2023H1业绩公告点评：主营收入承压，IP可视化战略持续推进

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 阅文集团（0772.HK）2023H1业绩公告点评：主营收入承压，IP可视化战略持续推进 2023年8月15日 强烈推荐/维持 阅文集团 公司报告 事件：公司发布2023H1业绩公告，实现营业收入32.83亿元，同比减少19.7%；归母净利润3.77亿元，同比增长64.8%；经调整净利润6.03亿元，同比下降9.4%。 点评： 主营收入承压，在线阅读付费业务稳中向好。2023年上半年，公司实现营业收入32.83亿元，同比减少19.7%。其中：（1）在线业务收入20.39亿元，同比减少11.6%，其中自有平台产品收入17.64亿元，同比增长0.1%，主要源于公司提升运营效率，减少ROI较低的营销支出，同时公司加强反盗版措施；腾讯产品渠道收入1.77亿元，同比减少49.1%，主要源于优化分销渠道；第三方平台收入0.98亿元，同比减少50.3%，主要源于公司中止与一些第三方分销平台的合作。（2）版权运营业务收入11.90亿元，同比减少31.2%，主要源于上线的影视项目同比减少。我们认为，当前公司主营收入承压主要由于在线阅读业务免费模式广告收入下滑以及第三方渠道优化。公司聚焦精品内容以及创新社区互动玩法均取得进展，上半年付费人数同比提升8.6%，环比增长12.8%，达到880万人，在线阅读付费业务稳中向好。 净利润率同比提升，盈利能力仍有提升空间。2023年上半年，公司营业成本16.78亿元，毛利率48.9%，同比下降3.6个百分点，主要源于影视项目毛利率下降。销售费用8.22亿元，销售费率25.0%，同比下降2.1个百分点，主要源于在线业务的推广及广告开支的减少；管理费用5.35亿元，管理费率16.3%，同比增加2.6个百分点；归母净利润3.77亿元，，同比增长64.8%，主要源于去年同期投资及收购的公司公允价值亏损2.35亿元。上半年公司净利润率11.5%，同比增加5.9个百分点。我们认为，在降本增效以及高质量发展思路下，公司盈利能力仍有提升空间。 IP可视化战略持续推进，IP影响力和商业价值将持续提升。2023年上半年，公司持续推进IP可视化战略。影视领域，公司上线电视剧《平凡之路》和《纵有疾风起》，均取得优异收视效果；动画领域，公司播出经典IP《星辰变》和《全职法师》的续作；漫画领域，公司上线《大奉打更人》、《从红月开始》、《超神宠兽店》等作品；在游戏领域，《凡人修仙传》和《吞噬星空》等授权改编游戏成功上线，并向合作伙伴授权《斗破苍穹》、《星辰变》等热门IP改编权；自主运营的经典IP游戏《新斗罗大陆》推出新资料片。我们认为，公司将持续推动优质IP的全链路开发，加速IP可视化进程和衍生商品开发进程，IP影响力和商业价值将持续提升。 投资建议：阅文集团不断强化IP全产业链运营能力，持续释放IP商业化价值。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为10.34亿元，11.68亿元和12.88亿元，对应现有股价PE分别为29X，26X，24X，维持“强烈推荐”评级。 公司简介： 阅文集团成立于2015年3月，旗下囊括QQ阅读、起点中文网、新丽传媒等业界知名品牌，汇聚了强大的创作者阵营、丰富的作品储备，覆盖200多种内容品类，触达数亿用户；在下游打造精品化的多业态衍生，向用户提供丰富的精神文化产品，阅文已搭建起以在线业务+版权运营双轮驱动的文创生态。 资料来源：公司官网 未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 无 交易数据 52周股价区间（港元） 19.58-44.10 总市值（亿港元） 324 流通市值（亿港元） 324 总股本/流通A股（亿股） 10.18/0 流通B股/H股（亿股） 0/10.18 52周日均换手率 - 52周股价走势图 资料来源：恒生聚源，东兴证券研究所 分析师：石伟晶 021-25102907 shi_wj@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480518080001 -60%-40%-20%0%20%40%60%0772.HKHSI.GI 风险提示：（1）在线业务付费用户数快速下降；（2）IP可视化战略进展低于预期。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（亿元） 86.68 76.26 73.47 76.56 81.59 增长率（%） 1.7% -12.0% -3.7% 4.2% 6.6% 归母净利润（亿元） 18.47 6.08 10.34 11.68 12.88 增长率（%） 141.2% -67.1% 70.1% 12.9% 10.3% 每股收益（元） 1.81 0.60 1.02 1.15 1.27 PE 16.5 50.0 29.4 26.0 23.6 资料来源：公司财报，东兴证券研究所 P2 东兴证券深度报告 阅文集团（0772.HK）2023H1业绩公告点评：主营收入承压，IP可视化战略持续推进 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 