3季度利润低于预期，维持全年收入指引

核心观点与关键数据

• 3季度业绩：Netflix 2025年3季度总收入115亿美元，同比增长17%，符合预期；经营利润32亿美元，同比增长12%，但低于指引和预期10%-11%。主要原因是确认巴西特别税务款项6.19亿美元，影响经营利润率5个百分点。若剔除该影响，经营利润率高达33%，高于指引。
• 区域表现：美国&加拿大、EMEA收入同比增17%、18%，贡献收入增量的44%、34%。
• 利润率：经营利润率28.2%，低于指引的31.5%；净利润25亿美元，同比增长8%，净利润率22%，同比下降2个百分点。
• 用户表现：在美国/英国市场的用户观看时长份额创新高，分别为8.6%/9.4%。
• 内容储备：4季度内容储备丰富，包括《怪奇物语》终季、NFL圣诞赛季等，预计带动会员增长环比加速。与Spotify合作，部分热门视频播客将于2026年上线，提升平台内容丰富度。

研究结论

• 维持全年收入指引：公司维持全年收入同比增长17%的指引，预计4季度收入同比增长17%，经营利润率23.9%。全年收入预测451亿美元，同比增长16%，广告收入翻倍预期不变。
• 调整利润指引：因3季度利润低于预期，全年经营利润率预测从29.5%下调至29.0%。
• 财务预测：微调2025年收入预测，下调全年经营利润/净利润8%/10%，预计净利润110亿美元，同比增长25%，净利润率24%。
• 估值与评级：基于10年DCF模型，目标价调整至1,313美元，对应40.5x/36.4x 2026E/2027E市盈率，维持增持评级。
• 风险提示：关注会员增长不及预期、内容延期、广告增速不及预期等风险。

投资建议

• 建议关注广告业务进展、会员里程碑数据公布等。
• 公司仍维持稳定的回购节奏，3季度回购19亿美元，剩余回购额度101亿美元。