此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 互联网 2023年8月23日 金山软件 (3888 HK)2季度《剑网3》带动利润超预期；维持全年游戏收入指引 2季度业绩收入符合预期，端游超预期带动利润大幅好于预期：收入同比20%至 21.9 亿元（人民币，下同），较我们预期低 1%。调整后净利润（剔除应占金山云亏损）同比增71%，较我们预期高48%。WPS/游戏收入同比增18%/21%，分别受到《剑网3》端游和WPS订阅服务的带动。毛利润率同比提升4个百分点，主要受到端游超预期表现及利润率结构改善的带动，并带动公司整体利润好于预期。公司亦通过提升业务效率，运营费用同比较稳定。 2季度端游表现超预期，手游因生命周期流水衰退。《剑网 3》端游季度流水创新高，日活用户数及流水分别同比增长20%/40%，抵消《剑侠世界3》和《剑网1：归来》流水的下滑。2季度自研游戏《尘白禁区》于全球PC及手游双端发行，我们估算其手游在内地市场月流水2,000万元左右。年内游戏更新及新游戏上线计划：《剑网3》端游将在今年4季度推出重置版2.0，《剑侠世界：起源》（已获版号）将在内地上线。 展望：我们上调全年游戏收入增长预期至 10%（前为 9%），主要因《剑网3》表现好于预期，部分被下调手游收入预期抵消，考虑3季度是《剑网3》端游淡季以及新游戏上线的投入增加，或导致公司收入增速及利润率较2季度有所波动。预计WPS收入保持约25%的同比增速，通过推进个人订阅业务长周期会员策略，机构订阅业务将通过提供行业解决方案提升场景应用能力。AI功能仍在内测阶段，短期收入贡献有限。 估值：我们微调收入预测，因业务结构中端游占比更高，上调游戏业务利润及估值，基于 2023年 10倍游戏业务市盈率，将目标价从 30港元上调至31港元。《剑网3》表现稳定，但考虑其他新游戏上线后的表现不及预期，我们仍然对游戏业务长期增长潜力保持谨慎，WPS短期增长潜力亦已反映在公司当前估值中，维持中性评级。 上行风险：端游超预期对利润带动显著。下行风险：游戏不及预期；投入加大拖累利润率。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元29.90港元31.00↑+3.7%财务数据一览年结12月31日202120222023E2024E2025E收入(百万人民币)6,3717,6378,98810,50311,808同比增长(%)13.919.917.716.912.4净利润(百万人民币)1,0721,4861,9951,9352,248每股盈利(人民币)0.801.091.411.481.72同比增长(%)-41.336.129.05.016.5前EPS预测值(人民币)1.371.471.72调整幅度(%)2.60.20.1市盈率(倍)34.925.619.818.916.2每股账面净值(人民币)18.5014.3015.6617.4618.97市账率(倍)1.511.951.781.601.47股息率(%)1.11.11.01.11.1个股评级中性8/2212/224/238/23-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%3888 HK恒生指数股份资料52周高位(港元)41.8052周低位(港元)18.36市值(百万港元)40,716.92日均成交量(百万)7.15年初至今变化(%)14.56200天平均价(港元)31.81孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1088009788-8048谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1088009788-8041 2023年8月23日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 2023年 2季度业绩概览(百万人民币)年结 12 月 31 日2Q221Q232Q23环比(%)同比(%)交银国际预测差异(%)收入1,834 1,970 2,193 11202,219 -1网络游戏及其他910 919 1,073 17181,073 0办公软件及服务925 1,052 1,121 7211,146 -2 收入成本(366)(345)(362)5-1(453)-20毛利1,468 1,625 1,832 13251,765 4毛利率 (%)80 82 84 80 研发成本净额(642)(661)(666)14(753)-12销售及分销开支(283)(351)(301)-146(391)-23行政开支(153)(150)(153)20(156)-2股份酬金(63)(73)(91)2545(75)21其他92 70 55 -21-4085 -36总运营开支(1,049)(1,165)(1,156)-110(1,290)-10运营利润419 460 676 4761475 42运营利润率 (%)23 23 31 21 经调整运营利润482 533 767 4459550 39经调整运营利润率 (%)26 27 35 25 经调整净利润 335 452 574 2771386 48经调整净利润率 (%)18 23 26 17 经调整摊薄每股盈利 (元)0.26 0.33 0.40 21520.29 41资料来源：公司资料，交银国际预测 