业绩延续亮眼表现，逆势高增彰显强经营韧性

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 公司报告│年报点评 Tabl e_First|Tabl e_Summary 珀 莱 雅（603605）\美容护理 业绩延续亮眼表现，逆势高增彰显强经营韧性 事件： 公司发布2022年年报和2023年一季报。2022年全年公司实现营收63.85亿元，同比+37.82%；归母净利润8.17亿元，同比+41.88%。2023Q1公司实现营收16.22亿元，同比+29.27%；归母净利润2.08亿元，同比+31.32%。 ➢ 营收业绩快速增长，经营表现亮眼 2022年公司营收业绩均实现高速增长，主要系公司进一步深化“多品牌、多品类、多渠道”策略，同时坚持“大单品策略”，主品牌销售稳步增长，子品牌销售快速增长，各品牌线上渠道实现稳步增长。分渠道看，2022年公司线上/线下收入分别同比+47.5%/-17.6%；分品类看，护肤/彩妆/洗护收入分别同比+38.6%/+21.7%/+509.9%；分品牌看，珀莱雅/彩棠/O&R/悦芙媞收入分别同比+37.5%/132.0%/509.9%/188.3%。我们预计随着公司产品快节奏上新，并与超头维持紧密合作，公司增长势能将持续释放。 ➢ 主品牌大单品逻辑持续验证，子品牌多点发力赋能增长 2022年公司在大盘疲软背景下仍表现强α属性。根据魔镜&飞瓜数据，22年公司主品牌珀莱雅&彩棠在线上全渠道合计销售额同比+50%~+64%，其中大单品系列合计占比较21年提升22pct。22年珀莱雅持续对品类和功效进行拓展和升级，在天猫位列精华/面膜/眼霜/面霜品类排名第1/4/4/9；彩棠持续完善面部产品线布局，明星单品三色修容盘/双色高光盘/妆前乳/三色遮瑕盘/定妆喷雾在天猫位列高光/高光/妆前/遮瑕/定妆喷雾类目排名第1/2/1/1/前10。 ➢ 毛利率快速增长，净利率稳中有升 2022年公司毛利率/净利率分别为69.70%（+3.2pct）/13.02%（+1.0pct），其中销售/管理/研发费用率分别为43.6%（+0.7pct）/5.1%（+0.01pct）/2.0%（+0.4pct）。2023年Q1公司毛利率/净利率分别为70.03%（+2.5pct）/13.70%（+0.2pct），其中销售/管理/研发费用率分别为43.2%（+0.9pct）/5.9%（+0.7pct）/3.2%（+0.8pct）。公司成功践行大单品策略以及线上直营快速增长驱动毛利率高增，多品牌孵化背景下净利率稳中有升。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司23-25年营收分别为81.28/100.93/123.51亿元，对应增速分别为27.29%/24.18%/22.37%，归母净利润分别为10.57/13.31/16.35亿元，对应增速分别为29.25%/25.98%/22.86%，EPS分别为3.73/4.69/5.77元/股，3年CAGR为26.01%。鉴于公司为国货美妆龙头，我们综合绝对估值法和相对估值法，给予公司目标价201.42元，对应23年PE为54倍，上调为“买入”评级。 ➢ 风险提示：行业竞争加剧、新品牌拓展不及预期、疫情不确定性风险 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4633 6385 8128 10093 12351 增长率（%） 23.47% 37.82% 27.29% 24.18% 22.37% EBITDA（百万元） 756 1101 1569 1938 2329 归母净利润（百万元） 576 817 1057 1331 1635 增长率（%） 21.03% 41.88% 29.25% 25.98% 22.86% EPS（元/股） 2.03 2.88 3.73 4.69 5.77 市盈率（P/E） 81.8 57.6 44.6 35.4 28.8 市净率（P/B） 16.7 13.6 10.4 8.0 6.3 EV/EBITDA 53.9 41.6 28.2 22.2 17.8 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年4月20日收盘价 证券研究报告 Tabl e_First|T abl e_R eportD at e 2023年04月21日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资评级： 买入 行 业： 美容护理 投资建议： 买入 （上调评级） 当前价格： 166.14元 目标价格： 201.42元 Tabl e_First|Tabl e_M ark etI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 284/281 流通A股市值（百万元） 46,755.16 每股净资产（元） 13.09 资产负债率（%） 38.48 一年内最高/最低（元） 195.35/126.53 Tabl e_First|T abl e_C hart 股价相对走势 Tabl e_First|Tabl e_Aut hor 分析师：邓文慧 执业证书编号：S0590522060001 邮箱：dengwh@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Cont act er 联系人： 孙尔 邮箱：suner@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《珀 莱 雅（603605）\美容护理行业 国潮复兴：持续进化成就国货之光》2022.11.24 2、《珀 莱 雅（603605）\美容护理行业 多品牌+多品类+多渠道助推收入利润双增》2019.08.27 请务必阅读报告末页的重要声明 