2022年业绩快报点评：订阅业务表现亮眼，成本费用拉低增速

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 云软件服务 2023年02月28日 金山办公（688111）2022年业绩快报点评 强推 （维持） 订阅业务表现亮眼，成本费用拉低增速 目标价：325元 当前价：288.71元 事项：  公司发布业绩快报，2022年实现营业收入38.85亿元，同比增长18.44%；归属于母公司所有者净利润11.18亿元，同比增长7.40%；归属于母公司所有者扣除非经常性损益净利润9.44亿元，同比增长12.28%。  评论：  订阅业务增速亮眼，授权与广告业务下行。个人订阅业务，2022年实现收入约20.50亿元，同比增长约40%。机构订阅业务，2022年实现收入约6.92亿元，同比增长约55%。总体来说订阅业务表现亮点，实现超预期增长。机构授权业务，2022年实现收入约8.36亿元，同比下降约13%。公司提前布局各地下沉市场及行业信创业务加上机构客户因正版化需求对公司产品采购持续增加，抵消了信创订单收缩的部分影响。互联网广告及其他业务，2022年实现收入约3.06亿元，同比下降约24%。公司始终以用户体验为中心，持续调整互联网广告业务；同期海外业务稳定发展。  C端保持高速扩张，B端涨跌互现。个人客户方面，2022年度，尽管全球PC及手机出货量疲软，公司主要产品个人用户基数仍保持逆势增长。公司通过不断升级个人产品使用体验，进一步优化会员结构，提升会员质量，推动国内个人办公服务订阅业务持续稳定增长。机构客户方面，一方面，公司深度服务国内政企客户办公数字化转型，满足其效率提升、数据管理、安全管控、行业场景应用等需求，持续推进政企端云一体化及协作办公进程，机构订阅及服务业务高速增长；另一方面，信创订单收缩带来机构授权业务下降。  成本叠加费用上升，利润端增速低于营收端。2022年公司实现营业收入38.85亿元，同比增长18.44%；营业利润11.97亿元，同比增长6.79%；归属于母公司所有者净利润11.18亿元，同比增长7.40%。由上可知，营业利润及归母净利润增速均低于营收增速，预计一方面来源于成本的上升，另一方面在于费用特别是研发费用持续高投入。根据2022年半年报，公司2022年上半年加大外部资源及硬件采购，毛利率下降2.9pct；费用端来看，2022年上半年，研发费用率同比提升7.9pct。  投资建议：授权业务收缩利润承压，订阅业务表现亮眼提升韧性。根据业绩快报叠加授权业务带来利润减损影响，我们预计2022-2024年营业收入为38.85亿元、54.07亿元、76.29亿元，对应增速18.4%、39.2%、41.1%；归母净利润为11.18亿元、15.73亿元、22.17亿元，（原22-24年预测值为13.2亿元、17.8亿元、24.8亿元）对应增速分别为7.4%、40.6%、40.9%；对应EPS（摊薄）分别为2.43元、3.41元、4.81元。估值方面，参考DCF绝对估值，测算得目标市值约1500亿，目标价约325元，维持“强推”评级。  风险提示：正版化推进不及预期；竞品出现导致市场竞争加剧。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 3,280 3,885 5,407 7,629 同比增速(%) 45.1% 18.4% 39.2% 41.1% 归母净利润(百万) 1,041 1,118 1,573 2,217 同比增速(%) 18.6% 7.4% 40.6% 40.9% 每股盈利(元) 2.26 2.43 3.41 4.81 市盈率(倍) 128 119 85 60 市净率(倍) 17.2 15.3 13.3 11.2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年2月27日收盘价 证券分析师：魏宗 邮箱：weizong@hcyjs.com 执业编号：S0360522100001 公司基本数据 总股本(万股) 46,126.50 已上市流通股(万股) 46,126.50 总市值(亿元) 1,331.72 流通市值(亿元) 1,331.72 资产负债率(%) 24.78 每股净资产(元) 18.18 12个月内最高/最低价 323.00/158.00 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《金山办公（688111）2022年半年报点评：订阅业务超预期增长，长期向好趋势不改》 2022-08-24 《金山办公（688111）深度研究报告：订阅业务稳健增长，信创打开成长空间》 2022-08-14 《金山办公（688111）2021年报&2022年一季报点评：订阅业务不断突破，信创助力业绩增长》 2022-04-30 -26%0%26%52%22/0222/0522/0722/1022/1223/022022-02-28~2023-02-27金山办公沪深300华创证券研究所 金山办公（688111）2022年业绩快报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,254 2,558 4,670 7,539 营业收入 3,280 3,885 5,407 7,629 应收票据 4 3 6 8 营业成本 429 473 635 869 应收账款 412 487 678 957 税金及附加 35 40 56 79 预付账款 26 18 24 36 销售费用 695 823 1,146 1,617 存货 2 2 3 4 管理费用 326 386 537 758 合同资产 2 1 1 2 研发费用 1,082 1,281 1,783 2,516 其他流动资产 6,996 7,007 7,053 7,087 财务费用 -17 0 0 0 流动资产合计 8,694 10,075 