22Q4业绩点评：研发费用控制得当，自动驾驶稳步扩大规模

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年02月24日增持百度集团-SW（09888.HK）——22Q4业绩点评研发费用控制得当，自动驾驶稳步扩大规模核心观点公司研究·海外公司财报点评互联网·互联网II证券分析师：谢琦联系人：徐焘021-60933157021-60375437xieqi2@guosen.com.cnxutao@guosen.com.cnS0980520080008基础数据投资评级增持(维持)合理估值185.00-195.00港元收盘价140.50港元总市值/流通市值388389/309807百万港元52周最高价/最低价166.30/73.70港元近3个月日均成交额1348.69百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《百度集团-SW（09888.HK）-业绩前瞻：业绩仍受宏观压力，关注AI及自动驾驶》——2023-02-22《百度集团-SW（09888.HK）-广告业务挑战加剧，AI云和智能驾驶势头良好》——2022-05-28《广告业务仍存挑战，智能驾驶商业化加速》——2022-03-03《百度集团-SW-09888.HK-财报点评：人工智能和智驾业务收获颇丰，广告需求持续疲弱》——2021-11-19《百度集团-SW-09888.HK-财报点评：AI云增长超预期，宏观因素将影响三季度广告业务》——2021-08-15收入整体企稳，利润率显著提升，公布50亿美元回购计划。2022Q4，百度集团实现总收入331亿元，同比基本持平。分业务类型来看，在线营销收入受宏观环境影响而同比下滑6%，其他业务收入则实现同比增长9%。百度核心和爱奇艺的经调整归母利润率都有所提升，主要受益于公司的降本增效举措。百度宣布董事会已授权一项新股份回购计划，公司可回购不超过50亿美元的股份，有效期至2025年12月31日。核心在线营销仍承压，今年有望逐季复苏。2022Q4，百度核心在线营销收入为181亿元，同比减少6%。2022年四季度受到宏观环境的影响，广告市场的整体需求仍然疲弱。随着后续宏观经济有望向好，我们期望广告主的需求会逐季回归，预计百度核心在线营销收入有望在2023Q2实现同比增速转正。AI云可比口径下实现收入增长，利润率同比优化。根据公司业绩会议，2022Q4，AI云实现收入51亿元，可比口径下同比增长4%。与此同时，云业务的利润率同比提升，主要因公司收缩低利润率的业务，以及在传统行业推出标准化的解决方案。自动驾驶业务规模持续扩大，预计2023年投放200台无人驾驶运营车辆。根据公司公告，2022Q4，百度的自动驾驶服务萝卜快跑供应的自动驾驶订单为56.1万单，同比增长162%。12月26日，百度宣布在武汉大规模拓展全无人自动驾驶商业化运营。根据公司官方公众号，百度Apollo计划于2023年在全国范围内陆续增加投放200台全无人驾驶运营车辆。爱奇艺：热播剧集驱动收入增长，调整后经营利润环比提升86%。2022Q4，爱奇艺实现收入76亿元，同比增长3%，为2021Q4以来首次增速转正。主要得益于《卿卿日常》等剧集热播，日均付费订阅会员数（剔除试用会员）同比增长15%至1.1亿，会员订阅收入同比增长15%至47亿元。爱奇艺经调整经营利润率提升至13%，经营性现金流连续三个季度为正。投资建议：我们认为，百度研发人才储备丰富，短期内对文心一言的投入对研发费用影响有限，23Q1开始核心广告有望逐季向好。由于公司降本增效进展显著，我们小幅上调盈利预测，预计公司于2023-2025年实现经调整归母净利润225/264/314亿元，上调幅度为0%/3%/0%；同时维持目标价185-195港币。继续维持“增持”评级。风险提示：宏观经济下行导致广告大盘增速不及预期的风险；自动驾驶业务发展慢于预期的风险；疫情反复的风险；政策风险等。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)124,493123,675134,558147,382159,705(+/-%)16.3%-0.7%8.8%9.5%8.4%调整后归母净利润(百万元)18,73820,68022,54726,36131,420(+/-%)-14.9%10.4%9.0%16.9%19.2%调整后EPS（元）6.787.488.169.5411.37EBITMargin8.4%12.9%12.7%13.3%15.5%净资产收益率（ROE）4.8%3.4%6.0%6.1%6.8%市盈率（PE）23.621.419.616.814.1EV/EBITDA32.423.624.922.218.2市净率（PB）2.091.981.861.751.63资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2收入整体企稳，利润率显著提升收入整体企稳，在线营销收入受宏观环境影响。2022Q4，百度集团实现总收入331亿元，同比基本持平。其中：分业务分部来看，百度核心收入同比下降1%，爱奇艺收入同比增长3%。分业务类型来看，在线营销收入受宏观环境影响而同比下滑6%，百度核心在线营销和爱奇艺广告收入都有所下滑；其他业务收入则实现同比增长9%，主要受百度核心AI及云业务、爱奇艺订阅会员收入的增长所驱动。降本增效取得成效，两大分部的利润率均有所提升。百度集团实现经调整归母净利润54亿元，同比增长32%；经调整归母净利润率16%，同比提升约4pct。百度核心和爱奇艺的经调整归母利润率都有所提升。其中，百度核心实现经调整归母净利润49亿元，同比增长6%；经调整归母净利润率19pct，同比提升1pct。利润率的提升，主要受益于公司的降本增效举措，销售及管理费率、研发费率同比显著下降。