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│年报点评 财务预测摘要 Tabl e_Exc el2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 2,391 3,161 4,620 6,349 8,367 营业收入 4,633 6,385 8,128 10,093 12,351 应收账款+票据 142 102 107 124 142 营业成本 1,554 1,935 2,300 2,761 3,261 预付账款 58 91 111 133 152 税金及附加 41 56 72 89 109 存货 448 669 693 794 902 营业费用 1,992 2,786 3,584 4,492 5,583 其他 120 123 167 202 237 管理费用 314 455 620 786 988 流动资产合计 3,159 4,147 5,699 7,602 9,800 财务费用 -7 -41 21 30 29 长期股权投资 170 139 134 129 125 资产减值损失 -54 -165 -210 -260 -319 固定资产 559 577 516 449 377 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 109 207 173 138 104 投资净收益 -7 -6 -5 -5 -5 无形资产 397 420 350 280 210 其他 -8 34 52 52 60 其他非流动资产 239 288 269 251 242 营业利润 671 1,058 1,368 1,724 2,119 非流动资产合计 1,474 1,631 1,442 1,248 1,057 营业外净收益 -4 -3 -5 -5 -5 资产总计 4,633 5,778 7,141 8,849 10,857 利润总额 668 1,054 1,363 1,719 2,114 短期借款 200 200 200 200 200 所得税 111 223 288 363 447 应付账款+票据 483 545 586 669 750 净利润 557 831 1,075 1,355 1,667 其他 342 683 743 826 899 少数股东损益 -19 14 18 24 32 流动负债合计 1,025 1,428 1,530 1,696 1,850 归属于母公司净利润 576 817 1,057 1,331 1,635 长期带息负债 696 728 928 1,128 1,328 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 26 85 71 58 45 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 721 813 999 1,186 1,373 成长能力 负债合计 1,746 2,241 2,529 2,882 3,223 营业收入 23.47% 37.82% 27.29% 24.18% 22.37% 少数股东权益 10 13 31 55 87 EBIT 23.66% 53.43% 36.62% 26.32% 22.57% 股本 201 284 284 284 284 EBITDA 21.63% 45.54% 42.52% 23.57% 20.15% 资本公积 834 915 915 915 915 归母净利润 21.03% 41.88% 29.25% 25.98% 22.86% 留存收益 1,842 2,326 3,383 4,714 6,349 获利能力 股东权益合计 2,887 3,537 4,612 5,967 7,634 毛利率 66.46% 69.70% 71.70% 72.65% 73.60% 负债和股东权益总计 4,633 5,778 7,141 8,849 10,857 净利率 12.02% 13.02% 13.22% 13.43% 13.50% ROE 20.03% 23.19% 23.06% 22.51% 21.67% 现金流量表 ROIC 32.25% 44.61% 61.01% 77.45% 93.64% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 557 831 1,075 1,355 1,667 资产负债 37.69% 38.78% 35.41% 32.57% 29.68% 折旧摊销 96 88 185 190 186 流动比率 3.08 2.90 3.73 4.48 5.30 财务费用 -7 -41 21 30 29 速动比率 2.54 2.34 3.15 3.88 4.66 存货减少 21 -221 -24 -101 -108 营运能力 营运资金变动 75 -28 9 -8 -26 应收账款周转率 32.66 62.51 76.04 81.11 86.90 其它 89 481 30 106 115 存货周转率 3.47 2.89 3.32 3.48 3.61 经营活动现金流 830 1,110 1,295 1,572 1,863 总资产周转率 1.00 1.11 1.14 1.14 1.14 资本支出 -194 -112 -14 -13 -13 每股指标（元） 长期投资 -70 -131 0 0 0 每股收益 2.03 2.88 3.73 4.69 5.77 其他 -78 -55 -1 -1 -3 每股经营现金流 2.93 3.92 4.57 5.54 6.57 投资活动现金流 -342 -298 -15 -14 -16 每股净资产 9.97 12.25 15.98 20.67 26.44 债权融资 597 33 200 200 200 估值比率 股权融资 0 83 0 0 0 市盈率 81.76 57.63 44.58 35.39 28.80 其他 -107