12,434 15,631 信用减值损失 -12 1 0 0 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 0 -1 0 0 长期股权投资 123 123 123 123 公允价值变动收益 -1 60 50 50 固定资产 88 36 15 106 投资收益 205 110 180 250 在建工程 0 10 30 55 其他收益 199 156 216 306 无形资产 118 106 96 86 营业利润 1,121 1,208 1,696 2,397 其他非流动资产 1,403 1,401 1,397 1,396 营业外收入 4 4 4 3 非流动资产合计 1,732 1,676 1,661 1,766 营业外支出 6 10 10 18 资产合计 10,426 11,751 14,095 17,397 利润总额 1,119 1,202 1,690 2,382 短期借款 0 0 0 0 所得税 50 54 75 106 应付票据 0 0 0 0 净利润 1,069 1,148 1,615 2,276 应付账款 212 204 269 403 少数股东损益 28 30 42 59 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,041 1,118 1,573 2,217 合同负债 1,421 1,683 2,342 3,305 NOPLAT 1,053 1,148 1,615 2,276 其他应付款 91 91 91 91 EPS(摊薄)（元） 2.26 2.43 3.41 4.81 一年内到期的非流动负债 40 40 40 40 其他流动负债 503 584 809 1,134 主要财务比率 流动负债合计 2,267 2,602 3,551 4,973 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 0 4 8 12 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 45.1% 18.4% 39.2% 41.1% 其他非流动负债 378 378 378 378 EBIT增长率 18.9% 9.1% 40.6% 40.9% 非流动负债合计 378 382 386 390 归母净利润增长率 18.6% 7.4% 40.6% 40.9% 负债合计 2,645 2,984 3,937 5,363 获利能力 归属母公司所有者权益 7,720 8,677 10,026 11,843 毛利率 86.9% 87.8% 88.3% 88.6% 少数股东权益 61 90 132 191 净利率 32.6% 29.6% 29.9% 29.8% 所有者权益合计 7,781 8,767 10,158 12,034 ROE 13.4% 12.8% 15.5% 18.4% 负债和股东权益 10,426 11,751 14,095 17,397 ROIC 421.3% 91.4% 58.4% 47.4% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 25.4% 25.4% 27.9% 30.8% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 5.4% 4.8% 4.2% 3.6% 经营活动现金流 1,864 1,234 1,933 2,815 流动比率 3.8 3.9 3.5 3.1 现金收益 1,120 1,215 1,649 2,296 速动比率 3.8 3.9 3.5 3.1 存货影响 -1 0 -1 -1 营运能力 经营性应收影响 -32 -67 -199 -293 总资产周转率 0.3 0.3 0.4 0.4 经营性应付影响 113 -8 65 134 应收账款周转天数 44 42 39 39 其他影响 664 95 419 679 应付账款周转天数 148 159 134 139 投资活动现金流 -1,364 -10 -20 -125 存货周转天数 2 2 2 2 资本支出 -153 -13 -22 -127 每股指标(元) 股权投资 -87 0 0 0 每股收益 2.26 2.43 3.41 4.81 其他长期资产变化 -1,124 3 2 2 每股经营现金流 4.04 2.68 4.19 6.10 融资活动现金流 -247 80 199 179 每股净资产 16.74 18.81 21.74 25.68 借款增加 40 4 4 4 估值比率 股利及利息支付 -277 -230 -412 -518 P/E 128 119 85 60 股东融资 0 62 0 0 P/B 17 15 13 11 其他影响 -10 244 607 693 EV/EBITDA 128 118 87 62 资料来源：公司公告，华创证券预测 金山办公（688111）2022年业绩快报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 计算机组团队介绍 分析师：邓怡 厦门大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。2021年新财富第六名、新浪金麒麟最佳分析师第五名。 研究员：戴晨 南京大学理学博士，2022年5月加入华创证券研究所，主要覆盖网络安全、智能驾驶、电力信息化等领域。 助理研究员：梁佳 上海财经大学经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。 分析师：魏宗 中国人民大学金融学硕士。2022年加入华创证券研究所。 金山办公（688111）2022年业绩快报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