此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 互联网 2023年 5月 24日 金山软件 (3888 HK)《剑网3》流水增长将递延至2季度确认收入；但新游仍存不确定性 23年1季度业绩基本符合预期。1季度收入同比增 6%至 19.7亿元（人民币，下同），符合我们预期的 19.9亿元。调整后运营利润同比降 7%，符合我们预期，而净利润因其他收益同比增加而较预期高 25%。其中游戏收入同比下降 6%，WPS受个人及机构订阅推动收入同比增 21%。 游戏1季度收入下滑未反映《剑网3》端游流水增长：1季度游戏收入同比下降 6%，主要由于《剑侠世界 3》和《剑网 1：归来》手游因去年同期较高基数下滑所致，而《剑网 3》端游同比实现收入及日活用户数增长，但因收入递延原因预计流水增长将递延至 2季度确认收入。《剑侠世界 3》手游环比表现相对稳定，新资料片在一定程度上延缓了游戏生命力衰退。《剑侠世界：起源》手游于 2023年 3月底在越南上线。内地游戏计划：《尘白禁区》和《彼界》将在 2023年下半年上线。 展望：我们维持 2023年游戏收入增 9%的预期，预计《剑网 3》端游或有双位数增长（好于之前持平的预期），因运营拉动活跃度提升以及线下网吧恢复带来的利好，与行业趋势一致，但端游带来的收入增量被下调新手游游戏预期所抵消。预计 2023年 WPS收入增 25%，订阅业务带动收入增长。AI付费或在年底或 2024年年初开启，我们估算若现有 3000万年度付费会员中 AI付费渗透率达到 10%-25%，并按照 2美元/月的 ARPU估算（对标其超级会员收费标准），则 2024年 WPS收入较目前预期有 5%-13%的上调空间，但付费时间表及用户接受度尚存较大不确定性。 估值：我们微调收入预测，因端游业务利润率更佳，上调公司 2023年利润 10%。基于 SOTP估值法，维持公司目标价 30港元，其中上调游戏业务估值被金山云估值贡献下降所抵消。预计游戏收入 2季度恢复双位数增长，但考虑新游戏表现不确定性较大，我们对公司游戏业务长期增长空间持谨慎态度，AI付费对 WPS的 ARPU提升效果有待观察，维持中性。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元30.05港元30.00-0.2%财务数据一览年结12月31日202120222023E2024E2025E收入(百万人民币)6,3717,6378,98010,39711,741同比增长(%)13.919.917.615.812.9净利润(百万人民币)1,0721,4861,8411,9672,283每股盈利(人民币)0.801.091.371.471.72同比增长(%)-41.336.125.77.516.7前EPS预测值(人民币)1.241.421.66调整幅度(%)10.43.93.5市盈率(倍)33.824.819.718.415.7每股账面净值(人民币)18.5014.3016.4416.8918.30市账率(倍)1.461.891.641.601.48股息率(%)1.11.21.11.11.1个股评级中性5/229/221/235/23-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%3888 HK恒生指数股份资料52周高位(港元)41.8052周低位(港元)18.36市值(百万港元)40,842.16日均成交量(百万)3.90年初至今变化(%)15.13200天平均价(港元)29.48孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1088009788-8048谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1088009788-8041 2023年 5月 24日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 2023年 1季度业绩概览(百万人民币)年结 12 月 31 日1Q224Q221Q23环比(%)同比(%)交银国际预测差异(%)收入1,853 2,112 1,970 -761,989 -1网络游戏及其他982 1,022 919 -10-6932 -1办公软件及服务871 1,090 1,052 -4211,057 -1 收入成本(351)(372)(345)-7-2(371)-7毛利1,502 1,741 1,625 -781,617 1毛利率 (%)81 82 82 81 研发成本净额(608)(661)(661)09(672)-2销售及分销开支(269)(335)(351)531(352)0行政开支(147)(162)(150)-82(160)-7股份酬金(74)(60)(73)21-2(60)22其他96 96 70 92 -24总运营开支(1,003)(1,122)(1,165)416(1,152)1运营利润499 619 460 -26-8465 -1运营利润率 (%)27 29 23 23 经调整运营利润574 679 533 -21-7525 2经调整运营利润率 (%)31 32 27 26 经调整净利润 425 405 452 126362 25经调整净利润率 (%)23 19 23 18 经调整摊薄每股盈利 (元)0.26 0.30 0.33 12300.27 25资料来源：公司资料，交银国际预测 2023年 