2022年报点评：分红比例上调至55%，更重视股东回报，持续推荐

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 公路 2023年04月04日 招商公路（001965）2022年报点评 推荐 （维持） 分红比例上调至55%，更重视股东回报，持续推荐 目标价：11.4元 当前价：8.55元  公司公告2022年报：1）营业收入：2022年收入83亿元，同比-3.8%；Q4实现27.8亿元，同比+5.7%。2）净利润：2022归母净利润48.6亿元，同比-2.3%；Q4实现12.2亿元，同比+28%；2022归母净利率58.6%，同比+0.9 pts；Q4为43.7%，同比+7.6pts。2022扣非归母净利润为38.5亿元，同比-20.4%；Q4为5.5亿元，同比-40.6%。3）收入构成：2022年投资运营板块、交通科技板块、智慧交通板块、招商生态板块营收占比分别为62%、23%、12%、3%。4）投资收益：2022年为34.6亿元，同比-12.3%。  提升分红比例，重视股东回报。公司公告未来三年（2022年-2024年）股东回报规划：拟以现金方式分配的利润不低于当年合并报表归属母公司股东净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者（如有）分配后的利润的55%，2022年即照此实施，对应2023/4/3收盘价股息率4.8%。注：公司17-19年分红比例维持约40%水平；2020年受疫情影响导致利润大幅下滑，分红比例提升至49%，2021年分红比例43%。  扎根主业，经营稳中向好。招商公路系中国投资经营里程最长、覆盖区域最广、产业链最完整的综合性公路投资运营服务商。截至2022年末，公司管理的收费公路项目共计26条，管理里程达2008公里，投资经营的总里程达12,914公里。1）2022年，招商公路控股路段车流量8,100万架次、通行费收入48亿元，分别同比-18.6%和-15.3%。2022 年，通行费收入同比下降，主要由于疫情影响导致高速公路客、货运需求同比大幅下滑。2）投资方面：2022年公司增资控股廊坊高速、控股经营京台高速，管理里程突破2000公里。同时公司推动昆玉高速股权顺利交割，京津塘高速改扩建完成工可报告及核准要件行业审查评估；积极实现浙江沪杭甬股份增加及权益法核算。  完善公路全产业生态圈，多元化业务提供可持续成长性。1）公司不断完善公路全产业生态圈布局，交通科技、智慧交通、招商生态业务板块与公路主业形成良好协同，各板块收入规模持续扩大，实现了较好的业绩成长性。2022年，公司交通科技、智慧交通、招商生态业务实现营收18.8、10.1、2.7亿元，同比增12%、13%、13%。2）公司在2022年投资多家优质收费公路公司，伴随路网投资布局的进一步完善，公司行业地位持续提升，未来业绩有望增厚。3）持续推进REITs项目发行前期工作，积极盘活资产、丰富融资渠道，加速形成“募投管退”资产管理全周期运作模式，为公路全产业生态圈搭建提供有力支撑。  投资建议：1）盈利预测：基于车流量恢复预期向好，我们调整23-24年盈利预测归母净利为54.3、58.5亿元（原预测为49.9、53.7亿元），新增2025年预测归母净利为61.6亿元，对应2023-2025年EPS分别为0.88、0.95及0.99元，PE分别为10、9、9倍。2）参考公司近五年PE估值中枢13倍，给予2023年预期净利13倍PE，一年期目标价11.4元，预期较现价33%空间，公司作为稳健、高分红标的，维持“推荐”评级。  风险提示：新路产投建不及预期，经济大幅下滑等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万) 8,297 9,105 9,903 10,724 同比增速(%) -3.8% 9.7% 8.8% 8.3% 归母净利润(百万) 4,861 5,427 5,852 6,155 同比增速(%) -2.3% 11.7% 7.8% 5.2% 每股盈利(元) 0.79 0.88 0.95 0.99 市盈率(倍) 11 10 9 9 市净率(倍) 0.9 0.8 0.8 0.8 资料来源：公司公告，华创证券预测 2 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 执业编号：S0360522070003 证券分析师：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 执业编号：S0360522100002 联系人：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 联系人：黄文鹤 电话：010-63214633 邮箱：huangwenhe@hcyjs.com 联系人：梁婉怡 邮箱：liangwanyi@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 618,518.39 已上市流通股(万股) 618,518.39 总市值(亿元) 528.83 流通市值(亿元) 528.83 资产负债率(%) 41.12 每股净资产(元) 8.80 12个月内最高/最低价 8.75/7.08 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《招商公路（001965）2022年中报业绩点评：受疫情影响上半年业绩同比降约一成，看好公司防御与成长兼具，持续推荐》 2022-08-29 -10%-2%6%15%22/0422/0622/0822/1123/0123/042022-04-06~2023-04-03招商公路沪深300华创证券研究所 