请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 金融数据的研究要点与技巧 ——信达宏观方法论之九 [Table_ReportDate] 2022年10月20日 [Table_FirstAuthor] 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱：xieyunliang@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 宏观研究 [Table_ReportType] 深度报告 [Table_Author] 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： xieyunliang@cindasc.com 肖张羽 宏观研究助理 邮 箱： xiaozhangyu@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 金融数据的研究要点与技巧 [Table_ReportDate] 2022年10月20日 [Table_Summary] 摘要： 所谓“兵马未动、粮草先行”，金融数据能够刻画经济的整体状态，也是央行非常关注的指标，对于经济运行存在领先性。同时，其对资本市场的表现有一定的指示作用。本文系统地阐述了金融数据的一些研究要点与技巧。 ➢ 社融的分析方法——从整体判断到结构拆解。 表内业务：新增人民币贷款由短期企业贷款、票据融资、中长期企业贷款、短期居民贷款、中长期居民贷款、非银贷款组成，具有明显的季节性。短期企业贷款主要用于企业补充流动性，中长期企业贷款更能反映实体企业投资需求；短期居民贷款与居民日常消费有关，中长期居民贷款大部分是房贷。票据融资通常与中长期贷款具有替代关系，当实体融资需求不足时，银行会大量投放票据融资，以满足信贷增长指标。 表外业务：信托贷款和委托贷款主要受监管政策和实体融资需求两方面影响，去杠杆背景下持续被压缩。未贴现银行承兑汇票主要用于满足中小企业的支付需求，规模可以通过贴现利率来判断。 直接融资：企业债发行对监管政策和债券市场行情较为敏感；股票融资与权益市场景气度、IPO的数量紧密相关。 其他：其他项中政府债券的影响里较大，政府债券发行规模取决于财政规模和财政发行节奏。 ➢ 存款的分析方法。存款具有季节性规律，春节前存款从企业流向居民，春节期间及春节后反之；其他时间呈现季末冲高、季初回落的特征。财政存款取决于财政开支水平，财政开支力度大时财政存款回落，反之则反。非银金融机构存款与股市行情有关，牛市时期券商存放的客户保证金会转换为非银金融机构存款，其也跟居民购买理财的行为有关。 ➢ 存款数据和社融的进一步挖掘。（1）M2与社融的剪刀差主要反映的是外汇占款、同业业务（未投向实体）、财政支出、表外业务、以及政府债券这五项，前三项影响为正，后两项为负。M2与社融的剪刀差一般被看作利率债的领先指标。（2）M1和 M2增速剪刀差是实体经济的领先指标。 ➢ 案例分析。2022年9月社融数据表现十分亮眼，且有两个重要支撑项，一个是企业贷款，一个是非标融资。人民币贷款分项中，企业贷款贡献最大，究其原因，一是多项政策工具支持，撬动配套贷款多增。二是随着政策工具落地，基建投资需求持续上升。三是留抵退税对于企业贷款需求的替代效应进一步弱化。9月表外融资依旧呈现为正向贡献，尤其是委托贷款大幅增加，主要源于开发性金融工具的资金投放。存款数据上，M2-M1增速剪刀差收窄，反映出企业资金活跃度提升，对未来预期有所好转。投资角度，中长期贷款上行对股市构成利好。 ➢ 风险因素：疫情变异导致疫苗失效；国内政策超预期等. 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 目 录 一、社融的起源与意义 ....................................................................................................................... 4 二、社融的分析方法 ........................................................................................................................... 6 2.1 表内业务 .............................................................................................................................. 7 2.2 表外业务 ............................................................................................................................ 12 2.3 直接融资 ............................................................................................................................ 12 2.4 其他 .................................................................................................................................... 13 三、存款数据的分析方法 ................................................................................................................. 14 3.1 存款波动的影响因素......................................................................................................... 14 3.1 基础货币、货币乘数和M2之间的关系 ......................................................................... 15 四、存款数据和社融的进一步挖掘 ................................................................................................. 16 4.1 如何理解 M2 和社融增速剪刀差 ................................................................................... 16 4.2 如何理解M1和M2增速剪刀差 ...................................................................................... 18 五、案例分析 .................................................................................................................................... 19 5.1 9月金融数据分析 .............................................................................................................. 19 5.2 投资启示 ............................................................................................................................ 22 附录1：图表 ..................................................................................................................................... 24 附录2：信达宏观方法论系列报告 .................................................................................................. 26 风险因素 ............................................................................................................................................ 26 表 目 录 表 1：社会融资规模指标发展史 ............................................................................................. 4 表 2：通过其他存款行机构资产负债表看社融和M2 ............................................................ 17 表 3：关于限制非标的文件 .................................................................................................. 25 图 目 录 图 1：社融规模同比与信贷同比走势分化 ............................................................................... 5 图 2：社融同比对实体经济有一定领先性 ............................................................................... 6 图 3：社融的构成（2021年末） ........................................................................................... 7 图 4：人民币贷款减去非银机构的贷款与社融口径的人民币贷款几乎一致 ............................. 8 图