国内电表及用电解决方案出口龙头，新能源业务构筑第二曲线

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2023年06月13日 海兴电力（603556.SH） 国内电表及用电解决方案出口龙头，新能源业务构筑第二曲线 投资逻辑：公司为电表及用电解决方案出口龙头，发力海外新能源赛道。短中期维度，公司成长来自于海外优势市场疫后复苏及新能源业务快速起量。长期维度，可期待公司配用电业务商业模式优化与新能源业务持续拓展。 过往业绩来看，公司具备哪些禀赋？ 1）海外渠道优势：海外电表规模最大，盈利能力最高的中国公司。公司拓展海外市场超30年，早期通过收购当地工厂股权等形式快速切入海外市场，客户多为当地电表公司(To G)。2022年，公司智能用电产品在巴西、印尼市占率第一，海外收入18.45亿元，同增13.4%，毛利率35.47%。2）技术研发优势：公司研发费率超7%，为全球Wi-Sun技术联盟唯一进入董事会的中国企业。2022年公司研发费率达7.21%，研发人员数量745名。 短中期维度，如何看待公司成长逻辑？ 1）海外：M2C及AMI项目增多，公司在海外用电解决方案领域的技术、产品和项目经验等方面已具备先发优势。海外电表：收入角度，非洲、亚洲、欧洲收入仍有修复空间。业绩角度，随着供应链情况企稳，叠加海外AMI项目持续交付，2023年公司海外毛利率有望修复至40%以上（2022年为35%以上）。新能源：渠道业务和新能源EPC项目开始贡献收入、利润。燃煤电厂关停叠加限电频发，非洲储能需求具备高弹性。据世界银行，2020年南非储能市场约270MWh，2030年有望增长至9.7GWh，CAGR达43%。公司在南非已组建本地化销售团队，有望凭借海外渠道优势快速打开市场。2）国内：智能电表需求主要来自于存量更新，收入稳健。我们测算2030年国内智能电表市场空间超600亿元。若公司市占率保持每年0.05pct提升，则海兴电力国内用电产品收入有望保持10%-15%收入增速。 长期维度，公司成长曲线如何演变？ 配用电：配网产品出海以及打造海外配用电整体解决方案，进一步优化商业模式。系统解决方案在销售给客户后仍能产生定期运维服务收入，盈利模式较销售电表产品的一次性收入模式更优。配网产品价值量较高，后续公司有望凭借性价比优势打开海外市场。新能源：目前公司产品主要为逆变器、充电桩等产品，期待后续公司渠道业务全球扩张、产品品类增加以及微电网、分布式能源、光储充、综合能源管理等新能源项目EPC承接规模增长。 盈利预测及投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润8.34/10.44/13.07亿元，同增25.5%/25.3%/25.2%。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：国内外电表招标不及预期、新能源产品需求疲软、预测偏差和估值风险。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,691 3,310 4,173 5,246 6,567 增长率yoy（%） -4.1 23.0 26.1 25.7 25.2 归母净利润（百万元） 314 664 834 1,044 1,307 增长率yoy（%） -34.8 111.7 25.5 25.3 25.2 EPS最新摊薄（元/股） 0.64 1.36 1.71 2.14 2.68 净资产收益率（%） 5.7 11.1 12.9 14.4 15.7 P/E（倍） 37.3 17.6 14.0 11.2 8.9 P/B（倍） 2.1 2.0 1.8 1.6 1.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年6月12日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 电网设备 6月12日收盘价(元) 23.93 总市值(百万元) 11,694.21 总股本(百万股) 488.68 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 3.90 股价走势 作者 分析师 杨润思 执业证书编号：S0680520030005 邮箱：yangrunsi@gszq.com 分析师 杨凡仪 执业证书编号：S0680522070008 邮箱：yangfanyi@gszq.com 相关研究 -32%-16%0%16%32%48%64%80%2022-062022-102023-022023-06海兴电力沪深300 2023年06月13日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 5899 6834 7621 8468 9873 营业收入 2691 3310 4173 5246 6567 现金 2998 3569 3609 3968 4334 营业成本 1809 2044 2584 3271 4126 应收票据及应收账款 980 1021 1502 1670 2301 营业税金及附加 18 28 34 43 52 其他应收款 34 53 56 81 91 营业费用 249 290 376 451 539 预付账款 60 29 83 58 118 管理费用 183 142 171 210 256 存货 684 891 1099 1420 1758 研发费用 226 239 292 362 440 其他流动资产 1144 1271 1271 1271 1271 财务费用 16 -121 -75 -89 -99 非流动资产 1310 1212 1323 1446 1597 资产减值损失 -41 -50 -21 -38 -74 长期投资 18 18 22 22 23 其他收益 43 79 0 0 0 