国内消费电子泛射频龙头，卫星业务打开第二成长曲线

“消费电子+卫星通讯+智能汽车”多业务布局助力公司发展：公司主营业务包括天线及模组、无线充电及模组、EMI\EMC器件、高精密连接器、汽车互联产品、被动元件等，可广泛应用于消费电子、物联网/智能家居、商业卫星通讯、智能汽车等领域。公司业务不断拓展，已实现从消费电子到“消费电子+卫星通讯+智能汽车”多业务发展阶段的跨越。 2022年，公司实现营收85.9亿元（同比+13.3%），实现归母净利润6.5亿元（同比+28.4%）。 公司为连接器供应商龙头，占据卫星接收器市场先发优势：美国基站数量较少，毫米波覆盖能力差，导致运营商布设的基站只能满足人口密集城市的通信需求，为卫星通讯留足了发展空间。卫星通讯通过在近地轨道布置大量卫星，实现了对于全球的信号覆盖，用户只需要对地面接收器进行简单安装和供电，即可在基站未能覆盖的地区体验百兆互联网。 自星链商用以来，用户数量高速增长，目前已突破200万户。信维通信是地面接收器连接器的供应商龙头，占据了先发优势。作为射频天线的老牌厂商，信维通信在天线研发和设计方面有丰富的经验积累和人才支持，有望突破地面接收器天线的技术壁垒，进一步享受卫星用户增长的红利。 5G渗透助力天线业务增长，无线充电空间广阔：近几年手机销量增长停滞，智能手机进入存量阶段。但随着通信制式发展，受益于5G手机渗透率不断提升、5G手机中所需天线数量的增长和天线价值量的增加，仍为公司天线业务创造了增长机会。同时，由于无线充电具有兼容性强，可拓展场景丰富的优点，无线充电手机的渗透率也在不断提升，公司在磁吸充电技术已深耕多年，构建了从无线充电材料到模组的垂直一体化能力，也积累了给国内外科技厂商大量供货经验，特别在铁氧体、纳米晶等磁性材料方面可提供不同的解决方案。公司无线充电产品可用于消费电子和汽车等领域，市场空间广阔，或为公司创造新的增长机会。 盈利预测与投资评级 ：我们预测公司23-25年每股收益分别为0.73/0.98/1.29元，公司为消费电子射频和结构件器件龙头厂商，因此我们选取立讯精密、领益智造、顺络电子以及射频龙头卓胜微做为可比公司，公司估值低于可比公司23年平均35倍PE估值，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品迭代风险、市场份额下降、业务拓展不及预期。 1.国内泛射频龙头，业务边界不断拓展 1.1.由天线开始起家，逐步实现泛射频布局 公司从成立之后大致经历了五个阶段。第一个阶段是业务较单一（天线）且客户局限在国内，第二个阶段是收购莱尔德前后所经历的阵痛期，第三个阶段是收购莱尔德之后的高速成长期以及并购其他企业来实现泛射频布局，第四个阶段是公司入股德清华莹等切入射频前端领域，第五个阶段是公司加入汽车数字连接协会，进军高端被动零件领域。 图1：公司发展历程 2006年-2010年，公司从成立到上市，产品主要为弹片天线、FPC天线、AP天线，客户主要是步步高、OPPO、华为、三星、Jabil等。2011年-2013年，公司收购北京Laird并切入诺基亚、摩托罗拉、Sony和LG等手机厂商，同时公司搭配LDS天线项目和技术改进项目，储备了大量潜在产能。2014年-2016年，Laird整合成功并向“泛射频”方向扩张，收购了深圳亚力盛和入股艾利门特，涉足射频连接器、隔离器件、无线充电、NFC模组、声学等。2017年-2020年，公司在射频前端、汽车天线、基站天线、MEMS器件等领域布局。2021年至今，公司持续拓展高精密连接器、LCP模组/毫米波天线、UWB、汽车互联产品、被动元件等新业务，加大在智能家居、商业卫星通讯、智能汽车等新应用领域的投入，已实现从消费电子到“消费电子+卫星通讯+智能汽车”多业务发展阶段的跨越。 1.2.专注主营业务投入，继续拓展业务边界 公司主营业务包括天线及模组、无线充电及模组、EMI\EMC器件、高精密连接器、汽车互联产品、被动元件等，可广泛应用于消费电子、物联网/智能家居、商业卫星通讯、智能汽车等领域。