汽车行业造车新势力复盘&展望：拐点已至，成长可期

造车新势力复盘&展望：拐点已至，成长可期 太平洋证券汽车团队证券分析师：文姬执业资格证书编码：S1190523050001 摘要 复盘新势力造车销量与市值表现，历史上曾经历三阶段： •阶段一为萌芽概念期：新势力造车横空出世叠加前卫的设计、时尚的外观、智能电动的先进理念、出色的营销手段，该阶段市值快速提升。阶段二为高速成长期：新势力经过第一阶段估值已到达历史高位，但缺乏销量及利润支撑估值下探，至2022年10月左右造车新势力市值到达低点。阶段三为盈利改善期：伴随新车上市销量逐渐起步亏损收窄，公司利润弹性释放市值有望进一步回升，该阶段造车新势力表现出现分化。 理想汽车精准定位中大型家庭SUV，率先迎来盈亏平衡拐点： •切入中大型SUV细分市场获成功，布局持续完善价量齐升可期：理想汽车目前产品包括L7、L8、L9均为家庭舒适车型，定位精准销量持续攀升，2023年6月实现销量3.26万辆。2022Q4起理想进入稳定盈利阶段，2023Q1净利润达到9.30亿元。后续理想加码L系下沉与纯电车型布局，产品序列持续完善，销量、盈利有望进一步增长。 蔚来、小鹏重磅新车驱动反转，ES6/G6驱动复苏向上可期： •销量表现震荡上行，重磅新车上市开启二次增长拐点：蔚来NT2.0平台全新ES6和ET5t近期上市，有望大幅改善销量。小鹏近期推出搭载SEPA2.0[扶摇]架构G6车型，后续有望基于扶摇架构打造多款车型。得益于重磅新车上市及销售策略调整，2023年6月蔚来小鹏销量显著复苏。在新车周期、智能自动驾驶、营销战略、补能体系等多重因素催化下，蔚来、小鹏销量拐点已至盈亏平衡可期。 新势力成长空间广阔： •尚未盈利的蔚来、小鹏采用PS估值，已盈利的理想采用PE估值，成长空间均广阔：通过PS、PE方法，我们测算2023年至2025年蔚来汽车市值平均成长空间为77%、175%、250%，小鹏市值平均成长空间为17%、130%、201%，理想汽车市值成长空间为为3%、71%、119%，产业链有望同步受益。 重点标的： 2•整车：蔚来汽车、理想汽车、小鹏汽车；零部件：文灿股份、继峰股份、拓普集团、多利科技、三花智控、上声电子、明新旭腾、广东鸿图、欣锐科技、德赛西威、保隆科技、中鼎股份、伯特利等 目录 新势力三阶段分化成长，版图渐完善 二 平台迭代+智能化，车型竞争百花齐放 三 估值底部向上，成长空间广阔 产业链及重点标的 四 新势力造车表现经历三阶段，底部拐点向上明确 复盘市值表现，新势力造车发展经历三阶段： •第一阶段：萌芽概念期：新势力造车横空出世叠加前卫的设计、时尚的外观、智能电动的先进理念、出色的营销手段，上市之初被资本市场寄予厚望。尽管蔚小理三家早期经历反复，但在2020年新能源汽车行情爆发后整体销量复苏，蔚小理都于2021年2月左右达到市值高位。•第二阶段：高速成长期：造车新势力经过第一阶段演变估值已达到热度高点，但该阶段销量及利润增长尚不足以支撑高估值，估值高位逐步下探，2022年10月左右造车新势力市值达到低点。•第三阶段：盈利改善期：估值消化完毕跌至低位，市值表现伴随盈利出现分化。总体伴随新车上市销量逐渐起步，亏损收窄净利润由亏转盈，进入稳步增长期，伴随公司价量弹性释放市值进一步回升。 新势力产品&价格带：产品矩阵完善，价格带扩宽 •从0到1，多产品确立市场地位：蔚来、小鹏、理想推出重磅车型蔚来ES6、理想ONE、小鹏P7重新定义汽车产品。随后理想L7\L8\L9、蔚来ES7\EC7\ET7\ET5、小鹏P5\G9\G6等多款产品上市，多产品确立市场新势力造车市场地位。 •从1到N，新势力造车产品矩阵逐步完善：2025年，蔚来有望形成由蔚来主品牌和阿尔卑斯等子品牌组成的产品矩阵；理想力争打造1+5+5的产品矩阵，推出1款超级旗舰+5款纯电车型+5款插混车型；小鹏有望完善XPNG产品矩阵，车型覆盖轿车、SUV、MPV等车型。 •价格带逐渐扩宽，交互延伸持续：我们预计蔚来和小鹏、理想后续有望推出低价品牌或更紧凑车型，价格带有望持续延伸。 产品布局：产品矩阵逐渐完善，后续新车持续加码 2023年至2025年蔚来、小鹏、理想新车持续上市，产品矩阵不断完善： •蔚来：近期全新ES6、ET5 touring等重磅车型持续上升，后续有望全面进入NT2.0时代，另外公司后续有望上市ALPS及萤火虫品牌，价格带有望进一步下沉，我们预计至2023Q4蔚来月销量有望达到2万辆。 •理想：首款纯电车型预计年内正式发布，后续将持续推出多款纯电车型，实现增程+纯电双轨并行，另外新款增程SUV有望于上市，持续完善产品品类，我们预计2023年后续月份理想汽车月销有望维持3万以上。•小鹏：后续有望上市多款基于扶摇2.0架构的SUV、MPV及轿车，产品矩阵持续完善。我们预计至2023Q4小鹏月销量有望达到2万辆。 财务表现：理想率先盈亏平衡，蔚来小鹏尚未盈利 •理想汽车收入利润快速增长，2023Q1蔚来小鹏环比下降：2023Q1蔚来实现营收106.8亿元，同比增长7.73%，环比下降33.4%；理想实现营收187.9亿元，同比增长96.48%，环比增长6.44%；小鹏单车营收40.33亿元，同比下降45.90%，环比下降21.53%。 •理想汽车率先由亏转盈，小鹏、蔚来短期亏损扩大：2023Q1理想汽车实现净利润9.30亿元，同比增长8656%，环比增长262%，实现连续两个季度盈利。2023Q1蔚来、小鹏净利润分别为-48、-23.4亿元，亏损扩大短期盈利承压。 •小鹏、蔚来单车利润同比环比下行，理想2023Q1单车净利润1.8万元/台：2023Q1蔚来单车净利润亏损15.5万元/台，去年同期亏损7.1万元/台，2022Q4为亏损14.6万元/台；小鹏单车净利润亏损12.8万元/台，去年同期亏损4.9万元/台，2022Q4为亏损10.6万元/台；理想单车净利润1.8万元/台，去年同期亏损0.1万元/台。 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 产能布局：自建&收购产能应对销量增长 蔚小理产能布局（持续更新中）： •理想：根据marklines数据，理想现有两个生产基地，江苏常州基地产能为40万辆，生产L7/L8/L9等车型及后续车型，北京基地产暂时规划产能10万辆，预计2023年年底投产，有望进一步提升，用于生产W平台车型，后续伴随理想汽车销量增长，产能有望进一步提升。 •蔚来：根据marklines数据，蔚来现有两个生产基地，合肥第一工厂设计产能为24万辆，主要生产ES8/ES7/EC7/ET7/ES6/EC6车型；合肥第二工厂现阶段产能为10万辆，主要生产ET5车型，2024年该工厂将扩产至30万辆，届时蔚来总产能为54万辆。 •小鹏：根据marklines数据，小鹏现有两个生产基地，广东肇庆基地设计产能为20万辆，主要生产P7/P5/G9/G3车型；广东广州基地设计产能为10万辆，主要生产G9/G6等车型；小鹏预计2025年推出多款车型，产能有望进一步提升。 资料来源：Marklines，太平洋研究院整理备注：部分产能数据根据销量推断 资本开支：研发&CAPEX高峰已过，利润有望加速释放 产能建设初具规模，自动驾驶、平台研发等CAPEX表现分化 •新势力产能建设相关CAPEX：伴随销量增长预期，蔚来、小鹏、理想持续扩充产能，我们预计蔚来2023年至2025年产能达到34、54、54万辆，小鹏产能达到30、40、40万，理想产能达到50、80、100万辆，伴随产能布局完善CAPEX有望边际递减。 •研发&自动驾驶相关CAPEX：伴随理想汽车布局纯电车型，宣布三年资本支出大约为180亿元，包括理想4C超级充电站建设的费用。小鹏汽车已基本完成了对两大生产基地的投资,早期自动驾驶与纯电平台开发初见成效，后续资本开支下降可期。