固定资产 437 452 568 701 853 公允价值变动收益 90 17 34 40 45 无形资产 173 191 187 183 180 投资净收益 136 42 94 97 92 其他非流动资产 681 551 547 540 541 资产处置收益 1 0 0 0 0 资产总计 7208 8046 8944 9915 11470 营业利润 395 750 941 1173 1466 流动负债 1314 1589 2057 2303 2867 营业外收入 10 9 23 25 26 短期借款 12 53 53 53 53 营业外支出 49 5 17 21 10 应付票据及应付账款 727 805 1132 1320 1773 利润总额 356 754 947 1178 1482 其他流动负债 575 731 873 931 1041 所得税 42 90 115 136 176 非流动负债 438 481 421 359 292 净利润 314 664 833 1043 1306 长期借款 393 435 375 313 246 少数股东损益 0 0 -1 -2 -1 其他非流动负债 45 46 46 46 46 归属母公司净利润 314 664 834 1044 1307 负债合计 1752 2071 2478 2663 3159 EBITDA 356 742 921 1161 1466 少数股东权益 4 4 3 1 0 EPS（元/股） 0.64 1.36 1.71 2.14 2.68 股本 489 489 489 489 489 资本公积 2378 2378 2378 2378 2378 主要财务比率 留存收益 2686 3217 3617 4136 4788 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 5452 5971 6463 7251 8311 成长能力 负债和股东权益 7208 8046 8944 9915 11470 营业收入（%） -4.1 23.0 26.1 25.7 25.2 营业利润（%） -18.2 89.8 25.5 24.7 24.9 归属母公司净利润（%） -34.8 111.7 25.5 25.3 25.2 获利能力 毛利率（%） 32.8 38.2 38.1 37.7 37.2 现金流量表（百万元） 净利率（%） 11.7 20.1 20.0 19.9 19.9 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 5.7 11.1 12.9 14.4 15.7 经营活动现金流 145 675 347 648 682 ROIC（%） 4.4 9.2 10.8 12.3 13.8 净利润 314 664 833 1043 1306 偿债能力 折旧摊销 64 63 64 81 96 资产负债率（%） 24.3 25.7 27.7 26.9 27.5 财务费用 16 -121 -75 -89 -99 净负债比率（%） -46.3 -50.9 -47.5 -48.0 -47.0 投资损失 -136 -42 -94 -97 -92 流动比率 4.5 4.3 3.7 3.7 3.4 营运资金变动 -145 -20 -347 -251 -484 速动比率 3.8 3.6 3.0 3.0 2.7 其他经营现金流 33 131 -34 -40 -45 营运能力 投资活动现金流 -529 -246 -48 -67 -109 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.6 0.6 资本支出 92 153 108 122 150 应收账款周转率 2.7 3.3 3.3 3.3 3.3 长期投资 -644 -250 -4 -1 -1 应付账款周转率 2.7 2.7 2.7 2.7 2.7 其他投资现金流 -1081 -343 56 54 40 每股指标（元） 筹资活动现金流 -271 -186 -258 -221 -207 每股收益（最新摊薄） 0.64 1.36 1.71 2.14 2.68 短期借款 -129 41 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 0.30 1.38 0.71 1.33 1.40 长期借款 338 42 -60 -62 -67 每股净资产（最新摊薄） 11.16 12.22 13.23 14.84 17.01 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 37.3 17.6 14.0 11.2 8.9 其他筹资现金流 -481 -270 -198 -160 -140 P/B 2.1 2.0 1.8 1.6 1.4 现金净增加额 -666 253 41 359 366 EV/EBITDA 23.0 10.2 8.2 6.1 4.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年6月12日收盘价 2023年06月13日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.公司概况：智能电表出口龙头，发力海外新能源赛道 ............................................................................................. 5 1.1发展历程：智能电表出口龙头，业务持续拓展 .............................................................................................. 5 1.2主营业务：聚焦智能配、用电和新能源三大业务板块 ....