核心竞争力不断加强、份额提升加速，Q3业绩超预期

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 纸包装 2022年10月27日 裕同科技（002831）2022年三季报点评 推荐 （维持） 核心竞争力不断加强、份额提升加速，Q3业绩超预期 目标价：44.1元 当前价：33.75元 事项：  22Q1-3公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润120.4/10.2/10.8亿元，YoY+19.7%/52.7%/84.5%。单Q3公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润48.9/5.4/5.8亿元，YoY+22.0%/63.9%/80.9%，剔除仁禾、华宝利并表，营收/归母净利润同比+18.5%/58.5%。剔除并表及汇率影响，利润同比+37.3%。 评论：  受益格局优化，核心业务增长亮眼。分产品，22Q1-Q3消费电子/酒包/烟包/环保产品收入34.8/2.5/2.2/3.7亿元，YoY+24.7%/-5.5%/-2.6%/+84.4%，单Q3收入同比+38.7%/+6.5%/-1.3%/+65.0%。预计消费电子增长主要系行业竞争加剧、友商交付能力承压，大客户转单，公司份额提升。环保产品增长系传统客户订单导入+新客户拓展。烟酒包增速放缓系疫情影响客户生产经营（酒包）及招投标节奏（烟标）。  毛利修复+费用管控，盈利稳步上行。22Q3公司毛利率25.4%，YoY+2.4pct，QoQ+4.0pct，环比增长系旺季开工率提升，及产品结构优化，同比增长系汇率变动、原材料价格下降及智能工厂推广，22Q3公司期间费用率9.3%，YoY-3.1pct，销售/管理/研发/财务费用率变动-0.5/-0.8/+0.9/-2.8pct，财务费用减少系汇兑受益增加。净利率端，22Q3销售净利率12.1%，YoY+3.3pct，若剔除汇率影响（汇兑收益+远期结汇亏损净影响~7000万）以及收购标的并表（~2000万），22Q3净利率9.6%，YoY+0.8pct。  多措并举，持续注入增长动力。产业端，公司收购智能穿戴材料供应商仁禾智能，以及国内声学产品龙头华宝利电子，看好资源协同下业务快速成长、持续增厚一体化服务能力。制造端，许昌智能工厂上半年投产，另有合肥、武汉等工厂规划建设，有望进一步提升生产效率及盈利能力。资本端，由于包装产品强调服务半径，公司上市以来围绕客户需求，进行全球化扩张布局。目前资本开支高峰已过，现有固定资产可满足后续增长需求，进入业绩收获期，利润端压力放缓。  看好业务扩张+盈利中枢抬升，维持“推荐”评级。未来公司增长点在于：1）消费电子行业出清，公司份额扩张。2）酒包、烟包及并购标的等新业务增长。3）费用管控+智能工厂推进+产能利用率提高+折旧摊销边际压力减轻，利润率中枢抬升。另一方面，公司已完成1000万股回购，占比总股本1.07%（共计2.63亿，均价26.3元），印证长期成长信心。考虑公司盈利改善逻辑持续得到验证，我们上调公司盈利预测，预计2022-2024年归母净利润15.3/18.3/22.1亿元（前值14.5/18.0/22.1亿元），对应当前股价PE为20.6/17.2/14.2倍。采用DCF估值法，给予公司2022年目标价44.1元/股，对应2022年27倍PE，2023年22倍PE，维持“推荐”评级。  风险提示：原料成本大幅波动，市场竞争加剧等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 14,850 18,185 21,501 24,963 同比增速(%) 26.0% 22.5% 18.2% 16.1% 归母净利润(百万) 1,017 1,528 1,830 2,207 同比增速(%) -9.2% 50.2% 19.8% 20.6% 每股盈利(元) 1.09 1.64 1.97 2.37 市盈率(倍) 30.9 20.6 17.2 14.2 市净率(倍) 3.4 2.9 2.6 2.2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年10月26日收盘价 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 公司基本数据 总股本(万股) 93,051.36 已上市流通股(万股) 52,035.27 总市值(亿元) 314.05 流通市值(亿元) 175.62 资产负债率(%) 50.08 每股净资产(元) 10.49 12个月内最高/最低价 34.88/24.25 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《裕同科技（002831）2022年中报点评：业绩增长超预期，利润率改善逻辑持续兑现》 2022-08-25 《裕同科技（002831）重大事项点评：收购华宝利电子60%股权，消费电子布局再延展》 2022-07-22 《裕同科技（002831）2021年报及2022年一季报点评：Q1业绩增势强劲，新兴业务持续发力》 2022-04-28 -27%-12%2%17%21/1022/0122/0322/0622/0822/102021-10-26~2022-10-26裕同科技沪深300华创证券研究所 裕同科技（002831）2022年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 2,664 2,497 3,682 4,716 营业收入 14,850 18,185 21,501 24,963 应收票据 5 150 144 149 营业成本 11,652 14,075 16,512 19,097 应收账款 5,594 7,671 8,896 10,331 税金及附加 81 113 131 144 预付账款 296 