5月 24日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表2: 损益表预测(百万人民币)2020202120222023E2024E2025E总收入5,5946,3717,6378,98010,39711,741同比（%）281420181613游戏收入3,3373,1073,7464,0884,3834,552同比（%）21-721974WPS收入2,2573,2653,8914,8926,0147,189同比（%）434518252320毛利润4,6775,2146,1777,2538,4079,534毛利润率（%）848281818181研发费用-1,656-2,328-2,553-2,927-3,449-3,886营销推广-838-1,065-1,243-1,555-1,791-2,029行政开支-454-570-619-638-724-794股权激励开支-179-219-261-293-323-364其他306328367322329330运营费用-2,822-3,854-4,308-5,092-5,958-6,744运营利润1,8551,3611,8692,1612,4492,790运营利润率（%）332124242424调整后运营利润率（%）362528272727调整后净利润1,8681,0721,4861,8411,9672,283调整后净利润率（%）331719201919调整后摊薄EPS (人民币)*1.360.801.091.371.471.72资料来源：公司资料，交银国际预测 2023年 5月 24日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4图表3: 金山软件（3888 HK）目标价及评级资料来源: FactSet，交银国际预测图表4: 交银国际互联网行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业BIDU US百度买入125.95170.0035.0%2023年 05月 17日广告1024 HK快手买入55.1590.0063.2%2023年 05月 23日文娱内容MOMO US挚文集团买入8.6511.0027.2%2023年 03月 17日文娱内容YY US欢聚集团买入28.2238.0034.7%2023年 03月 16日文娱内容IQ US爱奇艺买入4.929.4091.1%2023年 02月 23日文娱内容TME US腾讯音乐买入7.6410.0030.9%2023年 01月 12日文娱内容BILI US哔哩哔哩买入18.8033.0075.5%2023年 01月 11日文娱内容772 HK阅文集团中性31.1037.0019.0%2022年 08月 16日文娱内容PDD US拼多多买入63.04100.0058.6%2023年 03月 21日电商BABA US阿里巴巴买入86.10128.0048.7%2023年 02月 24日电商JD US京东中性35.9941.0013.9%2023年 05月 12日电商700 HK腾讯控股买入335.60450.0034.1%2023年 05月 18日游戏777 HK网龙网络买入14.6020.0037.0%2023年 03月 28日游戏NTES US网易买入88.53102.0015.2%2022年 11月 18日游戏3888 HK金山软件中性30.0530.00-0.2%2023年 03月 22日游戏3690 HK美团买入132.80220.0065.7%2023年 03月 27日本地生活2618 HK京东物流买入12.4617.0036.4%2023年 05月 12日物流9923 HK移卡买入21.1028.0032.7%2023年 05月 10日商户服务9878 HK汇通达网络买入30.0038.0026.7%2023年 04月 12日商户服务780 HK同程旅行买入15.5821.3036.7%2023年 05月 09日在线旅行社9961 HK携程集团买入261.60372.0042.2%2023年 05月 09日在线旅行社资料来源: FactSet，交银国际预测，截至2023年5月23日26.0040.4645.0043.8347.0048.0055.0048.0035.0035.0032.0028.0027.0030.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.002020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02股价目标价买入中性沽出港元 2023年 5月 24日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 5财务数据 资料来源: 公司资料，交银国际预测损益表(百万元人民币)年结12月31日202120222023E2024E2025E收入6,3717,6378,98010,39711,741主营业务成本(1,157)(1,460)(1,727)(1,990)(2,207)毛利5,2146,1777,2538,4079,534销售及管理费用(1,635)(1,861)(2,193)(2,515)(2,824)研发费用(2,328)(2,553)(2,927)(3,449)(3,886)其他经营净收入/费用109106296(34)经营利润1,3611,8692,1612,