证券研究报告：玻璃制造|深度报告 2023年2月21日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业投资评级 强于大市|首次评级 行业基本情况 收盘点位 5783.16 52周最高 6367.62 52周最低 4377.62 行业相对指数表现（相对值） 资料来源：聚源，中邮证券研究所 研究所 分析师:丁士涛 SAC登记编号:S1340522090005 Email:dingshitao@cnpsec.com 近期研究报告 光伏玻璃行业系列报告（一） 风物长宜放眼量 ⚫ 光伏组件封装重要材料，超白压延玻璃是主流产品 光伏玻璃是生产太阳能电池组件所需的封装材料，其强度、透光率对光伏组件的寿命和发电效率有重要影响。根据制作工艺的不同，光伏玻璃可分为超白压延玻璃与浮法玻璃；其中，压延玻璃主要应用于晶硅太阳能电池组件，浮法玻璃主要应用于薄膜电池组件及晶硅系列双玻组件。近年来，在光伏组件大型化、轻量化以及双玻组件渗透率提升的发展趋势下，作为封装材料的光伏玻璃也正在向大型化与薄型化发展。 ⚫ 供给相对过剩，周期底部价格承压 2022年，全国新增光伏装机容量87.41 GW，同比增长59.13%。2023年伴随着硅料新增产能释放，硅料供给端转松，组件企业有望加速扩产，推动光伏玻璃需求端增长。根据我们测算，2023-2025年全球光伏玻璃需求量约为2323/2703/3140万吨。 供给端来看，截至2023年1月末，全国光伏玻璃在产窑炉104个，产线401条，在产产能合计为7.90万T/D，同比增长91.65%。2022年全年及2023年1月，全国共有36条产线投产，日熔化量合计为3.76万T/D。我们测算2023-2025年光伏玻璃在产产能约为9.30/12.04/13.22万T/D，高于供需平衡产能10.2%/22.5%/15.5%。 我们认为在行业供给端充裕，价格低位运行且原燃料价格涨幅较大导致光伏玻璃企业盈利水平承压情况下，光伏玻璃企业继续扩产的意愿或有所减弱。另外，2022年11月工信部等三部门在《关于巩固回升向好趋势加力振作工业经济的通知》中提出，开展光伏压延玻璃产能预警，指导光伏压延玻璃项目合理布局。预计后续各省将陆续对新建项目的数量、规模及投产时间加以调控。 ⚫ 双寡头格局明确，成本优势是核心竞争力 光伏玻璃行业基于其投资门槛、技术门槛、环保门槛较高的属性，具备一定的进入壁垒，行业格局较为集中。2022年末，光伏玻璃行业产能排名前两名的信义光能和福莱特合计市占率约为50%。南玻A、中建材、彩虹新能源、安彩高科、亚玛顿等产能排名前十的企业占比约为85%。2022 H1福莱特/信义光能/洛阳玻璃/彩虹新能光伏玻璃业务的毛利 率 分 别 为23.02%/26.7%/9.71%/14.97%，较2021年下降12.68/14.40/10.58/6.15 pct。2022年在原材料及燃料价格均大幅上涨的情况下，光伏玻璃企业的毛利率均有所下降，但福莱特、信义光能等一线龙头的毛利率仍高于二线龙头10%-15%。 ⚫ 投资建议 光伏玻璃需求端受益于光伏装机高增预期，行业成长属性凸显。当前光伏玻璃供给端相对充裕，原燃料价格高位运行，行业盈利正处于周期底部，预计后续价格继续下降空间有限。我们推荐具备“后发优势”的浮法龙头旗滨集团2023年光伏玻璃实现从0到1的突破将推动公司估值水平抬升；超白压延玻璃与TCO镀膜玻璃技术兼备的金晶科技，有望受益于钙钛矿电池商业化进程加速带来的TCO镀膜玻璃需求放量；建议关注洛阳玻璃*、南玻A*（标*为暂未覆盖标的）。 -31%-28%-25%-22%-19%-16%-13%-10%-7%-4%-1%2022-022022-052022-072022-092022-122023-02玻璃制造沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 ⚫ 风险提示 光伏新增装机量不及预期；双玻组件渗透率提升不及预期；原材料、燃料价格大幅上涨风险；供给端增长过快风险。 重点公司盈利预测与投资评级 代码 简称 投资评级 收盘价 （元） 总市值 （亿元） EPS（元） PE（倍） 2023E 2024E 2023E 2024E 601636.SH 旗滨集团 买入 11.58 291.43 0.85 1.11 22.74 13.43 600586.SH 金晶科技 买入 11.22 155.88 0.71 0.86 23.87 12.63 600876.SH 洛阳玻璃* 未评级 21.30 102.11 0.88 1.50 40.40 23.75 000012.SZ 南玻A* 未评级 7.02 163.26 0.83 0.96 9.88 8.25 注：股价为2023年2月20日收盘价，标*为未覆盖，盈利预测来自iFinD的一致预测 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 光伏组件封装重要材料，超白压延玻璃是主流产品.............................................. 6 1.1 超白压延玻璃应用于晶硅组件 ........................................................... 6 1.2 双玻组件渗透率提升，驱动光伏玻璃薄型化发展 ........................................... 8 1.3 TCO镀膜玻璃：薄膜太阳能电池组件中作用不可或缺 ....................................... 10 2 供给相对过剩，周期底部价格承压 .......................................................... 