 ⚫机床行业：高端化发展稳步推进，进口替代空间广阔 机床是装备制造业的建设基础，广泛应用于汽车、航空航天等下游。中国具有全球最大的机床市场，2022年消费额达260.1亿欧元。近年来我国机床数控化率稳步提升，进口依赖逐步下降，进口机床消费占比由2018年33%下降至2022年的24%，2022年进口额达62.5亿欧元。但高档数控机床仍面临封锁限制，特别是以五轴联动机床为代表的高档数控机床，2018年国产化率不足10%。高档五轴联动机床作为“大国重器”，对国防安全具有战略性意义。 分析师：张帆执业证书号：S0010522070003邮箱：zhangfan@hazq.com 在金切机床领域，公司齿轮加工机床市占率已超60%，公司齿轮磨床、螺纹磨床、磨齿机产品位于行业前列。公司立足齿轮加工机床优势，大力发展进口替代空间广阔的五轴机床。公司募投项目预计新增五轴机床产能235台/年，达产后预计新增收入7.47亿元/年，持续助力高端机床国产替代。 ⚫核心部件：锚定高精高效部件，持续开拓市场 核心部件领域公司布局主要在于新能源汽车传动齿轮及齿轮轴等零部件、高端刀具及滚动功能部件等产品。新能源汽车市场快速发展带来大量零部件需求，公司响应市场需求新增新能源动力齿轮产能。刀具行业提质升级带动市场空间扩容，而日韩、欧美等进口刀具2021年仍占据138亿市场，空间广阔。滚珠丝杠和导轨作为机床核心零部件目前国产化率仍位于较低水平，2029年全球滚珠丝杠市场有望达到31.72亿市场规模，23-29年CAGR达6.1%，目前在我国市场外资企业仍占据绝对优势，大陆企业多活跃于中端市场，中端市占率仅30%，进口替代前景广阔。 公司紧抓核心部件领域市场机会，募投项目锚定高精高效部件持续扩充产能，新能源汽车零部件、高端刀具及滚动功能部件新增产能投产后预计将贡献9.2亿收入，持续助力公司市场外拓。 ⚫高端制造：聚焦减速器，组合发展进一步打开空间 减速器是机器人的核心零部件，其中RV减速器在重负载精密减速器领域内具有一定主导地位。随机器人需求高增我国减速器市场空间持续外拓，2020年我国RV减速机需求量为47.5万台，同比+11.2%，国产化率持续提升。公司是国内做机器人RV减速器最早的企业之一，减速器领域竞争实力雄厚，机器人关节减速器在国产机器人关节减速器市占率达20-25%，产能持续外拓。目前公司聚焦机器人关节减速器，加速推进谐波减速器研发，提升组合供应能力。 ⚫盈利预测、估值及投资评级 我们预测公司2023-2025年营业收入分别为40.89/50.67/59.68亿元，归母净利 润 分 别 为2.52/3.55/4.53亿 元 ， 以 当 前 总 股 本 计 算 的 摊 薄EPS为0.25/0.35/0.45元。公司当前股价对2023-2025年预测EPS的PE倍数分别为42/30/23倍。我们选取海天精工、科德数控、国盛智科、纽威数控、亚威股份、宇环数控、华中数控及华辰装备可比公司。可比公司2023-2025年平均PE为40/29/22倍。考虑公司作为我国机床行业领军企业，全领域布局持续提升行业竞争力，在制造业升级及国产替代加速背景下有望获得更多竞争优势，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫风险提示 市场开拓不及预期风险，技术迭代升级不及时风险，原材料价格波动风险。 目录 1.1公司是国内机床工具龙头骨干企业...................................................................................................................61.2“秦川-法士特”强化产业链协同，内部改革成果显著..........................................................................................71.3机床高端化发展助推公司利润企稳提升............................................................................................................91.4研发投入增长，持续向高端化突破.................................................................................................................11 2.机床行业：高端化稳步推进，进口替代空间广阔...................................................................................................12 2.1中国是全球最大的机床市场，2021年消费额达1800亿................................................................................122.2国产高端竞争力增强，机床进口替代空间广阔...............................................................................................142.3公司立足齿轮加工优势，锚定高端五轴机床市场...........................................................................................15 3.1丝杠导轨作为机床核心零部件，国产化率仍较低...........................................................................................193.2刀具提质升级空间扩大，进口替代进行时......................................................................................................223.3定增项目助力公司扩产，供应能力持续提升...................................................................................................25 4.高端制造：聚焦减速器，组合发展进一步打开空间...............................................................................................26 4.1减速器为机器人重要组成部分........................................................................................................................264.2机器人行业稳增长，减速器需求加大，国产化率提升....................................................................................284.3竞争实力雄厚，组合发展进一步打开空间......................................................................................................29 5.1基本假设与营业收入预测................................................................................................................................325.2估值和投资建议..............................................................................................................................................33 图表目录 图表1秦川机床发展历程.................................................................................................................................................6图表2秦川机床主要产品.................................................................................................................................................7图表3秦川机床股权结构（截止2023年7月7日）......................................................................................................8图表4秦川机床改革后组织结构......................................................................................................................................8图表5秦川机床近年员工人均创收..................................................................................................................................8图表6秦川机床部分主要子公司产品及地位....................................................................................................................9图表7秦川机床近年营业收入与增速情况.....................................................................................................................10图表8秦川机床近年净利润与增速情况..............