2023年半年报点评：销售排行首入前十，深耕优势保障业绩

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 住宅物业开发 2023年09月14日 滨江集团（002244）2023年半年报点评 推荐 （维持） 销售排行首入前十，深耕优势保障业绩 目标价：12.2元 当前价：9.92元 事项：  公司发布2023年半年报，2023年上半年实现营业收入270.29亿元，同比增长152.84%；归母净利润16.37亿元，同比上升27.33%。 评论：  结算提速，毛利率微降。公司2023年上半年结算明显提速，营收同比增长达152.84%；归母净利润16.37亿元，同比上升27.33%，营收与利润增速差别较大的原因在于：1）前期高地价项目结转，公司2023年上半年结算毛利率同比下降2.7pct至18.3%；2）交付的楼盘较多且部分土增税负率较高，税金及附加、所得税分别同比增长283.7%及120.9%；3）系联合营企业投资收益较上年同期减少，投资收益同比下降58.8%。4）应收账款坏账及计提存货跌价准备增加，信用及资产减值损失增长至7.9亿元。  上半年销售金额同比增长35%，全口径销售金额首次跻身行业前十。1）2023年上半年公司实现销售额925.8亿元，同比上升35%，在克而瑞排行榜全口径销售金额排名行业第十。2）公司深耕杭州多年，在当地具备良好口碑，多项目布局也有利于公司节约营销、管理费用，2023年上半年公司在杭州权益销售额394亿元，高出第二名绿城114亿元，杭州市场的市占率较高。  上半年积极拿地扩储，权益投资强度达38%，目前杭州土储占比60%。1）2023年上半年公司累计获取22宗地块，总计容建面约249万方，权益地价180亿元，投资强度约38%。2）截至上半年末，公司土地储备中杭州占60%，浙江省内经济基础扎实的二三线城市占比22%，浙江省外占比18%，管理半径集中有利于公司熟悉当地市场，建立品牌优势，提高运营效率。  融资成本持续优化，人员保持较高能效，保障公司运营效率。1）截至2023年上半年末，公司三道红线全线绿档，综合融资成本不断优化，平均融资成本较上年末降低20bp至4.4%。2）运营管理提质，2023年上半年公司销售费率、管理费率、财务费率分别下降至1.4%、1.1%、1.2%；截止2022年末，公司房地产板块员工1126人，管理项目120余个，平均每个项目10人，按2022年全年1539亿元销售额计算，人均销售额1.37亿元。  投资建议：公司深耕杭州多年，已转化为品牌、运营、成本护城河，支撑公司挖掘预期差项目，提升盈利能力，助力未来利润率回升。我们预计2023-2025年eps分别为1.32、1.81、2.26元，公司在杭州建立起较为明显的竞争优势，预计中长期可以保持较高水平ROE，在剩余收益模型上给予20%估值溢价，公司2023年目标价12.2元，对应2023年9倍PE，维持公司“推荐”评级。  风险提示：行业继续单边缩表，市场超预期下行。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 41,502 50,218 55,875 62,170 同比增速(%) 9.3% 21.0% 11.3% 11.3% 归母净利润(百万) 3,741 4,123 5,633 7,017 同比增速(%) 23.6% 10.2% 36.6% 24.6% 每股盈利(元) 1.20 1.32 1.81 2.26 市盈率(倍) 8 7 5 4 市净率(倍) 1.3 1.2 1.0 0.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年9月13日收盘价 证券分析师：单戈 邮箱：shange@hcyjs.com 执业编号：S0360522110001 公司基本数据 总股本(万股) 311,144.39 已上市流通股(万股) 268,235.37 总市值(亿元) 308.66 流通市值(亿元) 266.09 资产负债率(%) 80.66 每股净资产(元) 8.09 12个月内最高/最低价 12.06/8.31 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《产业、人口过去兑现，未来优势持续——核心20城探究之杭州》 2023-05-26 -29%-19%-8%2%22/0922/1123/0223/0423/0623/092022-09-13~2023-09-13滨江集团沪深300华创证券研究所 滨江集团（002244）2023年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 24,328 26,034 36,146 46,431 营业总收入 41,502 50,218 55,875 62,170 应收票据 0 0 0 0 营业成本 34,249 41,179 44,700 48,493 应收账款 441 533 593 660 税金及附加 844 1,021 1,136 1,264 预付账款 6 74 66 61 销售费用 811 753 838 933 存货 184,409 222,352 241,311 261,706 管理费用 626 653 726 808 合同资产 0 0 0 0 研发费用 0 0 0 0 其他流动资产 41,162 41,915 45,601 51,654 财务费用 1,019 1,070 1,124 1,180 流动资产合计 250,347 290,909 323,717 360,513 信用减值损失 -156 -156 -39 -39 其他长期投资 6,946 7,293 7,658 8,041 资产减值损失 -702 -702 -176 -88 长期股权投资 14,298 15,013 15,763 16,551 公允价值变动收益 -6 -6 -6 -6 固定资产 582 533 471 494 投资收益 2,224 2,335 2,452 2,575 在建工程 0 0 0 0 其他收益 8 8 8 8 无形资产 137 126 118 107 营业利润 5,320 7,020 9,590 11,942 其他非流动资产 3,867 3,913 3,962 4,015 营业外收入 10 10 10 10 非流动资产合计 25,829 26,878 27,972 29,209 营业外支出 20 20 20 20 资产合计 276,176 317,787 351,689 389,722 利润总额 5,311 7,011 9,580 11,932 短期借款 0 0 0 0 所得税 1,407 1,857 2,538 3,161 应付票据 0 0 0 0 净利润 3,904 5,153 7,042 8,771 应付账款 3,699 6,429 6,539 6,424 少数股东损益 163 1,031 1,408 1,754 预收款项 42 51 57 63 归属母公司净利润 3,741 4,123 5,633 7,017 合同负债 130,362 150,653 167,626 186,510 NOPLAT 4,653 5,940 7,868 9,638 其他应付款 21,975 23,074 24,228 25,439 EPS(摊薄)（元） 1.20 1.32 1.81 2.26 一年内到期的非流动负债 12,879 12,879 12,879 12,879 其他流动负债 14,765 17,863 19,814 21,828 主要财务比率 流动负债合计 183,721 210,950 231,142 253,143 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 34,950 41,392 44,613 47,834 成长能力 应付债券 3,995 3,995 3,995 3,995 营业收入增长率 9.3% 21.0% 11.3% 11.3% 其他非流动负债 793 793 793 793 EBIT增长率 -15.3% 27.7% 32.5% 22.5% 非流动负债合计 39,738 46,180 49,401 52,622 归母净利润增长率 23.6% 10.2% 36.6% 24.6% 负债合计 223,459 257,130 280,543 305,765 获利能力 归属母公司所有者权益 23,535 26,535 30,932 36,258 毛利率 17.5% 18.0% 20.0% 22.0% 少数股东权益 29,182 34,122 40,214 47,699 净利率 9.4% 10.3% 12.6% 14.1% 所有者权益合计 52,717 60,657 71,146 83,958 ROE 15.9% 15.5% 18.2% 19.4% 负债和股东权益 276,176 317,787 351,689 389,722 ROIC 7.9% 8.7% 10.1% 10.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 80.9% 80.9% 79.8% 78.5% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 99.8% 97.4% 87.5% 78.0% 经营活动现金流 5,214 -7,290 3,622 3,234 流动比率 1.4 1.4 1.4 1.4 现金收益 5,337 6,666 8,572 10,313 速动比率 0.4 0.3 0.4 0.4 存货影响 -42,008 -37,943 -18,959 -20,396 营运能力 经营性应收影响 787 542 123 26 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 经营性应付影响 2,813 3,838 1,269 1,103 应收账款周转天数 4 3 4 4 其他影响 38,284 19,607 12,616 12,188 应付账款周转天数 37 44 52 48 投资活动现金流 -24,214 2,654 3,357 4,275 存货周转天数 1,718 1,778 1,867 1,867 资本支出 -456 -383 -336 -375 每股指标(元) 股权投资 -3,442 -715 -751 -788 每股收益 1.20 1.32 1.81 2.26 其他长期资产变化 -20,316 3,752 4,444 5,439 每股经营现金流 1.68 -2.34 1.16 1.04 融资活动现金流 22,150 6,343 3,133 2,776 每股净资产 7.56 8.53 9.94 11.65 借款增加 9,578 6,442 3,221 3,221 估值比率 股利及利息支付 -3,559 -2,684 -3,307 -3,886 P/E 8 7 5 4 股东融资 17,115 0 0 0 P/B 1 1 1 1 其他影响 -984 2,585 3,219 3,441 EV/EBITDA 17 13 10 8 资料来源：公司公告，华创证券预测 滨江集团（002244）2023年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 房地产组团队介绍 房地产组组长、 首席研究员：单戈 中国人民大学风险管理与精算学博士，4年地产研究经验，曾任职于农银理财子、国泰君安证券研究所，2022年加入华创证券