消费电子是公司主要的下游应用市场，物联网/智能家居、商业卫星通讯、智能汽车是公司新兴的下游应用市场，均存在空间广阔的应用市场，可为公司的成长提供较大发展空间。 天线及模组、无线充电及模组、EMI\EMC器件属于公司的传统射频主业，竞争力一直领先。公司在天线、无线充电、EMI\EMC等传统主业中保持技术工艺领先，既在上游材料方面获客户认可，又在下游全球多家大客户中保持份额稳定。同时积极拓展智能家居等IoT领域，为客户提供从硬件零件到产品软件的一站式解决方案，未来有望保持稳健发展。天线业务方面，公司得到北美大客户在内全球各大科技客户的认可，正加大拓展天线在物联网/智能家居应用领域的覆盖率。无线充电领域，公司除接收端外已切入手机发射端、手表发射端等多种发射端产品，覆盖产品体系日益全面。 近年来公司持续加大研发投入拓宽业务边界，打造“泛射频化”业务布局，新业务逐渐迎快速成长期。高精密连接器依托优势技术实现规模快速放量，在服务器、汽车、商业卫星通讯等领域取得进展，公司已为北美客户提供高频高速连接器等产品，也在积极导入新产品；LCP天线及模组不断加强垂直一体化能力，切入国际大客户供应链；被动元件搭建国际化研发体系，着力推进高端元件国产化替代，公司MLCC项目按计划推进，处于产品试样阶段，正在准备批量试产；汽车互联产品（无线充电、5G天线、UWB等）加大客户拓展力度，培育增量新市场，已获得国内外多家主机厂及Tier1的供应资质。公司通过产业链的纵向渗透、产品线的横向拓展来打造可持续发展潜能。 表1：公司主要产品器件、功能及下游应用 1.3.大股东持股比例稳定 公司于2013、2016、2019年推出三期股权激励计划，希望将公司打造为合伙人的平台，让公司持续的高速增长。2019年的第三期股权激励计划的行权业绩目标为2019、2020、2021年营收不低于50、65、85亿元。 公司总股本9.68亿股，其中1.44亿股为有限售条件股份，占比14.87%，8.24亿股为无限售条件股票，占比85.13%。实际控制人彭浩2010年底持股比例为26.89%，上市后实际控制人部分减持了公司股权，截至2023年Q3，实际控制人彭浩持股比例为19.48%。 图2：公司股权结构（截至2023年9月30日） 1.4.收入增速放缓，盈利承压 信维通信在高速成长期中逐步收购了艾利门特、威尔视觉、德清华莹、聚永昶的全部或者部分股权，得益于成功的业务扩张，信维通信营业总收入逐年攀升。2020年，由于海外疫情，全球供应链受到冲击，信维通信的海外销量飞速扩张，增速最大。2022年以来，受制于复杂多变的国际形势，行业景气度相对较弱，公司销量受到影响，增速又逐渐放缓。 消费电子换机周期变长，资产收购使得公司盈利承压。由于大量的收购使得信维通信的资产负债率逐步走高，标的公司业绩不及预期，公司归母净利润在2021年减少近50%。子公司艾利门特2020年的净利润为1.12亿元，而2021年净利润下滑至0.58亿元，同比减少了48%。另一由信维通信斥资5000万收购的子公司聚永昶，在2021年亏损287万。2021年起，信维通信也开始拓展LCP、被动元件、BTB、汽车互联等新业务，由于还处于起量阶段，制造成本大幅上升，侵蚀了一部分利润。2022年，新业务的逐步成型使归母净利增长28%。 图3：营收及增速（亿元，%） 图4：归母净利润及增速（亿元，%） 重视研发投入，费用率逐步改善。近年来公司积极布局连接器、汽车互联产品、被动元件等新赛道，积极扩张产能，研发费用保持在每年8%左右的增长率。2022年研发投入金额6亿元，同比+7.5%。控费方面，三费合计5亿元，绝对值有所增加，但近年来期间费用率占比总体呈下降趋势，精细化预算管理控制下控费成效较为显著。 图5：销管财及期间费用率（百万元，%） 图6：研发投入及占比（百万元，%） 毛利率的下滑是公司增收不增利的主要原因。