图1：百度集团营业收入及增速（亿元、%）图2：百度集团经调整归母净利润及利润率（亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图3：百度核心营业收入及增速（亿元、%）图4：百度核心经调整归母净利润及利润率（亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：百度核心毛利及毛利率（亿元、%）图6：百度核心销售及管理费率、研发费率（%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理核心在线营销仍然承压，今年有望逐季复苏核心在线营销受宏观环境影响，托管页收入占比同比提升。2022Q4，百度核心在线营销收入为181亿元，同比减少6%。2022年四季度受到宏观环境的影响，广告市场的整体需求仍然疲弱。根据CTR媒介智讯监测，2022年10月、11月、12月，广告市场整体花费同比下降15.6%、10.5%、18.0%。其中，托管页收入占百度核心在线营销收入的比例于2022Q4达到45%，我们测算托管页收入同比有小幅增长。全年来看，托管页收入占比达48%，同比提升约8pct。移动生态方面，百度APP于2022年12月的月活跃用户达6.48亿，同比增加4%。此外，根据公司业绩会议，即使面临消费者外出时间增加，百度主要APP的用户时长总和在1月仍然实现同比6.6%的增长，体现出百度移动生态的强用户粘性。图7：百度核心在线营销服务收入及增速（亿元、%）图8：托管页收入及占百度核心广告收入比例（亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理在线营销服务有望在2023年逐季复苏。春节期间，我们观察到服务消费有所复苏，本地生活复苏尤其显著。根据公司业绩会议，随着经济复苏，医疗、旅游等线下相关垂类有了显著改善，线上垂类如网络游戏则表现相对较弱。随着后续宏观经 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4济有望向好，我们期望广告主的需求会逐季回归，预计百度核心在线营销服务收入有望在2023Q2实现同比增速转正，其中托管页将继续成为重要的推动力。AI云利润率优化，自动驾驶持续扩大业务规模2022Q4，百度核心非在线营销收入为76亿元，同比增长11%。主要受其他AI驱动业务及云业务的推动。AI云可比口径下实现收入增长，利润率同比优化。根据公司业绩会议，2022Q4，AI云实现收入51亿元，可比口径下同比增长4%。收入增速放缓，主要因部分项目的线下交付部署推迟，收入确认也延后。与此同时，云业务的利润率同比提升，主要因公司收缩低利润率的业务，以及在传统行业推出标准化的解决方案。根据公司公告，截至2022年年末，按合同金额逾人民币1千万元计，已有69座城市落地实践了百度ACE智能交通，同比增加近一倍。自动驾驶业务持续扩大业务规模，于武汉大规模拓展商业化运营。根据公司公告，2022Q4，百度的自动驾驶服务萝卜快跑供应的自动驾驶订单为56.1万单，同比增长162%。截至2023年1月底，萝卜快跑累计向大众提供的自动驾驶出行服务订单超过200万单。12月26日，百度宣布在武汉大规模拓展全无人自动驾驶商业化运营。目前，百度旗下自动驾驶出行服务平台“萝卜快跑”在武汉的运营面积超130平方公里，覆盖人口达100万。12月30日，百度“萝卜快跑”首批获准在京开展全无人自动驾驶测试。根据公司官方公众号，百度Apollo计划于2023年在全国范围内陆续增加投放200台全无人驾驶运营车辆。图9：百度核心非在线营销收入及增速（亿元、%）图10：百度核心AI云收入及增速（亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及测算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5图11：百度ACE智能交通落地城市数（合同金额超千万元）图12：萝卜快跑供应的自动驾驶订单数（万）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及测算此前，公司宣布大模型项目“文心一言”将于3月正式发布。根据公司官方公众号，目前已有爱奇艺、集度汽车（通过Apollo）、小度、宇信科技、汉得信息、金蝶软件、宝宝巴士、智联招聘、太平洋汽车网等企业加入百度文心一言生态圈。根据公司业绩会议，公司将探索把AI融合进各项业务中，包括移动生态和智能驾驶解决方案。爱奇艺：热播剧集驱动会员收入增长，盈利能力显著改善热播剧集驱动下，付费会员数和收入重回正增长。2022Q4，爱奇艺实现收入76亿元，同比增长3%，为2021Q4以来首次增速转正。主要得益于《卿卿日常》等剧集热播，日均付费订阅会员数（剔除试用会员）同比增长15%至1.1亿，会员订阅收入同比增长15%至47亿元。根据爱奇艺致股东信，爱奇艺在2022Q4上线了6部爆款剧集，带动会员播放时长同比增长超40%，环比增长超30%。由于《狂飙》的热播，我们预计爱奇艺2023Q1的会员收入仍有望维持增长。图13：爱奇艺收入及增速（亿元、%）图14：爱奇艺日均付费订阅会员数（百万、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告6利润率显著优化，经营性现金流连续三个季度为正。2022Q4，爱奇艺实现经调整经营利润9.77亿元（去年同期为亏损5.15亿元），经调整经营利润率提升至13%，同比提升约25pct。这主要得益于：1）内容成本占收入比例同比下降15pct；2）销售及管理费率同比下降2pct；3）研发费率同比下降4pct。本季度爱奇艺经营性现金流净额为8.54亿元，连续三个季度为正，同比、环比均有大幅改善。图15：爱奇艺销售及管理费率、研发费率（%）图16：爱奇艺经调整经营利润及利润率（亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理投资建议我们认为，百度在短期内业绩仍然取决于在线营销业务，而AI及自动驾驶业务则有望成为长期的增长