下半年火电盈利修复持续，风光装机快速增长

更新报告 证 券 研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 买入 下半年火电盈利修复持续，风光装机快速增长 中国电力（2380.HK） 2023-9-5 星期二 主要股东 中国电力国际有限公司 (22.91%) 中国电力发展有限公司 (21.52%) 中国电力(新能源)控股有限公司(13.46%) 相关报告 深度报告-20200521/1117 更新报告-20210909/0917 更新报告-20220123/20220319 更新报告-20220830/20221010 更新报告-20230418/20230718 研究部 姓名：杨义琼 SFC：AXU937 电话：0755-21516065 Email:yangyq@gyzq.com.hk 目标价： 4.38港元 现 价： 2.93港元 预计升幅: 49% 重要数据 日期 2023-9-4 收盘价（港元） 2.93 总股本（百万股） 12,370 总市值（百万港元） 36,245 净资产（百万元） 74,498 总资产（百万元） 222,272 52周高低（港元） 4.42 /2.13 每股净资产（港元） 4.46 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 投资要点 ➢ 上半年业绩表现良好，风光火储业务高增长： 2023 年上半年，公司实现收入213.17 亿元，同比增长4.98%；实现公司普通股股东应占利润16.80亿元，同比增长114.36%，基本每股盈利0.14元。公司业绩增长主要受益火电同比大幅扭亏，以及风光板块收入和利润增长，有效弥补了水电因来水偏枯带来利润下降影响。其中火电实现风税后利润5.62亿元，较去年同期亏损10.96亿元，增加16.58亿元；风电和光伏利润同比分别增长69.70%和21.69%。 ➢ 受益燃煤成本下行，下半年火电盈利将持续改善： 上半年公司中长协煤炭覆盖率达到95%，履约率93%，实际中长协煤占比85%，同比提高10个百分点，预期下半年公司中长协煤炭覆盖率和兑现率保持稳定或者略有提升；上半年公司燃煤成本同比下降10%，预期下半年环比上半年将再下降约10%。公司规划保留8-10GW煤电机组，大部分为有长协煤保障的优质坑口项目。随着煤价持续下行，期待三季度煤电盈利弹性释放，提高公司整体业绩水平。 ➢ 国家电投大手笔资产注入，加速公司清洁能源转型： 此次国家电投注入的资产，总装机容量超过920万千瓦，其中已投产750万千瓦，在建项目170万千瓦，交易总对价107.85亿。交易完成后，EPS预计增加0.04元，并助力公司清洁能源加速转型。预计到2023年底，公司合并装机容量达到约45,186兆瓦，其中清洁能源达到约34,106兆瓦（风电、光伏达到约27,403兆瓦），清洁能源装机占比超过75%。 ➢ 维持买入评级，目标价4.38港元： 我们维持公司目标价4.38港元，相当于2023年和2024年12.5倍和9倍PE，目标价较现价有49%上升空间，給予买入评级。 人民币百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业额 34,734 43,689 49,725 59,864 69,393 同比增长(%) 22.2% 25.8% 13.8% 20.4% 15.9% 净利润 (516) 2,648 3,951 5,493 6,521 同比增长(%) -130.2% 613.5% 49.2% 39.0% 18.7% 每股盈利（元） -0.07 0.22 0.32 0.44 0.53 PE@2.93HKD n/a 12.2 8.4 6.0 5.1 每股股息（港元） 0.14 0.11 0.16 0.22 0.26 股息率 5.1% 4.1% 6.0% 8.2% 9.8% 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 2 更新报告 报告正文 上半年业绩表现良好，风光火储业务高增长： 2023 年上半年，公司实现收入213.17 亿元，同比增长4.98%；实现公司普通股股东应占利润16.80亿元，同比增长114.36%，基本每股盈利0.14元。公司业绩增长主要受益火电同比大幅扭亏，以及风光板块收入和利润增长，有效弥补了水电因来水偏枯带来利润下降影响。其中火电实现风税后利润5.62亿元，较去年同期亏损10.96亿元，增加16.58亿元；风电和光伏利润同比分别增长69.70%和21.69%。 受益燃煤成本下行，下半年火电盈利将持续改善： 上半年公司中长协煤炭覆盖率达到95%，履约率93%，实际中长协煤占比85%，同比提高10个百分点，预期下半年公司中长协煤炭覆盖率和兑现率保持稳定或者略有提升。 上半年公司燃煤成本同比下降10%，预期下半年环比上半年将再下降约10%。公司规划保留8-10GW煤电机组，大部分为有长协煤保障的优质坑口项目。随着煤价持续下行，期待三季度煤电盈利弹性释放，提高公司整体业绩水平。 国家电投大手笔资产注入，加速公司清洁能源转型： 此次国家电投注入的资产，总装机容量超过920万千瓦，其中已投产750万千瓦，在建项目170万千瓦，交易总对价107.85亿。交易完成后，EPS预计增加0.04元，并助力公司清洁能源加速转型。 预计到2023年底，公司合并装机容量达到约45,186兆瓦，其中清洁能源达到约34,106兆瓦（风电、光伏达到约27,403兆瓦），清洁能源装机占比超过75%。 维持买入评级，目标价4.38港元： 我们维持公司目标价4.38港元，相当于2023年和2024年12.5倍和9倍PE，目标价较现价有49%上升空间，給予买入评级。 