招商公路（001965）2022年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 公司分季度数据（亿元） 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表 2 公司分季度营业收入表现（亿元） 图表 3 公司分季度扣非净利润表现（亿元） 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 亿元20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q420212022营业收入8.714.321.026.819.419.521.126.317.418.219.527.886.383.0yoy-49.1%-27.8%8.4%4.3%122.9%36.2%0.7%-1.6%-10.2%-6.5%7.4%5.7%22.0%-3.8%投资运营板块58.251.4yoy30.2%-11.8%交通科技板块16.718.8yoy3.3%12.3%智慧交通板块9.010.1yoy14.0%13.2%招商生态板块2.42.7yoy21.9%13.1%营业成本7.510.411.216.910.99.611.518.510.411.711.819.950.553.9yoy-18.0%-11.5%-6.2%-1.5%44.3%14.0%9.8%9.8%-4.1%22.4%2.7%7.3%9.8%6.7%毛利1.23.99.89.98.59.99.67.87.06.57.77.935.829.1投资收益-4.03.011.09.59.710.59.89.58.78.911.25.839.534.6归母净利润-7.14.714.99.812.415.012.99.510.912.612.912.249.748.6yoy-169.5%-62.9%45.8%-2.9%-273.0%216.3%-13.3%-2.6%-11.7%-15.7%0.1%28.0%123.7%-2.3%扣非净利润-7.21.114.89.412.214.212.79.310.89.412.85.548.438.5yoy-170.8%-91.4%41.3%4.7%-269.8%1225.2%-13.8%-1.2%-11.8%-33.5%0.6%-40.6%168.3%-20.4%毛利率13.5%27.1%46.6%36.9%44.0%50.7%45.3%29.6%40.2%35.5%39.4%28.5%41.4%35.1%归母净利率-82.1%33.1%71.0%36.5%63.8%76.8%61.2%36.1%62.7%69.3%66.1%43.7%57.6%58.6%扣非归母净利率-82.7%7.5%70.5%35.1%63.0%72.9%60.4%35.3%61.9%51.9%65.6%19.8%56.2%46.5% 招商公路（001965）2022年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 4,375 14,789 26,729 36,826 营业收入 8,297 9,105 9,903 10,724 应收票据 56 61 44 54 营业成本 5,388 5,792 6,226 6,693 应收账款 1,767 1,939 1,867 2,075 税金及附加 51 62 67 68 预付账款 106 113 117 125 销售费用 77 84 91 99 存货 311 334 341 356 管理费用 520 570 620 672 合同资产 1,832 2,010 2,313 2,432 研发费用 196 215 198 193 其他流动资产 3,633 3,988 2,805 3,580 财务费用 908 881 900 890 流动资产合计 12,080 23,234 34,216 45,448 信用减值损失 -68 -68 -68 -68 其他长期投资 475 504 533 563 资产减值损失 -15 -15 -15 -15 长期股权投资 46,699 46,699 46,699 46,699 公允价值变动收益 55 20 20 20 固定资产 1,141 1,077 1,021 974 投资收益 3,463 3,809 4,000 4,039 在建工程 1,492 1,583 1,679 1,776 其他收益 86 86 86 86 无形资产 51,537 53,351 53,004 53,658 营业利润 4,966 5,620 6,110 6,459 其他非流动资产 1,506 1,586 1,684 1,812 营业外收入 682 682 682 683 非流动资产合计 102,850 104,800 104,620 105,482 营业外支出 35 35 35 35 资产合计 114,930 128,034 138,836 150,930 利润总额 5,613 6,267 6,757 7,107 短期借款 1,341 2,282 3,224 4,165 所得税 361 403 434 457 应付票据 91 151 175 178 净利润 5,252 5,864 6,323 6,650 应付账款 1,975 2,129 2,282 2,442 少数股东损益 391 437 471 495 预收款项 123 135 147 159 归属母公司净利润 4,861 5,427 5,852 6,155 合同负债 878 963 1,047 1,134 NOPLAT 6,102 6,689 7,165 7,483 其他应付款 2,012 2,012 2,012 2,012 EPS(摊薄)（元） 0.79 0.88 0.95 0.99 一年内到期的非流动负债 1,443 1,443