短期业绩承压，拟定增募资扩产并与三花智控战略合作，看好期发展潜力

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年05月16日买入绿的谐波（688017.SH）短期业绩承压，拟定增募资扩产并与三花智控战略合作，看好长期发展潜力核心观点公司研究·财报点评机械设备·自动化设备证券分析师：吴双证券分析师：田丰0755-819813620755-81982706wushuang2@guosen.com.cntianfeng1@guosen.com.cnS0980519120001S0980522100005基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价114.53元总市值/流通市值19308/10720百万元52周最高价/最低价209.00/90.88元近3个月日均成交额424.15百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《绿的谐波（688017.SH）-2022H1收入同比增长32%，看好国内谐波减速器龙头成长潜力》——2022-08-15《绿的谐波（688017.SH）-归母净利润同比增长130%，深度受益工业机器人行业增长》——2022-04-25《国信证券-绿的谐波-688017-2021业绩预告点评：充分受益工业机器人行业高景气，公司业绩快速增长》——2022-01-26《绿的谐波-688017-2021年三季报点评：积极扩产能，充分受益工业机器人行业高景气》——2021-11-04《绿的谐波-688017-2021年中报点评：工业机器人行业增长迅速，产能加速释放》——2021-08-242022年收入同比增长0.54%，归母净利润同比下滑17.91%。公司2022年实现营收4.46亿元，同比增长0.54%；归母净利润1.55亿元，同比下滑17.91%，单季度看，2022年第四季度实现营收1.01亿元，同比下滑18.25%；归母净利润0.27亿元，同比下滑42.21%。2023年一季度公司实现营收0.89亿元，同比下滑5.68%；归母净利润0.25亿元，同比下滑32.47%。公司收入业绩下滑，主要系3C电子和半导体行业需求疲软导致固定资产投资放缓，使得机器人行业需求承压。盈利能力来看，2022年公司毛利率/净利率为48.69%/35.09%，同比变动-3.83/-7.79个pct，毛利率下降主要系谐波减速器行业需求承压但竞争加剧所致。2022年公司销售/管理/财务/研发费用率为1.32%/5.24%/-4.66%/10.29%，同比变动-0.64/+1.31/-0.55/+1.01个pct。2022年公司经营性现金流净额0.26亿元，同比下降42.63%，主要系购买商品及支付人员工资增加所致。工业机器人行业需求短期承压，积极拓展机电一体化产品。分产品来看：1）谐波减速器及金属件：2022年收入4.16亿元，同比下滑0.19%，毛利率48.78%，同比减少4.35个pct。根据国家统计局数据，2022年工业机器人产量为44.31万台，同比下滑4.80%，行业需求下滑且市场竞争加剧导致公司谐波减速器收入下滑。2）机电一体化产品：2022年收入0.26亿元，同比增长14.11%，毛利率42.37%，同比增加4.86个pct。公司持续研发新型机电一体化产品，优化产品结构，提升竞争力。拟定增募资扩产，并与三花智控成立墨西哥工厂，加快拓展全球市场。2022年10月，公司公告拟定增募资不超过20.27亿元，用于新一代精密传动装置智能制造项目，项目达成后将新增谐波减速器100万台、机电一体化执行器20万套的年产能。长期看下游行业需求向好，公司定增扩产并丰富产品结构，有助于满足下游多元化需求并提升市场竞争力。2023年4月，公司与三花智控签署战略合作框架协议，拟共同出资在三花智控位于墨西哥的工业园内设立合资企业，用于谐波减速器相关产品的研发、生产制造及销售，企业注册资本不低于1000万美元，由绿的谐波控股并纳入合并财务报表范围。此次战略合作将公司的谐波减速器产品优势和三花智控的客户关系及渠道资源优势相结合，实现产业联动，共同拓展全球市场。风险提示：行业竞争加剧；客户突破不及预期；新产品拓展不及预期投资建议：公司是国内谐波减速器龙头，长期受益机器人行业发展及进口替代趋势。我们预计2023-2025年归母净利润为2.07/2.97/3.86亿元，EPS为1.72/2.47/3.21元，对应PE68/47/36倍，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)4434466188491,141(+/-%)104.8%0.5%38.7%37.3%34.4%净利润(百万元)189155207.2297.1386.2(+/-%)130.6%-17.9%33.4%43.4%30.0%每股收益（元）1.570.921.722.473.21EBITMargin37.0%31.1%32.0%32.8%33.5%净资产收益率（ROE）10.3%8.0%10.2%13.6%16.3%市盈率（PE）74.3126.767.847.336.4EV/EBITDA75.2113.760.644.233.5市净率（PB）7.6510.166.906.455.94资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：绿的谐波2023年一季度营收同比下滑5.68%图2：绿的谐波2023年一季度归母净利润同比下滑32.47%资