限电限产下业绩回落，募投项目助力长期成长

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 20.71 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 2.15 已上市流通A股(亿股) 0.54 总市值(亿元) 44.45 年内股价最高最低(元) 37.23/19.29 沪深300指数 3657 创业板指 2373 相关报告 1.《疫情反复下收入承压，整体盈利能力仍然较强-【国金化工】善水科...》，2022.8.16 2.《产品定价权优势渐显，盈利能力显著提升-【国金化工】善水科技2...》，2022.4.28 3.《业绩稳步增长，募投项目持续推进-【国金化工】善水科技年报点评》，2022.4.19 4.《成本优势显著的染料中间体细分龙头-【国金化工】善水科技深度报...》，2021.12.31 陈屹 分析师 SAC执业编号：S1130521050001 chenyi3＠gjzq.com.cn 王明辉 分析师 SAC执业编号：S1130521080003 wangmh＠gjzq.com.cn 李含钰 联系人 lihanyu＠gjzq.com.cn 限电限产下业绩回落，募投项目助力长期成长 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 384 552 553 941 1,891 营业收入增长率 -14.22% 43.94% 0.15% 70.15% 100.97% 归母净利润(百万元) 110 142 158 244 376 归母净利润增长率 -20.97% 29.50% 10.81% 54.50% 54.11% 摊薄每股收益(元) 0.683 0.663 0.735 1.136 1.750 每股经营性现金流净额 0.10 0.47 0.93 -0.09 -0.00 ROE(归属母公司)(摊薄) 24.57% 7.21% 7.57% 10.81% 14.91% P/E 0.00 45.53 28.18 18.24 11.83 P/B 0.00 3.28 2.13 1.97 1.76 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  公司2022年10月26日发布3季报：2022年前三季度公司实现营业总收入3.4亿元，同比下滑11.83%，归母净利润0.96亿元，同比增长1.34%。3季度单季度营收0.94亿元，同比下滑37.84%，归母净利润0.27亿元，同比下滑40.84%。 经营分析  疫情反复下行业终端需求偏弱，生产方面受高温限电限产影响，公司3季度业绩承压。今年3季度以来，各地受到高温干旱天气影响，电力供应相对紧张，公司生产受到限电影响导致产能利用率有所下滑。需求方面来看，全国疫情多点散发，下游纺织印染行业需求表现持续偏弱，叠加运输和供应链的不稳定，公司核心产品6-硝体和5-硝体的销量均受到影响，进一步影响了三季度的收入情况，3季度总收入环比2季度下滑34.4%。从盈利方面来看，在上游原料吡啶涨价的压力下，公司吡啶类深加工产品盈利能力有所削弱， 3季度单季度整体销售毛利率为33.73%，环比下降4.69%。  募投项目建设持续推进，产品种类丰富后盈利能力有望优化。公司募投的吡啶类农药中间体项目中产品种类较为丰富，目前已经形成规模化生产的只有2-氯吡啶，后续随着高附加值产品2,3-二氯吡啶、2,3,5-三氯吡啶、2-氯-5-氯甲基吡啶等产品的规模化量产落地，公司产品结构优化的同时将带动盈利能力继续提升。 投资建议  公司为国内领先的染料中间体细分龙头，切入农药中间体行业后有望迎来新成长，但考虑到疫情对整体行业的影响，公司产品产销和盈利均受到一定程度影响，还有高温限电限产对募投项目建设进展的影响，我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为1.58、2.44、3.76亿元（其中22-24年分别下调24.2%、19%、12.6%），对应PE分别为28.2、18.2、11.8倍，维持“增持”评级。 风险提示  疫情影响下游需求及运输、募投项目投产不及预期、工艺技术升级不及预期、原料价格大幅上涨、产品市场竞争格局恶化、限售股解禁 020040060080010001200140019.2924.6530.0135.37211 224220 324220 624220 924人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 善水科技 沪深300 2022年10月26日 基础化工组 善水科技 (301190.SZ) 增持（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 447 384 552 553 941 1,891 货币资金 118 12 1,518 1,433 974 557 增长率 -14.2% 43.9% 0.1% 70.2% 101.0% 应收款项 147 208 264 240 399 785 主营业务成本 -211 -220 -339 -319 -544 -1,192 存货 31 53 84 105 164 326 %销售收入 47.2% 57.2% 61.5% 57.7% 57.8% 63.0% 其他流动资产 62 171 208 209 217 239 毛利 236 164 213 234 397 700 流动资产 358 444 2,074 1,986 1,753 1,908 %销售收入 52.8% 42.8% 38.5% 42.3% 42.2% 37.0% %总资产 72.0% 74.9% 93.4% 84.6% 71.9% 67.4% 营业税金及附加 -4 -3 -3 -4 -8 -15 长期投资 5 5 5 5 5 5 %销售收入 0.9% 0.8% 0.5% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 123 