风险提示： 煤价上涨超出预期 风电及光伏项目投产因多种因素推迟 电价下调 3 更新报告 表1：行业估值 资料来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E0836.HK华润电力HKD15.4274210.55.74.84.30.90.80.70.61811.HK中广核新能源HKD2.14926.0---0.8---0182.HK协合新能源HKD0.64555.70.00.00.00.60.00.00.50956.HK新天绿色能源HKD2.802674.60.00.02.70.50.00.00.41798.HK大唐新能源HKD1.961433.7---0.8---0916.HK龙源电力HKD6.311,2969.25.95.04.40.70.70.60.80902.HK华能国际HKD3.821,117-6.75.54.54.20.90.40.40.41071.HK华电国际HKD3.07507-910.95.54.74.40.70.00.00.4平均-109.73.73.23.30.80.30.30.52380.HK中国电力HKD2.93362n/a12.28.46.00.70.70.60.6PEPB代码简称货币股价市值(亿港元) 4 更新报告 财务报表摘要损益表人民币百万元, 财务年度截至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E收入34,73443,68949,72559,86469,393经营成本(17,938)(22,726)(20,453)(24,953)(29,943)29%33%40%43%43%其他收入514747784824865-1%6%8%9%9%行政费用(3,334)(3,840)(4,224)(4,562)(4,927)营运表现财务开支(3,735)(4,107)(5,315)(6,428)(7,475)SG&A/收入(%)10%9%8%8%7%应占联营公司利润(214)(155)(163)(171)(180)实际税率 (%)68%20%22%23%24%其他开支(2,435)(2,841)(2,898)(2,956)(3,015)股息支付率 (%)75%75%75%175%275%税前盈利5333,3446,17710,19212,257营业周期6060606162所得税(362)(659)(1,359)(2,344)(2,942)应付账款天数176234265222188少数股东应占利润687378672,3542,795应收账款天数6060606162归属股东净利润(516)2,6483,9515,4936,521ROE (%)-1%6%8%10%10%折旧及摊销(6,093)(7,661)(8,810)(9,691)(10,660)ROA (%)0%1%2%2%3%EBITDA10,06014,52119,68025,65929,707净负债/股本2.11.61.51.41.2增长收入/总资产0.200.210.220.260.29总收入 (%)22%26%14%20%16%总资产/股本4.884.504.424.123.85EBITDA (%)-12%44%36%30%16%收入对利息倍数9.310.69.49.39.3资产负债表人民币百万元, 财务年度截至12月31日人民币百万元, 财务年度截至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E现金1,7674,2283,3903,3974,782EBITDA10,06014,52119,68025,65929,707应收账款8,36312,63512,88713,14513,408融资成本(6,975)(20,062)4,552(4,602)(5,117)存货14691091111311351158营运资金变化(531)11,926(8,355)(278)(771)其他流动资产6,97212,93213,19013,45413,723所得税(1,213)(659)(1,359)(2,344)(2,942)流动资产18,57030,88630,58131,13133,0711,3425,72614,51818,43520,877固定资产128,695142,306154,402159,498165,878其他固定资产27,48838,21338,97139,75240,556资本开支(17,902)(19,782)(19,176)(19,576)(21,423)非流动资产156,184180,519193,374199,250206,434其他投资活动(613)(293)187195205总资产174,754211,405223,955230,381239,505(18,516)(20,075)(18,988)(19,380)(21,218)流动负债45,53645,92553,97654,80457,515应付帐款1,8362,5662,6172,6702,723负债变化4,507(2,866)4,410941973短期银行贷款21,91216,72716,39216,06415,743股本变化3,150452001其他短期负债2178826632349663607039048股息(1,287)(557)1,1921,9792,721非流动负债77,33396,89097,20297,58197,800其他融资活动11,23919,779(1,963)(1,963)(1,964)长期银行贷款54,93062,21263,45664,72666,02017,60816,8083,6399581,732其他负债22,40334,67833,74532,85631,780总负债122,869142,815151,178152,385155,3154352,459(832)121,391少数股东权益16,07821,62122,05522,05522,055股东权益35,80746,96950,72255,94162,1351