385 442 526 销售费用 364 446 528 613 存货 1,779 2,214 2,612 3,076 管理费用 814 997 1,178 1,368 合同资产 0 0 0 0 研发费用 586 718 849 986 其他流动资产 683 1,201 1,105 1,231 财务费用 181 72 156 163 流动资产合计 11,021 14,118 16,881 20,029 信用减值损失 -55 0 0 0 其他长期投资 26 26 26 26 资产减值损失 -39 -20 -20 -20 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 -28 -65 0 0 固定资产 5,001 4,606 4,350 4,119 投资收益 105 100 10 10 在建工程 869 869 819 769 其他收益 66 40 40 40 无形资产 725 653 587 529 营业利润 1,215 1,819 2,177 2,623 其他非流动资产 1,067 1,028 998 973 营业外收入 8 9 9 8 非流动资产合计 7,688 7,182 6,780 6,416 营业外支出 19 19 19 19 资产合计 18,709 21,300 23,661 26,445 利润总额 1,204 1,809 2,167 2,612 短期借款 3,320 3,320 3,320 3,320 所得税 136 205 246 295 应付票据 483 631 736 818 净利润 1,068 1,604 1,921 2,317 应付账款 2,511 3,318 3,896 4,557 少数股东损益 51 76 91 110 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,017 1,528 1,830 2,207 合同负债 74 91 107 124 NOPLAT 1,229 1,668 2,059 2,461 其他应付款 93 93 93 93 EPS(摊薄)（元） 1.09 1.64 1.97 2.37 一年内到期的非流动负债 665 665 665 665 其他流动负债 377 492 585 688 主要财务比率 流动负债合计 7,523 8,610 9,402 10,265 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 1,192 1,192 1,192 1,192 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 26.0% 22.5% 18.2% 16.1% 其他非流动负债 427 427 427 427 EBIT增长率 -12.7% 35.7% 23.5% 19.5% 非流动负债合计 1,619 1,619 1,619 1,619 归母净利润增长率 -9.2% 50.2% 19.8% 20.6% 负债合计 9,142 10,229 11,021 11,884 获利能力 归属母公司所有者权益 9,261 10,689 12,167 13,978 毛利率 21.5% 22.6% 23.2% 23.5% 少数股东权益 306 382 473 583 净利率 7.2% 8.8% 8.9% 9.3% 所有者权益合计 9,567 11,071 12,640 14,561 ROE 10.6% 13.8% 14.5% 15.2% 负债和股东权益 18,709 21,300 23,661 26,445 ROIC 9.5% 11.6% 13.0% 13.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 48.9% 48.0% 46.6% 44.9% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 58.6% 50.6% 44.3% 38.5% 经营活动现金流 1,168 -6 1,773 1,655 流动比率 1.5 1.6 1.8 2.0 现金收益 1,831 2,283 2,630 2,994 速动比率 1.2 1.4 1.5 1.7 存货影响 -261 -435 -398 -463 营运能力 经营性应收影响 -266 -2,292 -1,256 -1,505 总资产周转率 0.8 0.9 0.9 0.9 经营性应付影响 107 955 683 742 应收账款周转天数 131 131 139 139 其他影响 -243 -517 114 -113 应付账款周转天数 74 75 79 80 投资活动现金流 -1,605 -100 -150 -150 存货周转天数 51 51 53 54 资本支出 -1,610 -140 -182 -175 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 1.09 1.64 1.97 2.37 其他长期资产变化 5 40 32 25 每股经营现金流 1.26 -0.01 1.91 1.78 融资活动现金流 444 -61 -438 -471 每股净资产 9.95 11.49 13.08 15.02 借款增加 1,037 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -417 -505 -561 -668 P/E 30.9 20.6 17.2 14.2 股东融资 34 0 0 0 P/B 3.4 2.9 2.6 2.2 其他影响 -210 444 123 197 EV/EBITDA 24 19 16 14 资料来源：公司公告，华创证券预测 裕同科技（002831）2022年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工纺服组团队介绍 组长、首席