2023年8月23日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表2: 损益表预测(百万人民币)2020202120222023E2024E2025E总收入5,5946,3717,6378,98810,50311,808同比（%）281420181712游戏收入3,3373,1073,7464,1214,4894,619同比（%）21-7211093WPS收入2,2573,2653,8914,8676,0147,189同比（%）434518252320毛利润4,6775,2146,1777,3448,4879,584毛利润率（%）848281828181研发费用-1,656-2,328-2,553-2,851-3,486-3,909营销推广-838-1,065-1,243-1,469-1,731-1,960行政开支-454-570-619-637-729-798股权激励开支-179-219-261-310-326-366其他306328367274279281运营费用-2,822-3,854-4,308-4,992-5,992-6,752运营利润1,8551,3611,8692,3522,4942,833运营利润率（%）332124262424调整后运营利润率（%）362528302727调整后净利润1,8681,0721,4861,9951,9352,248调整后净利润率（%）331719221819调整后摊薄EPS (人民币)*1.360.801.091.411.481.72资料来源：公司资料，交银国际预测 2023年8月23日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4图表3: 金山软件（3888 HK）目标价及评级资料来源: FactSet，交银国际预测图表4: 交银国际互联网行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业BIDU US百度买入124.92170.0036.1%2023年 05月 17日广告BILI US哔哩哔哩买入14.7425.0069.6%2023年 08月 18日文娱内容TME US腾讯音乐买入6.508.7033.8%2023年 08月 16日文娱内容YY US欢聚集团买入32.4535.007.9%2023年 05月 31日文娱内容1024 HK快手买入62.5090.0044.0%2023年 05月 23日文娱内容MOMO US挚文集团买入9.2511.0018.9%2023年 03月 17日文娱内容IQ US爱奇艺买入5.209.4080.8%2023年 02月 23日文娱内容772 HK阅文集团中性31.0036.0016.1%2023年 08月 11日文娱内容PDD US拼多多买入78.06107.0037.1%2023年 05月 27日电商BABA US阿里巴巴买入88.57128.0044.5%2023年 02月 24日电商JD US京东中性33.2241.0023.4%2023年 05月 12日电商700 HK腾讯控股买入319.00399.0025.1%2023年 07月 19日游戏NTES US网易买入100.40118.0017.5%2023年 06月 28日游戏777 HK网龙网络买入14.1420.0041.4%2023年 03月 28日游戏3888 HK金山软件中性29.9031.003.7%2023年 08月 23日游戏3690 HK美团买入129.20220.0070.3%2023年 03月 27日本地生活DADA US达达集团买入5.167.2039.5%2023年 08月 11日物流9699 HK顺丰同城买入8.4011.7039.3%2023年 08月 11日物流2618 HK京东物流买入10.6417.0059.8%2023年 05月 12日物流9923 HK移卡买入16.0028.0075.0%2023年 05月 10日商户服务9878 HK汇通达网络买入29.5538.0028.6%2023年 04月 12日商户服务9961 HK携程集团买入298.80400.0033.9%2023年 06月 08日在线旅行社780 HK同程旅行买入17.2022.0027.9%2023年 05月 25日在线旅行社资料来源: FactSet，交银国际预测，截至2023年8月22日收盘价44474855483535322827303101020304050607080902020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-05股价目标价买入中性沽出港元 2023年8月23日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 5财务数据 资料来源: 公司资料，交银国际预测损益表(百万元人民币)年结12月31日202120222023E2024E2025E收入6,3717,6378,98810,50311,808主营业务成本(1,157)(1,460)(1,644)(2,016)(2,224)毛利5,2146,1777,3448,4879,584销售及管理费用(1,635)(1,861)(2,106)(2,460)(2,758)研发费用(2,328)(2,553)(2,851)(3,486)(3,909)其他经营净收入/费用109106(35)(47)(85)经营利润1,3611,8692,3522,4942,833No