财务报表预测及比率分析资产负债表（百万元）2020202120222023E2024E2025E利润表（百万元）2020202120222023E2024E2025E货币资金2848.234528.415545.775907.637058.898244.81营业额8525.708668.247625.627347.447656.338158.81应收账款3296.292747.242048.932381.192481.292644.14销售成本4291.634068.803595.523844.183920.804070.43预付款项、按金及其他应收款项611.73775.46983.57710.72740.60789.21其他费用0.000.000.000.000.000.00其他应收款0.000.000.000.000.000.00销售费用2498.192700.812002.611714.161733.391866.74存货1212.33653.76760.27838.82855.54888.19管理费用873.771323.851238.181102.121071.891142.23其他流动资产3531.764025.433137.383240.563371.773585.23财务费用-47.53 -56.59 -106.91 -10.95 -22.69 -26.78 流动资产总计11500.3312730.3112475.9113078.9114508.0916151.58其他经营损益0.000.000.00180.00180.00180.00长期股权投资598.58932.281008.751008.751008.751008.75投资收益4.73199.19198.970.000.000.00固定资产39.5945.12132.86112.0491.2370.41公允价值变动损益0.000.000.000.000.000.00在建工程0.000.000.000.000.000.00营业利润914.39830.571095.19877.941132.931286.19无形资产1121.871104.16971.97809.98647.98485.99其他非经营损益-5453.11 1472.50-321.37 339.00327.00324.00长期待摊费用0.000.000.000.000.000.00税前利润-4538.72 2303.07773.821216.941459.931610.19其他非流动资产8055.408485.458144.988144.988144.988144.98所得税-38.52 460.14166.19182.54291.99322.04非流动资产合计9815.4310567.0010258.5710075.769892.959710.14税后利润-4500.20 1842.93607.631034.401167.951288.15资产总计21315.7623297.3122734.4823154.6724401.0425861.71归属于非控制股股东利润-16.33 -3.68 -0.56 0.000.000.00短期借款554.44792.78417.880.000.000.00归属于母公司股东利润-4483.87 1846.61608.191034.401167.951288.15应付账款1039.651127.371203.871094.511116.321158.92EBITDA-4284.33 2741.281044.661388.801620.051766.22其他流动负债2623.072591.372362.012275.042331.642461.57NOPLAT905.78619.34845.05736.94888.191007.53流动负债合计4217.164511.513983.763369.553447.973620.49EPS(元)-4.40 1.810.601.021.151.27长期借款691.49382.540.000.000.000.00其他非流动负债1308.601216.29796.00796.00796.00796.00非流动负债合计2000.091598.83796.00796.00796.00796.00主要财务比率2020202120222023E2024E2025E负债合计6217.256110.344779.764165.554243.974416.49成长能力股本0.650.650.641000.642000.643000.64营收额增长率2.13%1.67%-12.03%-3.65%4.20%6.56%储备15092.8617185.8117956.6916956.6915956.6914956.69EBIT增长率-483.83%148.98%-70.31%80.83%19.18%10.17%留存收益0.000.000.001034.402202.353490.50EBITDA增长率-394.79%163.98%-61.89%32.94%16.65%9.02%归属于母公司股东权益15093.5117186.4617957.3418991.7420159.6921447.84税后利润增长率-504.65%140.95%-67.03%70.24%12.91%10.29%归属于非控制股股东权益5.000.52-2.62 -2.62 -2.62 -2.62 盈利能力权益合计15098.5117186.9717954.7218989.1220157.0721445.22毛利率49.66%53.06%52.85%47.68%48.79%50.11%负债和权益合计21315.7623297.3122734.4823154.6724401.0425861.71净利率-52.78%21.26%7.97%14.08%15.25%15.79%ROE-29.71%10.74%3.39%5.45%5.79%6.01%ROA-21.04%7.93%2.68%4.47%4.79%4.98%现金流量表（百万元）2020202120222023E2024E2025EROIC5.84%4.32%5.75%5.47%6.48%7.33%税后经营利润901.93505.23703.74746.25906.351028.95估值倍数折旧与摊销301.92494.80377.74182.81182.81182.81P/E财务费用-47.53 -56.59 -106.91 -10.95 -22.69 -26.78 P/S其他经营资金-46.06 175.03602.21-437.47 -199.50 -285.0