请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 CPI的深度拆解与预测逻辑 ————信达宏观方法论之十一 [Table_ReportDate] 2022年11月19日 [Table_FirstAuthor] 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱：xieyunliang@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 宏观研究 [Table_ReportType] 深度报告 [Table_Author] 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： xieyunliang@cindasc.com 肖张羽 宏观研究助理 联系电话：+86 15502128053 邮 箱： xiaozhangyu@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] CPI的深度拆解与预测逻辑 [Table_ReportDate] 2022年11月22日 [Table_Summary] 摘要： 本文为CPI分析框架，主要梳理了CPI的定义与编制方式、核心影响因素、以及预测方法。 ➢ 判断CPI的核心影响因素。CPI由八个一级分项，268个基本分类构成。由于CPI分项较多且产业分散，我们需要找出影响CPI的核心因素，着重分析。筛选这些因素需要综合考虑两点，一是波动，二是权重。从结果来看，畜肉、鲜菜、鲜果、交通通信、医疗保健这五项是分析CPI的关键变量。 ➢ CPI近月预测方法： “高频+环比”法。第一步，对食品项的二级分类环比数据进行预测。其中，CPI中的重点食品项，即畜肉、鲜菜、鲜果，均可使用有效的高频指标帮助跟踪。第二步，交通通信CPI中的交通工具用燃料项与居住CPI中的水电燃料项均受到原油价格的影响，因此可以根据国际油价对这两个二级分项进行预判。第三步，其他分项使用“环比均值法”进行预测，并根据春节因素调整。第四步，对各项的预测结果加权平均得到CPI的环比预测值。 ➢ CPI远月预测方法:基于“猪周期”与原油价格的CPI预测。猪周期的本质是猪肉供求关系变化带来价格的周期性波动。根据生猪养殖过程，能繁母猪存栏量领先猪肉出栏约10个月，鉴于此可基于能繁母猪存栏量情况构建模型预测猪肉价格。相较于猪肉价格基本由国内决定，原油作为全球最重要的大宗商品，其价格与全球经济息息相关。原油价格分析主要考虑供给、需求、地缘政治三个因素的影响。 ➢ 案例分析。继9月CPI不及市场预期后，10月CPI涨幅再次弱于市场预期。核心CPI与上月持平，显示出10月涨幅不及预期主要和食品、能源相关。在生猪生产周期、短期压栏惜售和猪肉消费旺季等因素影响下，猪肉价格继续上升，带动畜肉类CPI分项上涨。然而猪价上行没能继续拉动食品烟酒项和总体CPI涨幅继续回升。原因有二：一是10月鲜果、鲜菜价格下降，再加上鲜果鲜菜权重之和高于畜肉项权重，因此果蔬价格回落对冲了猪肉价格上涨的影响；二是国际油价同比涨幅仍在继续回落。核心CPI仍处于明显偏低水平，显示出10月疫情散发对消费品和服务消费产生制约。往后看，11月中旬20条防疫优化政策出台，有利于稳定居民、企业等微观主体的预期，长期而言需求有望得到提振。但由于政策落地存在时滞、以及当下疫情形势严峻，我们预计未来两个月居民消费表现仍不容乐观，CPI同比大概率维持偏弱运行。而明年，在上半年猪价低基数，以及疫情防控更加精准后消费可能出现实质性修复等因素的影响下，CPI读数有走高的可能性。 ➢ 风险因素：疫情变异导致疫苗失效；国内政策超预期等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 目 录 一、CPI的定义与编制方法................................................................................................................ 4 二、CPI核心影响因素判断.............................................................................................................. 10 三、CPI近月预测方法 ..................................................................................................................... 12 四、CPI远月预测方法 ..................................................................................................................... 16 4.1 基于猪周期的猪肉价格预测 ............................................................................................. 16 4.2 原油价格预测 .................................................................................................................... 19 五、PPI与CPI：“双链条”传导机制 ............................................................................................... 21 六、案例分析 .................................................................................................................................... 22 附录1：图表 ..................................................................................................................................... 27 附录2：信达宏观方法论系列报告 .................................................................................................. 31 风险因素 ............................................................................................................................................ 31 表 目 录 表 1：2021年CPI一级分类和部分二级分类的权重 .............................................................. 6 表 2：2021年CPI基期轮换具体内容 .................................................................................... 8 表 3：CPI食品项的高频数据 ............................................................................................... 12 图 目 录 图 1：CPI分项 ...................................................................................................................... 4 图 2：全国城乡居民家庭消费支出构成（2016-2020年均值） .............................................. 5 图 3：CPI编制的工作流程 .................................................................................................... 7 图 4：CPI环比与同比计算公式 ............................................................................................. 7 图 5：CPI自有住房与CPI租赁房租的走势一致性较强 ......................................................... 9 图 6：CPI翘尾因素与新涨价 ............................................................................................... 10 图 7：2016年以来食品烟酒项对CPI变化的影响较为明显 ................................................. 11 图 8：CPI各分项对CPI整体的影响力 ................................................................................ 11 图 9：原油价格对CPI交通工具用燃料项影响较大 .............................................................. 13 图 10：医疗保健项2016年起涨幅加快，2019年后放慢 ..................................................... 14 图 11：CPI食品项拟合效果出色 .......................................................................................... 15 图 12：CPI整体的拟合效果