119 117 297 659 897 销售费用 -6 -6 -1 -6 -9 -19 %总资产 24.7% 20.0% 5.3% 12.6% 27.0% 31.7% %销售收入 1.4% 1.5% 0.2% 1.0% 1.0% 1.0% 无形资产 9 23 22 21 21 21 管理费用 -47 -24 -31 -44 -75 -151 非流动资产 140 149 147 361 685 923 %销售收入 10.4% 6.2% 5.7% 8.0% 8.0% 8.0% %总资产 28.0% 25.1% 6.6% 15.4% 28.1% 32.6% 研发费用 -16 -13 -18 -22 -40 -85 资产总计 498 593 2,221 2,347 2,438 2,831 %销售收入 3.6% 3.3% 3.3% 4.0% 4.2% 4.5% 短期借款 0 0 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） 163 119 159 158 265 429 应付款项 15 18 25 45 75 160 %销售收入 36.4% 30.9% 28.8% 28.5% 28.2% 22.7% 其他流动负债 143 121 167 164 55 99 财务费用 -1 1 1 27 22 13 流动负债 158 139 193 209 130 259 %销售收入 0.1% -0.4% -0.1% -4.9% -2.3% -0.7% 长期贷款 0 0 47 47 47 47 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 3 7 6 6 6 6 公允价值变动收益 0 1 3 0 0 0 负债 160 146 246 262 183 312 投资收益 3 3 3 1 0 0 普通股股东权益 337 447 1,975 2,085 2,256 2,519 %税前利润 2.0% 2.6% 2.0% 0.3% 0.0% 0.0% 其中：股本 161 161 215 215 215 215 营业利润 167 126 168 186 287 442 未分配利润 109 208 335 445 616 879 营业利润率 37.4% 32.7% 30.3% 33.6% 30.5% 23.4% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 0 4 0 0 0 0 负债股东权益合计 498 593 2,221 2,347 2,438 2,831 税前利润 167 129 167 186 287 442 利润率 37.3% 33.7% 30.3% 33.6% 30.5% 23.4% 比率分析 所得税 -28 -19 -25 -28 -43 -66 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 16.5% 14.9% 14.8% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 139 110 142 158 244 376 每股收益 0.864 0.683 0.663 0.735 1.136 1.750 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 2.095 2.779 9.200 9.714 10.509 11.734 归属于母公司的净利润 139 110 142 158 244 376 每股经营现金净流 1.081 0.100 0.472 0.928 -0.089 -0.002 净利率 31.1% 28.6% 25.8% 28.5% 25.9% 19.9% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.221 0.341 0.525 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 41.24% 24.57% 7.21% 7.57% 10.81% 14.91% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 27.95% 18.53% 6.41% 6.72% 10.00% 13.27% 净利润 139 110 142 158 244 376 投入资本收益率 40.29% 22.56% 6.71% 6.29% 9.79% 14.22% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 0 0 15 20 38 62 主营业务收入增长率 -7.00% -14.22% 43.94% 0.15% 70.15% 100.97% 非经营收益 -3 -4 -4 2 5 3 EBIT增长率 -7.31% -27.14% 34.12% -0.94% 68.01% 61.95% 营运资金变动 37 -91 -52 19 -306 -441 净利润增长率 -4.72% -20.97% 29.50% 10.81% 54.50% 54.11% 经营活动现金净流 174 16 101 199 -19 0 总资产增长率 11.75% 19.18% 274.38% 5.70% 3.89% 16.09% 资本开支 -3 -16 -4 -234 -364 -300 资产管理能力 投资 -42 -105 -35 0 0 0 应收账款周转天数 4.3 4.6 3.2 3.8 4.0 4.2 其他 3 3 4 1 0 0 存货周转天数 54.1 69.9 73.3 120.0 110.0 100.0 投资活动现金净流 -41 -117 -35 -234 -364 -300 应付账款周转天数 18.5 21.4 12.0 20.0 19.0 18.0 股权募资 22 0 1,401 0 0 0 固定资产周转天数 78.9 106.5 75.5 128.3 138.4 95.5 债权募资 -