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：绿的谐波盈利能力有所下滑图4：绿的谐波期间费用率有所上升资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：绿的谐波研发费用较快增长图6：绿的谐波ROE短期下滑资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表1：可比公司估值表公司投资评级市值（亿元）股价（元）20230515EPSPE2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E中大力德未评级32.7721.680.440.650.991.2449.2733.3521.9017.48国茂股份买入112.7817.030.630.951.21-27.0317.9314.07-平均值38.1525.6417.9917.48绿的谐波买入196.74116.700.921.722.473.21126.6867.8147.3036.39资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理及预测注：未评级公司系Wind一致预期 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物642729929794796营业收入4434466188491141应收款项103123143209268营业成本211229323445599存货净额179249259364569营业税金及附加23457其他流动资产3812084139102销售费用9681115流动资产合计15141525172018092039管理费用1723293746固定资产431489537581599研发费用4146567291无形资产及其他1920191918财务费用(18)(21)(0)(2)(3)投资性房地产94322322322322投资收益19981512长期股权投资2759595959资产减值及公允价值变动2129202926资产总计20842415265727903036其他收入(6)(28)000短期借款及交易性金融负债15212271163188营业利润215169226325423应付款项13059145200196营业外净收支11111其他流动负债616562102140利润总额217170227326424流动负债合计206337478465523所得税费用2714192735长期借款及应付债券099999999少数股东损益11123其他长期负债4445454545归属于母公司净利润189155207297386长期负债合计44144144144144现金流量表（百万元）202120222023E2024E2025E负债合计250481621609667净利润189155207297386少数股东权益(3)(2)(0)13资产减值准备(4)19932股东权益18371936203621792366折旧摊销2639445358负债和股东权益总计20842415265727903036公允价值变动损失(21)(29)(20)(29)(26)财务费用(18)(21)(0)(2)(3)关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动256(448)96(126)(193)每股收益1.570.921.722.473.21其它4(18)(8)(1)0每股红利0.250.480.891.281.66经营活动现金流452(283)329196227每股净资产15.2611.4816.9118.1019.65资本开支0(144)(80)(70)(50)ROIC12%8%9%13%16%其它投资现金流(95)248000ROE10%8%10%14%16%投资活动现金流(112)73(80)(70)(50)毛利率53%49%48%48%47%权益性融资(1)0000EBITMargin37%31%32%33%33%负债净变化099000EBITDAMargin43%40%39%39%39%支付股利、利息(31)(80)(107)(154)(200)收入增长105%1%39%37%34%其它融资现金流(161)26058(108)25净利润增长率131%-18%33%43%30%融资活动现金流(223)297(49)(262)(175)资产负债率12%20%23%22%22%现金净变动11788200(135)2息率0.2%0.4%0.5%0.8%1.0%货币资金的期初余额525642729929794P/E74.3126.767.847.336.4货币资金的期末余额642729929794796P/B7.610.26.96.45.9企业自由现金流0(426)242112165EV/EBITDA75.2113.760.644.233.5权益自由现金流0(67)3016193资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级类别级别说明股票投资评级买入股价表现优于市场指数20%以上增持股价表现优于市场指数10%-20%之间中性股价表现介于市场指数±10%之间卖出股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场指数10%以上中性行业指数表现介于市场指数±10%之间低配行业指数表现弱于市场指数10%以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准