2022年业绩公告点评：国内网文业务基本盘稳定，IP可视化战略持续推进

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 阅文集团（0772.HK）2022年业绩公告点评：国内网文业务基本盘稳定，IP可视化战略持续推进 2023年3月20日 强烈推荐/维持 阅文集团 公司报告 事件：公司发布2022年业绩公告，公司实现营业收入76.26亿元，同比减少12%；Non-IFRS归母净利润13.48亿元，同比增长9.6%。 点评： 主营收入短期承压，版权运营市场空间广阔。2022年，公司实现营业收入76.26亿元，同比减少12%。其中：（1）在线业务收入43.64亿元，同比减少17.8%，其中自有平台产品收入34.83亿元，同比减少9.5%，主要源于公司实施降本增效措施，减少了用户获取的营销开支；腾讯产品渠道收入5.91亿元，同比减少26.9%，主要源于免费阅读广告收入受宏观市场因素影响而下降；第三方平台收入2.9亿元，同比减少55.4%，主要源于公司中止了与一些第三方分销平台的合作。（2）版权运营业务收入31.6亿元，同比减少2.2%，主要源于公司自营网络游戏收入下滑，而影视电影、版权授权、动漫等收入增长稳健。我们认为，主营收入短期承压，主要源于公司在线阅读业务向高质量发展转型，主动压缩成本以及优化业务方向；版权运营在IP可视化战略下，市场空间广阔。 降本增效初见成效，运营效率有望进一步提升。2022年，公司营业成本35.96亿元，毛利率52.8%，同比下降0.3个百分点，毛利率基本保持稳定主要源于在线业务的内容成本和平台分销成本的分成比例稳定。销售费用20.03亿元，同比下降25.9%，主要源于在线业务的推广及广告开支的减少；管理费用12.38亿元，同比下降6.5%，主要源于研发开支及专业服务费的减少；Non-IFRS归母净利润13.48亿元，同比增长9.6%，净利率17.7%，同比提升3.5个百分点。我们认为，随着降本增效策略的持续推进，公司有望进一步优化成本结构并提升运营效率。 国内网文业务基本盘稳定，海外市场成为潜在增长点。截至2022年底，公司自有平台产品及腾讯自营渠道的平均月活用户2.44亿，同比减少1.9%。其中：公司自有平台产品的月活用户数为1.1亿，同比减少5.8%，主要源于用户获取的营销开支的减少；腾讯自营渠道的月活用户数则达到1.34亿，同比增长1.6%，保持稳定。2022年自有平台产品及腾讯产品自营渠道的平均月付费用户数790万人，付费率3.2%，同比下降0.3个百分点；每名付费用户平均每月贡献收入37.8元，同比下降4.8%。另一方面，2022年公司国内在线阅读平台新增约54万名作家及95万本小说；持续加强反盗版体系并在2022年收获明显成效，优质内容数量以及收入增长明显；以及公司海外平台WebNovel发展良好，平台目前提供约2900部中文译文作品和约50万部当地原创作品。我们认为，公司国内网文业务基本盘稳定，并向高质量及多样性发展，海外市场成为潜在增长点。 IP可视化战略持续推进，商业化价值有望加速释放。在IP可视化方面，公司围绕优质IP储备，在影视、动画、漫画等领域均取得了明显进展，在报告期内推出了电影《这个杀手不太冷静》、电视剧《人世间》、动画《斗破苍穹缘起》和漫画《大奉打更人》等热门作品。在IP商品化方面，公司持续拓展IP衍生商品形态，在消费品、潮流玩具等领域取得了初步进展，例如公司授权推出的《斗破苍穹》多款雕像累计GMV就超过了2000万元，公司自主研发的《诡秘之主》系列盲盒也即将面世。我们认为，公司未来仍将持续推动优 公司简介： 阅文集团成立于2015年3月，旗下囊括QQ阅读、起点中文网、新丽传媒等业界知名品牌，汇聚了强大的创作者阵营、丰富的作品储备，覆盖200多种内容品类，触达数亿用户；在下游打造精品化的多业态衍生，向用户提供丰富的精神文化产品，阅文已搭建起以在线业务+版权运营双轮驱动的文创生态。 资料来源：公司官网 未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 无 交易数据 52周股价区间（港元） 18.90-44.85 总市值（亿港元） 368 流通市值（亿港元） 368 总股本/流通A股（亿股） 10.15/0 流通B股/H股（亿股） 0/10.15 52周日均换手率 0.39% 52周股价走势图 资料来源：iFinD、东兴证券研究所 分析师：石伟晶 021-25102907 shi_wj@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480518080001 -60%-40%-20%0%20%40%2022-03-172022-04-132022-05-132022-06-092022-07-062022-08-012022-08-252022-09-212022-10-182022-11-112022-12-072023-01-052023-02-032023-03-01阅文集团 恒生指数 质IP的全链路开发，加速IP可视化进程和衍生商品开发进程，IP影响力和商业价值将持续提升。 投资建议：阅文集团是国内网络文学市场龙头，拥有强大的创作者阵营和丰富的作品储备，未来公司有望不断强化自身的IP全产业链运营能力，加速释放IP商业化价值。我们预计2023-2025年公司Non-IFRS净利润分别为17.60亿元，19.95亿元和23.08亿元，对应现有股价PE分别为18X，16X，14X。给予公司2024年25XPE估值，对应每股目标价37.8元人民币（43.1港元），维持“强烈推荐”评级。 风险提示：（1）免费阅读模式持续冲击导致付费用户数减少；（2）影视行业强监管政策超预期；（3）公司IP产业链整合进展低于预期。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（亿元） 86.68 76.26 85.05 94.86 106.28 增长率（%） 1.7% -12.0% 11.5% 11.5% 12.0% Non-IFRS净利润（亿元） 12.30 13.48 17.60 19.95 23.08 增长率（%） 34.1% 9.6% 30.5% 13.4% 15.7% 每股收益（元） 1.22 1.33 1.74 1.97 2.28 PE 26 24 18 16 14 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2 东兴证券深度报告 阅文集团（0772.HK）2022年业绩公告点评：国内网文业务基本盘稳定，IP可视化战略持续推进 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 分析师简介 分析师：石伟晶 传媒与互联网行业首席分析师，上海交通大学工学硕士。7年证券从业经验，曾供职于华创证券、安信证券，2018年加入东兴证券研究所。2019年新浪金麒麟传媒行业新锐分析师。全面覆盖A股传媒及海外互联网板块，与优秀公司为伍，致力于领先市场挖掘产业投资机会。紧密跟踪产业趋势，以腾讯为核心，覆盖社区社交、网游、短视频、长视频、直播、音乐及有声书等赛道；以美团为核心跟踪生活服务互联网发展趋势，以拼多多为核心跟踪国内电商及跨境电商发展趋势。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 东兴证券深度报告 阅文集团（0772.HK）2022年业绩公告点评：国内网文业务基本盘稳定，IP可视化战略持续推进 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）： 以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上； 推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间； 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间； 回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数）： 以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上； 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间； 看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 东兴证券研究所 北京 上海 深圳 西城区金融大街5号新盛大厦B座16层 虹口区杨树浦路248号瑞丰国际大厦5层 福田区益田路6009号新世界中心46F 邮编：100033 电话：010-66554070 传真：010-66554008 邮编：200082 电话：021-25102800 传真：021-25102881 邮编：518038 电话：0755-83239601 传真：0755-23824526