2022年实现归母净利润6.88亿元，同比增长41.18%

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|年报点评报告 2023年04月03日 航发控制（000738.SZ） 2022年实现归母净利润6.88亿元，同比增长41.18% 事件：公司发布2022年报。实现营收49.42亿元，同比增长18.88%，归母净利润6.88亿元，同比增长41.18%，扣非归母净利润6.02亿元，同比增长29.14%。单季度看，2022Q4营收11.89亿元，同比增长6.35%，环比降低1.23%，归母净利润1.46亿元，同比增长62.37%，环比增长8.68%，扣非归母净利润0.84亿元，同比降低0.9%，环比降低33.99%。 1、营收层面：2022公司实现营收49.42亿元，同比增长18.88%。其中航空发动机及燃气轮机控制系统业务实现营收42.65亿元，同比增长20.47%；国际合作业务实现营收2.38亿元，同比降低0.36%；控制系统技术衍生品实现营收4.39亿元，同比增长16.21%。 具体到子公司层面： 1）西控科技：实现营收21.44亿元，同比增长22.16%，净利润2.53亿元，同比增长12.37%，利润率11.79%，同比降低1.03pct。 2）航发红林：实现营收16.51亿元，同比增长15.91%，净利润2.45亿元，同比增长18.66%，利润率14.85%，同比增长0.35pct。 3）北京航科：实现营收7.64亿元，同比增长25.82%，净利润0.91亿元，同比增长19.2%，利润率11.86%，同比降低0.66pct。 4）长春控制：实现营收3.52亿元，同比增长17.1%，净利润0.19亿元，同比增长52.84%，利润率5.36%，同比增长1.25pct。 2、盈利层面：2022年公司实现归母净利润6.88亿元，同比增长41.18%。公司整体毛利率27.76%，同比降低0.48pct，毛利率略有下降主要原因是2022年公司外协加工费5.67亿元，同比增长80.71%。整体净利率13.93%，同比+2.2pct，期间费用率较2021年下降0.71pct，其中销售/管理/财务/研发费率分别同比+0.31/-0.1/-1/+0.08pct。销售费率增长主要是部分子公司将外场保障成本纳入销售服务费，其次随着产品销售增加以及演训活动增加，预提售后保障费用。财务费用下降主要是资金利息收入和汇兑收益增长。此外，2022年公司交易性金融资产获得的投资收益为0.75亿元。 航空发动机赛道是军工最为长坡厚雪的大赛道（军民两用+耗材），航发控制作为控制系统领域垄断性企业，长期高确定性增长可期，且国企改革有望助力腾飞。 1、营收端：伴随两机产业发展，且向其他领域拓展应用。 1）两机带来营收高确定性的增长。行业层面看，三代机主力型号批产、新型号持续迭代、商用发动机产业化、航发维修市场快速打开、燃气轮机产业化使得两机赛道成为军工最为长坡厚雪方向。公司层面看，航空发动机控制系统呈现垄断性的竞争格局，高壁垒特征突出，给公司带来长期高确定性的增长。 2）通航与非航领域带来营收增长的弹性。通航领域，主要涉及涡轴、涡桨、小涡喷发动机动力控制装置，军民双轮驱动促进产业加速发展。国内通航产业当前还是起步阶段，预计“十四五”后期民用航空、通航、无人机动力需求将会带来增长点。非航领域，公司以动力控制系统核心技术为依托，向非航领域持续拓展。全面练兵备战的逻辑下非航领域同样对于高端控制系统存在强劲需求，具体包括兵器工业坦克、战车用高端液压部件、航天产业的弹用动力控制系统部件等。 2、盈利端：规模效应下盈利能力维持较高水平。 1）高技术壁垒产品带来高毛利率水平。控制系统工作环境随航空发动机而变化，其技术壁垒与发动机高度一致，如发动机电子控制系统被认为是一个国家航空电子产业理论研究、科技应用、加工制造水平的综合体现。高技术 买入（维持） 股票信息 行业 航空装备 前次评级 买入 3月31日收盘价(元) 24.36 总市值(百万元) 32,037.88 总股本(百万股) 1,315.18 其中自由流通股(%) 94.52 30日日均成交量(百万股) 11.25 股价走势 作者 分析师 余平 执业证书编号：S0680520010003 邮箱：yuping@gszq.com 相关研究 1、《航发控制（000738.SZ）：2022年前三季度实现归母净利润5.42亿元，同比增长36.38%》2022-10-25 2、《航发控制（000738.SZ）：2022H1实现归母净利润4.08亿元，同比增长37.37%》2022-08-24 3、《航发控制（000738.SZ）：我国航空发动机控制系统垄断性企业，长期增长确定性高》2022-08-18 2023年04月03日 P.2请仔细阅读本报告末页声明 壁垒也为公司带来高毛利，2020-2022年公司两机业务毛利率分别为30.30%、29.62%、28.11%。 2）成本费用持续管控，规模效应下盈利能力有望保持较高水平。费用方面，公司推进“AEOS建设（运营管理体系）、成本工程、核心能力、铸心工程和一次成功”五大工程，治理结构持续改善，2020-2022年期间费用率分别为16.07%、12.91%、12.2%。规模效应方面，航发集团小核心大协转发展战略下公司正加速培育战略供应商，目前零部件外协业务占比达到30%~40%，充分提高资源配置效率。总体上看，公司2020-2022年净利率得到显著提升，分别为10.62%、11.73%、13.93%，未来有望仍保持较高盈利能力水平。 3、改革端：614所已被列入首批改革试点单位，改制工作有序推进。614所主营控制系统软件和电子，航发控制专注关键机械液压执行机构，两者产品相辅相成，共同构成一个完整的控制系统。目前614所已被列入首批改革试点单位，我们认为，航空发动机属于国家重点支持的战略性产业，从资产完整性的角度来看未来控制系统软硬件结合是大势所趋。 