风光装机提速，下半年火电盈利持续改善

更新报告 证 券 研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 买入 风光装机提速，下半年火电盈利持续改善 华润电力（0836.HK） 2023-08-24 星期四 主要股东 华润集团（电力）有限公司（62.93%） 相关报告 深度报告-20210608 更新报告-20220124 更新报告-20220322 更新报告-20220818 更新报告-20230413 研究部 姓名：杨义琼 SFC：AXU943 电话：0755-21516065 Email:yangyq@gyzq.com.hk 目标价： 23.5港元 现 价： 16.06港元 预计升幅: 46% 重要数据 日期 2023-08-23 收盘价（港元） 16.06 总股本（百万股） 4,810 总市值（亿港元） 772 净资产（百万元） 101,299 总资产（百万元） 310,549 52周高低（港元） 18.78/10.98 每股净资产（港元） 17.2 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 投资要点 ➢ 2023H1盈利同比增长54.2%，火电扭亏为盈： 2023年上半年，公司营业额为514.84亿港元，同比增长2.1%；归母净利润67.40亿港元，同比增长54.2%，每股基本盈利为1.40港元，中期派息0.328港元。公司上半年业绩表现良好，符合预期。公司业绩增长主要来自风光利润贡献以及火电同比扭亏为盈。上半年，公司可再生能源业务核心利润贡献为59.54亿港元（2022H1为52.80亿港元），火电业务核心利润贡献为7.26亿港元（2022H1亏损14.36亿港元）。 ➢ 2023年目标新增风光装机7GW，上半年投产超过2GW： 2023年6月底，公司可再生能源权益装机容量18,970兆瓦，占比34.5%。其中风电为16,682兆瓦，光伏为2,009兆瓦。2023H1，公司风电和光伏新增并网装机合计约2,228兆瓦。公司获得可再生能源开发建设指标12,272兆瓦，其中风电项目6,551兆瓦，光伏项目5,721兆瓦。目前风电和光伏在建权益装机容量分别为5,504兆瓦和5,039兆瓦。为实现十四五末可再生能源占比达到50%目标，公司风光装机将保持快速增长。 ➢ 燃煤成本下行，下半年火电盈利将持续改善： 2023年上半年，附属燃煤电厂平均标煤单价为每吨人民币1,045.3元，较去年同期下降7.9%；平均单位燃料成本为每兆瓦时人民币309.6元，较去年同期下降8.1%。2023年上半年公司火电亏损比例约占40%，6月单月亏损面进一步降至20%，大约只有6-7个电厂仍处于亏损状态。随着三季度煤价的持续下行，预期公司火电盈利将持续改善。 ➢ 维持买入评级，更新目标价23.5港元： 我们更新公司目标价至23.5港元，相当于2023年和2024年9倍和8.2倍PE，目标价较现价有46%上升空间，维持买入评级。 百万港元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业额 89,800 103,305 109,560 117,065 126,704 变动(%) 29.1% 15.0% 6.1% 6.8% 8.2% 归属股东净利润 1,593 7,042 12,457 13,728 17,168 变动(%) -79.0% 342.2% 76.9% 10.2% 25.1% 每股盈利(港元) 0.33 1.46 2.59 2.85 3.57 PE@16.06HKD 48.5 11.0 6.2 5.6 4.5 每股股息(港元) 0.295 0.586 1.037 1.142 1.429 股息率(%) 1.84% 3.65% 6.45% 7.11% 8.89% 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 2 更新报告 报告正文 2023H1盈利同比增长54.2%，火电扭亏为盈： 2023年上半年，公司营业额为514.84亿港元，同比增长2.1%；归母净利润67.40亿港元，同比增长54.2%，每股基本盈利为1.40港元，中期派息0.328港元。公司上半年业绩表现良好，符合预期。 公司业绩增长主要来自风光利润贡献以及火电同比扭亏为盈。上半年，公司可再生能源业务核心利润贡献为59.54亿港元（2022H1为52.80亿港元），火电业务核心利润贡献为7.26亿港元（2022H1亏损14.36亿港元）。 2023年目标新增风光装机7GW，上半年投产超过2GW： 2023年6月底，公司可再生能源权益装机容量18,970兆瓦，占比34.5%。其中风电为16,682兆瓦，光伏为2,009兆瓦。2023H1，公司风电和光伏新增并网装机合计约2,228兆瓦。公司获得可再生能源开发建设指标12,272兆瓦，其中风电项目6,551兆瓦，光伏项目5,721兆瓦。目前风电和光伏在建权益装机容量分别为5,504兆瓦和5,039兆瓦。为实现十四五末可再生能源占比达到50%目标，公司风光装机将保持快速增长。 燃煤成本下行，下半年火电盈利将持续改善： 2023年上半年，附属燃煤电厂平均标煤单价为每吨人民币1,045.3元，较去年同期下降7.9%；平均单位燃料成本为每兆瓦时人民币309.6元，较去年同期下降8.1%。2023年上半年公司火电亏损比例约占40%，6月单月亏损面进一步降至20%，大约只有6-7个电厂仍处于亏损状态。随着三季度煤价的持续下行，预期公司火电盈利将持续改善。 维持买入评级，提高目标价至23.5港元： 我们更新公司目标价至23.5港元，相当于2023年和2024年9倍和8.2倍PE，目标价较现价有46%上升空间，维持买入评级。 