外部因素冲击Q4业绩，全年仍旧维持高增

全年成长稳健收官，四季度受客观因素冲击。2022全年实现营收115.76亿元（+33.90%），归母净利润6.05亿元（+40.20%），扣非归母净利润5.81亿元（+41.45%），全年业绩表现突出。具体到四季度，由于四季度国内疫情冲击，致使公司业务运转受到影响，叠加计提商誉减值等因素，单季度表现下滑。其中4Q22营收24.82亿元（-7.90%），归母净利润1.29亿元（-1.12%）,扣非归母净利润1.18亿元（-5.05%）。 各项业务成长性继续。我们拆分公司各版块收入与毛利率如下： 1)MGF全球货代业务：2022年全球货代业务收入同比增长21%，毛利率有所提升，2022全年货代业务毛利率11.4%；2)MRW仓储一体化业务：作为公司盈利能力最强的业务，公司22年仓储板块收入增长32.1%，毛利率同样增至46.6%，毛利额同比增长42.7%；3)MRT运输业务：运输业务同样实现较快增长，实现收入同比37.1%、毛利额同比44.7%的增速。 毛利率同比2021年略有改善；4)MGM全球移动交付业务：该业务包括国际工程物流与全球航运罐箱业务，22年实现9.7亿营收，同比增长70.6%，毛利率达到18.6%；5)化工品交易业务：受2022年疫情等因素影响，公司2021年化工品交易业务增速39.1%，全年毛利率3.1%。 综合来看，公司2022年毛利润增长42.1%，成长十分稳健，其中物流板块毛利润增速超过整体。四季度公司毛利润亦同比小幅微增。 商誉减值影响利润表现。2022年油价波动非常剧烈，上半年原油价格大幅上涨，下半年则由于国际战略石油储备的释放导致价格下跌。因此公司下半年终止了子公司密尔克卫瑞鑫化工的用油贸易、加油站业务，以及地方政策影响了子公司大春新能源业务。考虑业务变化较大，瑞鑫化工发生商誉减值。公司全年商誉减值3950万元，若考虑还原商誉部分，则公司业绩表现将显著更优。 风险提示：宏观经济波动超预期；公司市场扩张进度低于预期。 投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级。考虑2022年公司分销业务的进展受到疫情影响，叠加2023年出口板块的不确定性，我们将2023-2024年盈利预测分别从9.1、12.5亿下调至8.1、11.0亿，增速分别为34%、36%，新增2025年盈利预测14.4亿，同比增长30%。公司在过去已经体现出了非常强劲的成长性，且质量扎实，当前公司市值对应2023年业绩不足25x，维持买入评级。 盈利预测和财务指标 全年成长稳健收官，四季度受客观因素冲击。2022全年实现营收115.76亿元（+33.90%），归母净利润6.05亿元（+40.20%），扣非归母净利润5.81亿元（+41.45%），公司全年克服了二季度上海疫情、四季度疫情等不利影响，全年业绩表现突出。 具体到四季度，由于四季度国内疫情冲击，致使公司业务运转受到影响，叠加计提商誉减值等因素，单季度表现下滑。其中4Q22营收24.82亿元（-7.90%），归母净利润1.29亿元（-1.12%）,扣非归母净利润1.18亿元（-5.05%）。 图1：密尔克卫营业收入及增速（单位：百万、%） 图2：密尔克卫单季营业收入及增速（单位：百万、%） 图3：密尔克卫归母净利润及增速（单位：百万、%） 图4：密尔克卫单季归母净利润及增速（单位：百万、%） 各项业务成长性继续。我们拆分公司各版块收入与毛利率如下： 1)MGF全球货代业务：2022年全球集装箱海运运价仍旧维持高位，但SCFI全年均值较峰值的2021年下滑8.7%。得益于较高的运价水平与公司自身的箱量增长，公司2022年全球货代业务收入同比增长21%，实现营收37.82亿元。 毛利率方面，在运价下滑背景下，相对稳健的单箱毛利使得毛利率有所提升，2022全年货代业务毛利率11.4%，同比21年提升1.6个百分点。 2)MRW仓储一体化业务：作为公司盈利能力最强的业务，公司22年仓储板块收入增长32.1%，毛利率同样增至46.6%，毛利额同比增长42.7%，营收与毛利增速均大幅提速。公司2022年仓储板块增长成色十足，我们判断未来2-3年内，公司仓储业务将延续较快的产能投放节奏。 3)MRT运输业务：运输业务同样实现较快增长，实现收入同比37.1%、毛利额同比44.7%的增速。毛利率同比2021年略有改善。 4)MGM全球移动交付业务：该业务包括国际工程物流与全球航运罐箱业务，22年实现9.7亿营收，同比增长70.6%，毛利率达到18.6%。 5)化工品交易业务：受2022年疫情等因素影响，公司2021年化工品交易业务增速39.1%，且考虑到化工品价格在2H2022起波动有所加剧，公司对于板块利润率的考核加强，因此全年增长较为稳健。利润率方面随着收入体量扩大，全年毛利率3.1%。 综合来看，公司2022年毛利润增长42.1%，成长十分稳健，其中物流板块毛利润增速超过整体。四季度公司毛利润亦同比小幅微增。 商誉减值影响利润表现。2022年油价波动非常剧烈，上半年原油价格大幅上涨，下半年则由于国际战略石油储备的释放导致价格下跌。因此公司下半年终止了子公司密尔克卫瑞鑫化工的用油贸易、加油站业务，以及地方政策影响了子公司大春新能源业务。考虑业务变化较大，瑞鑫化工发生商誉减值。公司全年商誉减值3950万元，若考虑还原商誉部分，则公司业绩表现将显著更优。 扩张步履迅速，内生与外延投入有望为中期业绩提供支撑。22年下半年，公司继续稳扎稳打，扩展能力圈。内生方面，公司三、四季度分别完成上海奉贤、福建福州、山东青岛、内蒙古合计超过16万平方米（土地出让面积）的土地招拍，我们预计以上地块将为公司未来的中期业绩提供有力支撑。 外延并购方面，公司9月完成2.5亿收购南京久帝化工70%股权的交割，进一步提高在国内特种化工品、特种材料经销领域的优势，为汽车、电子、新能源、纺织、皮革、工业应用等领域客户提供更好的产品和技术解决方案。南京久帝是陶氏、杜邦、东曹等化工巨头在华的主要经销商，21年营收5.6亿。10月完成对集惠瑞曼迪斯100%股权的收购，标志着公司在环保危废处理方面的业务进入上海市场，进一步完成对化工企业服务闭环能力的打造。 投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级。考虑2022年公司分销业务的进展受到疫情影响，部分工作延后，叠加2023年出口板块的不确定性，我们将2023-2024年盈利预测分别从9.1、12.5亿下调至8.1、11.0亿，增速分别为34%、36%，新增2025年盈利预测14.4亿，同比增长30%。公司在过去已经体现出了非常强劲的成长性，且质量扎实，当前公司市值对应2023年业绩不足25x，维持买入评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明