14 2.1 硅料供给转松，奠定光伏装机高增基调 .................................................. 14 2.2 供给端新增产能较多，23年扩产节奏或有所放缓 .......................................... 19 3 双寡头格局明确，成本优势是核心竞争力 .................................................... 25 4 投资建议................................................................................ 35 5 风险提示................................................................................ 35 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表目录 图表 1：光伏玻璃产业链图示 ................................................................. 6 图表 2：光伏玻璃与普通玻璃特征对比 ......................................................... 6 图表 3：两种光伏玻璃生产工艺设备及主要流程 ................................................. 7 图表 4：晶硅太阳能电池组件结构 ............................................................. 7 图表 5：2021年晶硅太阳能电池组件成本占比（%） .............................................. 7 图表 6：几种典型光伏玻璃的特点 ............................................................. 8 图表 7：2021-2030 E不同尺寸的硅片占比（%） ................................................. 8 图表 8：双面发电示意图 ..................................................................... 8 图表 9：单玻组件与双玻组件的特点 ........................................................... 9 图表 10：传统单玻组件与双玻组件的结构 ...................................................... 9 图表 11：传统单玻组件与双玻组件的最大功率衰减率（%） ....................................... 9 图表 12：2020-2030E单/双玻组件占比（%） ................................................... 10 图表 13：2020-2030E ≤2.5/3.2 mm光伏玻璃占比（%） ......................................... 10 图表 14：薄膜太阳能电池主要类型 ........................................................... 10 图表 15：薄膜太阳能电池结构 ............................................................... 10 图表 16：TCO镀膜玻璃主要类别及性能参数 .................................................... 11 图表 17：First Solar薄膜组件转换效率（%） ................................................. 11 图表 18：CdTe薄膜组件与晶硅组件发电性能对比 ............................................... 11 图表 19：2012-2021全球薄膜组件产量及市场份额（GW，%） ..................................... 12 图表 20：2021全球不同类型薄膜光伏组件产量构成（GW） ....................................... 12 图表 21：几种典型的薄膜电池与晶硅电池组件应用于BIPV的主要特点 ............................. 12 图表 22：BIPV光伏幕墙图示 ................................................................ 13 图表 23：2016-2021幕墙行业产值及同比增速（亿元，%） ....................................... 13 图表 24：2022-2025E BIPV光伏幕墙市场规模预测表 ............................................ 13 图表 25：NREL最佳实验室电池转换效率图 ..................................................... 14 图表 26：全国钙钛矿电池产能及渗透率（GW，%） ........................................