风险提示： 新能源新增装机不及预期 煤炭价格大幅上涨 分拆A股上市进展不及预期 3 更新报告 表1：行业估值 资料来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E0991.HK大唐发电HKD1.25460-62.7---0.7---0902.HK华能国际电力股份HKD4.171,223-7.36.04.94.60.40.50.50.41071.HK华电国际电力股份HKD3.19548-946.55.75.75.00.8---2380.HK中国电力HKD2.9035912.18.08.04.70.70.70.60.51798.HK大唐新能源HKD2.291674.3--6.40.9---0916.HK龙源电力HKD6.101,2498.95.74.84.20.70.60.60.60182.HK协合新能源HKD0.60525.33.82.72.20.60.60.60.60956.HK新天绿色能源HKD2.772644.54.24.02.70.50.50.50.5平均-122.75.55.04.30.70.60.60.5PBPE代码简称货币股价市值(亿港元) 4 更新报告 财务报表摘要损益表百万港元, 财务年度截至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E收入89,800103,305109,560117,065126,704营业支出(87,041)(93,920)(93,317)(98,918)(103,835)毛利率（%）2%29%29%32%32%其他经营收入2,8121,9823,4313,6663,968-20%-23%-31%-32%-35%其他经营净收益(92)2,1841472312542%7%11%12%14%营业利润5,47913,55119,82122,04327,091营运表现财务费用(3,760)(3,890)(4,406)(5,043)(5,777)实际税率 (%)52%20%20%20%20%应占联营公司损益241(113)206218217股息支付率 (%)89%40%40%40%40%应占共同控制实体损益(119)(87)100101102库存周转1919191919除税前溢利1,8429,46115,72117,31921,633应付账款天数221221221221221所得税(958)(1,906)(3,166)(3,488)(4,357)应收账款天数165165165165165少数股东应占利润(1,172)9398103108ROE (%)2%8%12%12%14%归属股东净利润1,5937,04212,45713,72817,168ROA (%)1%2%4%4%4%折旧及摊销14,59814,43018,03120,55623,279EBITDA(17,611)(23,798)(33,654)(37,772)(44,803)总资产负债率(%)63%65%69%69%69%净负债/股本1.41.31.41.51.5增长收入/总资产0.30.40.30.30.3总收入 (%)29%15%6%7%8%总资产/股本3.33.13.53.53.5净利润 (%)-79%342%77%10%25%收入对利息倍数23.926.624.923.221.9资产负债表百万港元, 财务年度截至12月31日百万港元, 财务年度截至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E现金7,9347,7218,8319,57811,941EBITDA(17,611)(23,798)(33,654)(37,772)(44,803)应收账款37,76935,61649,50752,89857,254融资成本3,7603,8904,4065,0435,777存货6,7484,5824,0554,1724,547营运资金变化(10,587)(595)(6,142)(2,205)(963)其他流动资产1,490712747785824所得税(2,285)(1,863)(3,166)(3,488)(4,357)流动资产53,94148,63163,14067,43474,5667,40024,16726,64835,02243,166固定资产192,953191,356246,959273,007305,297其他固定资产40,46141,34942,06642,89743,829资本开支(25,118)(32,580)(34,209)(37,630)(37,253)非流动资产233,415232,705289,025315,904349,126其他投资活动5,719(1,267)(568)(553)(534)总资产287,355283,388352,165383,338423,691(19,398)(33,847)(34,776)(38,182)(37,788)流动负债68,05982,671129,886138,521153,011应付帐款34,13630,24837,41438,50041,960负债变化27,92062,22957,25156,10650,495短期银行贷款23,18638,38346,06055,27266,327股本变化(0)0000其他短期负债10,73714,03946,41244,74944,725股息1,4192,8194,9865,4956,872非流动负债112,24599,951113,536126,451140,933其他融资活动(14,612)(54,890)(52,999)(57,694)(60,383)长期银行贷款105,31093,322104,521117,063131,11114,72710,1599,2383,907(3,015)其他负债6,9356,6299,0159,3889,822总负债180,304182,834243,422264,972293,9442,7284781,1107472,362少数股东权