蔚来汽车产能投放与纯电平台开发高点已过，换电站布局初备，预测后续边际CAPEX呈现递减。 目录 新势力三阶段分化成长，版图渐完善 新品周期+智能催化，车型竞争百花齐放 三 估值底部向上，成长空间广阔 产业链及重点标的 四 蔚来汽车：SUV+轿车98765并行，NT2.0全新换代 •车型矩阵渐完善，品牌整体定位中高端：蔚来实现SUV+轿车的全布局，全系车型分为ES、EC和ET三个系列，其中ES定位纯电SUV，EC定位纯电轿跑SUV，ET定位纯电轿车及旅行。 •5566奠定销量基石，全新ES6上市有望助力销量增长：2023年6月蔚来ET系列销量0.43万辆，占总销量的39%，ES系列销量0.56万辆，占比达到51%。全新ES6与ET5t车型已于近期上市，有望成为蔚来汽车销量增长主要推动力。 •蔚来全系开启NT2.0换代周期，车型陆续升级：主力车型车型均已升级至NT2.0平台。6月16日ET5旅行版重磅上市，产品定价29.8万元起，与ET5定价相同。下半年新车陆续投放，下半年新车驱动蔚来汽车销量大幅增长。 资料来源：Marklines，太平洋研究院整理 蔚来NT2.0平台：硬件及智能化表现显著升级 •NT2.0平台相较于NT1.0平台硬件显著提升：蔚来NT2.0平台相较于NT1.0平台增配激光雷达，此外还配备Aquila超感系统，包括33个高性能感知硬件（1个激光雷达、7个ADAS摄像头、4个环视摄像头、5个毫米波雷达、12个超声波雷达、2个高精度定位单元、1个车路协同感知和1个增强主驾感知）。 •NT2.0平台建立新一代自动驾驶技术NIO Autonomous Driving。NAD全面自研，构建于蔚来汽车内部开发的感知算法、定位、控制策略及平台软件架构，其中NIO Adam超算平台搭载4颗NvidiaDrive Orin芯片，算力高达1016T，相较于NT1.0平台所搭载的Mobileye EyeQ4自动驾驶芯片，NAD改善了研发的自主性及限制性。NIO Aquila超感系统帮助实现多处场景全覆盖，提升自动驾驶体验感及安全性。 蔚来重点新车：全新ES6与ET5t放量可期 •全新蔚来ES6基于蔚来第二代NT2.0技术平台打造，性能卓越：全新ES6采用第二代设计语言，延续“Designfor AD”的设计理念，内饰采用HAPTEX生物基合成皮，该材质生产过程不涉及任何溶剂和锡催化剂，将碳排放降到最低。动力和续航方面全新ES6搭载前150kW/后210kW双电机，最大输出总扭矩700N·m，续航方面标准续航电池包（75kWh）490km，长续航电池包（100kWh）625km，新车75kWh电池的全新ES6售价33.8万元。 •蔚来ET5旅行版车头设计与ET5基本保持一致，后部舍弃溜背造型空间更宽敞：蔚来ET5旅行版的前脸采用蔚来家族前脸设计，与ET5轿车基本保持一致。但ET5旅行版舍弃轿车版的溜背式设计，车顶的线条更加平缓，后排的头部空间进一步增大，同时后备厢空间以及开口尺寸也得到了提升。此外蔚来ET5旅行版还提供车顶行李架导轨和拖挂套装可供选择，可满足消费者的多样化用车需求。 蔚来汽车：换电权益分离降3万，经营策略调整成效卓著 •2023年6月12日蔚来汽车官方宣布新车降价3万，实现用车权益分离。车价方面全系车型起售价减3万元。新购车用户首任车主用车权益调整为：整车6年或15万公里质保，其中三电系统可享10年不限里程质保；6年免费车联网；终身免费道路救援。加3万元购买“权益升级包”后可享受：终身免费换电（每月4次）；整车10年不限里程质保；终身免费车联网，每月8GB流量；终身免费道路救援。本次蔚来售价调整实质为权益分离并且实现起售价降低，用户可根据需要选择是否购买额外权益。 •蔚来换电站分布不均匀，权益解绑或有助于促进换电站较少地区销量。蔚来换电站地图显示目前蔚来换电站集中于长三角、珠三角及京津冀地区，从而导致原始模式下其余地区车主花高价购买蔚来汽车后无法享受免费换电服务，进而影响这些地区销量。本次蔚来将免