2019年至2021年，信维通信销售毛利率分别为37%/30%/19%，呈下降趋势；而销售净利率分别为20%/15 %/7%，也在同比下降。2020年，公司无线充电业务增长迅速，收入占比增加，无线充电业务毛利率低于公司整体毛利率，造成该年份毛利下滑。2021年由于原材料价格上涨、产品滞销、降价促销等原因，毛利进一步下降。一方面，铜类、塑胶类等原材料价格波动明显，原材料占产品成本的70%左右。另一方面存货存在滞销情况，公司为了提高销量、去库存，使得产品价格有所下降。2022年，受复杂多变的国际形势影响，行业景气度相对较弱，毛利率和净利率维持在和2021年相近的水平。 图7：毛利率和净利率（%） 2.国内连接器供应商龙头，占据卫星通讯先发优势 星链通信通过地面接收器和距地表550KM的低轨卫星实现信号的传输，传输速率最高可达到100Mb/s。由于地面接收器可收发信号的范围较窄、低轨卫星相对地面的飞行速度较快，地面接收器与每颗低轨卫星的通信时间只有4分钟左右，当上一颗卫星飞出通信范围时，需要有下一颗卫星来与地面接收器建立连接；同时，由于低轨卫星离地面较近，每颗卫星能够覆盖的地表面积也较小。两方面因素对低轨卫星数量提出了更高的需求，若想为全球提供联网服务，至少需要10000颗以上的低轨卫星。 图8：星链传输速度可达100Mb/s 图9：全球联网需要至少10000颗低轨卫星 地面接收器的核心组件是PCB板和连接器。地面接收器可拆分为6层结构，从上至下依次是天线外壳、蜂窝网孔板、橡胶蜂窝板、PCB板、铝结构背板和底座。其中PCB板是实现信号收发的核心组件，其上搭载了所有的微型天线单元，一侧绘制了复杂的电路和芯片，另一侧则绘制了1000多个蜂窝状网格，每个网格对应一个天线单元。连接器处于底座中，负责完成PCB板与路由器的连接和信号传输。底座还安装有两个电机，用于供电。 图10：地面接收器结构 PCB上搭载了约1280颗天线，用以实现与卫星的信号传输。天线单元共有6层，1到5层都在PCB板内。最上方两层是两片圆形贴片，顶部贴片用于接收11.7GHz的电磁波，底部贴片用于发射13GHz电磁波。最下方一层是芯片和与芯片相连的两根馈电线，馈电线通过电荷感应向上方的圆形贴片传递信息或从圆形贴片接收信息。单颗天线形成的信号强度较低，为了将信号传递到卫星，PCB板上紧密地搭载了1280颗天线，通过电磁波干涉形成的波束具有的强度是单颗天线的3500倍，满足了与卫星通信的强度要求。 图11：天线单元结构 图12：紧密排列的天线能够形成高强度电磁波 美国基站数量少，毫米波覆盖面积小，为星链创造市场空间。美国拥有世界排名第四的国土面积，与中国相当，但据Brattle Group估算，2022年美国仅有29.8万个宏基站和15万个小基站（同年中国共有1083万个通信基站），基站数量严重不足；同时，美国使用的通信频段为毫米波，信号的空间损耗严重，覆盖范围小。较少的基站数量和较小的覆盖范围，让美国运营商只能优先满足人口密集城市的通信需求，而基站未能覆盖的地区，则成为了星链的潜在市场。 星链使用简单，覆盖率高，用户数量高速增长。星链用户一般以家庭为单位，用户在购买地面接收器后，只需将其安装在户外，与路由器相连并激活服务，便可享受百兆互联网体验，满足了美国基站未能满足的通信需求。随着低轨卫星不断发射，星链的覆盖率也将不断上升，进一步改善用户体验。由于星链使用简单和覆盖率高的优点，星链用户数量高速增长，目前已突破200万户。 图13：安装在户外的地面接收器 图14：星链用户已突破200万 信维为低轨卫星连接器的国内供应商龙头，有望拓展天线业务实现单位接收器价值量增长。地面接收器作为星链通信不可或缺的设备，其销量紧跟用户数量的增长而增长，市场规模不断扩张。目前信维通信为地面接收器的连接器供应商，相关业务由旗下子公司亚力盛负责，将直接受益于星链用户数量的增长。同时信维在逐步突破天线壁垒，挤进地面接收器天线的供应链，通过业务拓展实现单接收器中价