2023年01月20日 重整润盈生物，第二曲线增长可期 —均瑶健康（605388.SH）公司动态研究报告 买入(首次) 投资要点 分析师：孙山山 S1050521110005 sunss@cfsc.com.cn 基本数据 2023-01-19 当前股价（元） 13.65 总市值（亿元） 59 总股本（百万股） 430 流通股本（百万股） 141 52周价格范围（元） 12.37-21.07 日均成交额（百万元） 122.24 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 ▌ 重整润盈生物，深化产业链布局 2022年11月16日公司第二次临时股东大会审议通过关于变更部分募集资金投资项目的议案，议案拟将“均瑶大健康饮品品牌升级建设项目”剩余资金用于“润盈生物工程（上海）有限公司破产重整项目”，重整投资总额为 2.79亿元，规划润盈生物2023-2025年目标营收1.32/2.67/5.30亿元，净利润不低于0.3/0.76/1.8亿元。润盈生物是国内较早开展益生菌领域生产的龙头企业，高活性冻干菌粉年产能达 300 吨，是亚洲大型益生菌生产基地之一，产品销往 70多个国家和地区。目前共研发生产 30 多种中国本土益生菌菌种，拥有 4000 余株自主知识产权的益生菌菌种资源库，掌握菌种核心技术。我们认为此次重整项目能推动双方在菌株储备、生产技术、海外市场方面形成优势互补，提升公司在益生菌领域的专业化经营能力，初步实现公司在益生菌领域研发、生产、渠道的产业链一体化布局，提升公司在益生菌领域的行业地位。 ▌ 关注主业利润释放，第二曲线增长可期 2023年公司将在稳固常温乳酸菌市场地位基础上，大力布局和拓展益生菌领域，打造第二增长曲线。我们认为主要有三大看点：1）主业利润有望释放：味动力存在提价预期，我们认为将覆盖原料价格上涨，此外公司费用投放将更加精准，实现控费增效。2）益生菌业务有望加速发展：目前公司已成为润盈生物重整投资人并与江南大学达成战略合作协议，为公司在益生菌领域发展打造技术壁垒，同时公司将聚焦青幽爽、畅饮爽以及纤美君三大益生菌系列产品进行打造，并加速终端益生菌品牌培育，完善益生菌产品矩阵。3）渠道布局持续完善：公司坚持“双向延伸”的渠道策略，一方面积极开拓一、二线市场及新零售渠道，另一方面将针对原有“味动力”渠道继续做下沉及渠道加密，使经销商覆盖至乡镇层级，建设全域产品渠道。 ▌ 盈利预测 我们看好公司在常温乳酸菌行业内的领先地位，通过添加公司独家核心功能菌株为产品进行赋能，增强产品核心竞争力，同时继续深耕现有渠道，在核心销售区域基础上再恢复、培育出若干个亿级市场，产品叠加与渠道的叠加推动“味动力”常温乳酸菌业务不断提升。此外，通过重整润盈生物有望打造第二增长曲线。预计2022-2024年EPS为0.26/0.47/0.68元，当前股价对应PE分别为53/29/20倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 -40-30-20-1001020(%)均瑶健康沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 风险提示 宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、成本上涨、益生菌市场增长不及预期等。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 914 1,061 1,862 2,634 增长率（%） 7.2% 16.2% 75.4% 41.5% 归母净利润（百万元） 147 112 200 293 增长率（%） -31.3% -24.1% 79.3% 46.5% 摊薄每股收益（元） 0.34 0.26 0.47 0.68 ROE（%） 7.6% 5.7% 10.1% 14.6% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产: 现金及现金等价物 1,077 1,115 1,135 1,193 应收款 9 10 15 19 存货 77 82 98 114 其他流动资产 505 517 540 555 流动资产合计 1,668 1,724 1,788 1,881 非流动资产: 金融类资产 466 476 484 489 固定资产 398 415 405 385 在建工程 72 29 12 5 无形资产 85 80 76 72 长期股权投资 0 0 0 0 其他非流动资产 73 73 73 73 非流动资产合计 628 598 566 535 资产总计 2,296 2,321 2,354 2,415 流动负债: 短期借款 1 0 0 0 应付账款、票据 116 127 131 136 其他流动负债 73 73 73 73 流动负债合计 332 346 358 390 非流动负债: 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 18 18 18 18 非流动负债合计 18 18 18 18 负债合计 350 363 376 408 所有者权益 股本 430 430 430 430 股东权益 1,947 1,958 1,978 2,007 负债和所有者权益 2,296 2,321 2,354 2,415 现金流量表 2021A 2022E 2023E 2024E 净利润 146 112 200 293 少数股东权益 -1 0 0 0 折旧摊销 27 31 32 31 公允价值变动 3 0 0 0 营运资金变动 6 6 -24 3 经营活动现金净流量 180 149 208 327 投资活动现金净流量 23 17 20 22 筹资活动现金净流量 -165 -101 -180 -264 现金流量净额 37 64 47 85 利润表 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 914 1,061 1,862 2,634 营业成本 542 702 1,182 1,639 营业税金及附加 7 10 16 21 销售费用 169 171 298 419 管理费用 76 83 140 195 财务费用 -19 -31 -32 -33 研发费用 13 17 30 42 费用合计 238 239 436 623 资产减值损失 0 -5 -4 -3 公允价值变动 3 0 0 0 投资收益 28 16 13 10 营业利润 193 141 252 368 加:营业外收入 8 1 2 3 减:营业外支出 5 2 3 4 利润总额 196 140 251 367 所得税费用 51 29 51 74 净利润 146 112 200 293 少数股东损益 -1 0 0 0 归母净利润 147 112 200 293 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 成长性 营业收入增长率 7.2% 16.2% 75.4% 41.5% 归母净利润增长率 -31.3% -24.1% 79.3% 46.5% 盈利能力 毛利率 40.6% 33.8% 36.5% 37.8% 四项费用/营收 26.0% 22.6% 23.4% 23.6% 净利率 15.9% 10.5% 10.7% 11.1% ROE 7.6% 5.7% 10.1% 14.6% 偿债能力 资产负债率 15.2% 15.7% 16.0% 16.9% 营运能力 总资产周转率 0.4 0.5 0.8 1.1 应收账款周转率 102.2 104.3 121.7 135.2 存货周转率 7.0 8.7 12.2 14.6 每股数据(元/股) EPS 0.34 0.26 0.47 0.68 P/E 39.9 52.6 29.3 20.0 P/S 6.4 5.5 3.2 2.2 P/B 3.0 3.0 3.0 2.9 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，5年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 何宇航：山东大学法学学士，英国华威大学硕士，取得法学、经济学双硕士学位，2年食品饮料卖方研究经验。于2022年1月加盟华鑫证券研究所，负责调味品行业研究工作。 ▌ 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌ 证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 > 20% 2 增持 10% — 20% 3 中性 -10% — 10% 4 卖出 < -10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 > 10% 2 中性 -10% — 10% 3 回避 < -10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切