4、投资建议：两机赛道是典型的拥有长期成长大空间、高壁垒、好格局的大赛道。控制系统作为两机核心分系统，将获得长期高增长，且国企改革可期。我们预计未来公司净利润有望年增长30%左右。预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.99、11.83、15.61亿元，对应的PE为36X、27X、21X。维持“买入”评级。 风险提示：航发新机型研制进度不及预期；改革进度不及预期。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,157 4,942 5,945 7,441 8,911 增长率yoy（%） 18.8 18.9 20.3 25.2 19.8 归母净利润（百万元） 488 688 899 1,183 1,561 增长率yoy（%） 32.7 41.2 30.5 31.7 31.9 EPS最新摊薄（元/股） 0.37 0.52 0.68 0.90 1.19 净资产收益率（%） 4.8 6.0 7.7 9.1 10.7 P/E（倍） 65.7 46.5 35.7 27.1 20.5 P/B（倍） 3.0 2.9 2.7 2.4 2.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2023年3月31日收盘价 2023年04月03日 P.3请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 10226 10910 11677 12901 14049 营业收入 4157 4942 5945 7441 8911 现金 2849 3503 4749 5185 7092 营业成本 2983 3570 4320 5403 6388 应收票据及应收账款 3593 3846 2759 3442 2499 营业税金及附加 13 22 24 22 27 其他应收款 6 3 8 6 11 营业费用 29 50 30 37 45 预付账款 47 60 68 92 100 管理费用 355 417 416 446 535 存货 1098 1364 1959 2043 2215 研发费用 152 185 178 223 178 其他流动资产 2634 2133 2133 2133 2133 财务费用 0 -49 -59 -64 -85 非流动资产 3950 4122 4558 5222 5727 资产减值损失 -42 -54 -59 -74 -89 长期投资 0 0 10 20 30 其他收益 31 27 10 10 10 固定资产 2538 2512 2917 3522 3983 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 793 817 835 861 880 投资净收益 0 75 0 0 0 其他非流动资产 618 793 795 819 834 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 14176 15032 16234 18124 19776 营业利润 600 791 1105 1457 1923 流动负债 2505 2583 2910 3627 3732 营业外收入 3 7 4 5 5 短期借款 171 21 171 171 171 营业外支出 7 4 5 5 5 应付票据及应付账款 1213 1664 1818 2536 2611 利润总额 596 794 1104 1457 1922 其他流动负债 1121 899 922 920 951 所得税 81 102 159 224 313 非流动负债 988 961 961 961 961 净利润 515 692 946 1233 1609 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 27 4 47 49 48 其他非流动负债 988 961 961 961 961 归属母公司净利润 488 688 899 1183 1561 负债合计 3493 3545 3871 4588 4694 EBITDA 959 1191 1353 1782 2324 少数股东权益 142 319 367 416 464 EPS（元） 0.37 0.52 0.68 0.90 1.19 股本 1315 1315 1315 1315 1315 资本公积 6684 6683 6683 6683 6683 主要财务比率 留存收益 2518 3147 3969 5049 6466 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 10540 11168 11996 13119 14618 成长能力 负债和股东权益 14176 15032 16234 18124 19776 营业收入(%) 18.8 18.9 20.3 25.2 19.8 营业利润(%) 36.7 31.8 39.6 31.9 31.9 归属于母公司净利润(%) 32.7 41.2 30.5 31.7 31.9 获利能力 毛利率(%) 28.2 27.8 27.3 27.4 28.3 现金流量表（百万元） 净利率(%) 11.7 13.9 15.1 15.9 17.5 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 4.8 6.0 7.7 9.1 10.7 经营活动现金流 894 789 1921 1560 2964 ROIC(%) 4.0 5.2 6.7 8.2 9.6 净利润 515 692 946 1233 1609 偿债能力 折旧摊销 438 500 366 464 575 资产负债率(%) 24.6 23.6 23.8 25.3 23.7 财