敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 保温杯精益制造商，成长型客户群赋能发展 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 中高端不锈钢杯壶制造商。公司是国内知名不锈钢杯壶制造商之一。17-21年间营收/净利润CAGR分别为14.6%/33.65%。公司以国际知名品牌代工业务为主，核心大客户有PMI、Takeya等，OEM/ODM业务合计占比超80%，外销占比超90%。 ⚫ 行业具备优异成长性，疫情后户外休闲场景提高增速斜率。当前，野营、骑行等户外休闲场景驱动订单高增长；中期，保温杯壶的场景细分使用、时尚搭配属性，从欧美开始带动人均使用量提升。远期，发展中国家需求潜力大。根据公司招股书，2020年全球不锈钢保温杯市场规模约68.3亿美元，同比+8.8%。中国是全球保温杯生产和出口的大动脉：根据公司招股书，2018年中国不锈钢真空器皿产量占全球的64.7%，2021年我国保温杯产量达6.53亿只。有浙江、广东两大集群，其中浙江金华为“中国口杯之都”。根据海关数据，保温杯近五年出口额CAGR达22.6%，呈现长期优异成长性。22年1-7月累计出口金额8.68亿美元，同比+53.3%，增速斜率在21年基础上持续向上。 ⚫ 公司：供需格局优异，产能释放业绩增长可期。高盈利、高周转赋能高于行业的ROE，公司近5年平均ROE为22.8%。17-21年公司净利率、总资产周转率平均值分别15.8%和1.07次，主要基于“小批量、多批次、高档次”订单的商业模式选择。客户端：坚持大客户战略，深度绑定具备高成长性的国际知名客户，提供中高端价格带产品。供需格局优异，产能逐渐释放有望带来确定性业绩增长。近四年保温杯平均产能利用率98.7%，接近饱和。截至2021年，公司拥有1600万只不锈钢真空保温器皿产能，产能利用率超130%。募投项目稳步推进，扩产后每年将新增产量约1000万只，打开接单能力，容纳更多客户数量。 ⚫ 景气周期叠加扩产周期，高复合增速值得期待。公司凭借大客户战略与小而精的生产优势，供需延续高景气，随新产能落地业绩有望持续攀升。预计公司22-24年净利润分别1.8/2.2/2.6亿元，同比+119.8%、23.7%、17.6%；对应PE为18.8X/15.2X/12.9X，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示。产能投放不及预期、海外贸易政策恶化、汇率波动等。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 586 931 1084 1395 收入同比（%） 64.7% 59.0% 16.4% 28.7% 归属母公司净利润 82 181 223 263 净利润同比（%） 26.7% 119.8% 23.7% 17.6% 毛利率（%） 28.7% 31.1% 32.5% 31.4% ROE（%） 13.6% 23.9% 22.8% 21.2% 每股收益（元） 0.94 1.81 2.23 2.63 P/E 21.79 18.77 15.17 12.90 P/B 3.39 4.49 3.47 2.73 EV/EBITDA 15.64 14.54 10.49 8.86 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_StockNameRptType] 嘉益股份（301004） 公司研究/公司深度 [Table_Rank] 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2022-09-02 [Table_BaseData] 收盘价（元） 33.59 近12个月最高/最低（元） 34.45/16.89 总股本（百万股） 100 流通股本（百万股） 25 流通股比例（%） 25.00 总市值（亿元） 34 流通市值（亿元） 8 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：马远方 执业证书号：S0010521070001 邮箱：mayf@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 -32%-5%22%49%76%9/2112/213/226/229/22嘉益股份沪深300 [Table_CompanyRptType1] 嘉益股份（301004） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 28 证券研究报告 正文目录 1 嘉益股份：中高端不锈钢杯壶制造商 .................................................................. 5 OEM/ODM业务增速亮眼，驱动公司业绩高增 ............................................................ 5 核心管理团队年富力强，股权激励彰显发展信心 ........................................................ 8 2 保温杯行业：具备优异成长性的细分消费成长赛道 ..................................................... 10 供给端：中国为全球制造中心，供给格局分散，龙头增速高于行业 ....................................... 11 需求端：户外休闲兴起+应用场景延伸，保温杯消费属性凸显，市场空间广阔 .............................. 15 3 公司：供需格局优异，产能释放业绩增长可期 ......................................................... 18 生产端：具备高品质、柔性化、快速交付的生产能力 ................................................... 19 客户端：深度绑定具备高成长性的国际知名客户 ....................................................... 22 供需格局优异，产能逐渐释放带来确定性业绩增长 ..................................................... 24 4 盈利预测与估值分析 .............................................................................. 25 风险提示： ........................................................................................ 26 财务报表与盈利预测 ............................................................................................................................................................................ 27 [Table_CompanyRptType1] 嘉益股份（301004） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 28 证券研究报告 图表目录 图表 1 公司产品矩阵 ....................................................................................................................................................... 5 图表2 2017年至今公司营收及增速 ................................................................................................................................ 6 图表3 2017年至今公司归母净利润及增速 ..................................................................................................................... 6 图表4 2017年至今公司各品类营收情况（亿元）........................................................................................................... 6 图表5 2021年公司产品结构 ........................................................................................................................................... 6 图表6 2017年至今内外销营收及增速（亿元） .............................................................................................................. 7 图表7 2021年公司内外销销售占比 ................................................................................................................................ 7 图表8 2017-2020年OEM/ODM/OBM营收（亿元） ..................................................................................................... 7 图表9 2020年公司OEM/ODM/OBM销售占比 .............................................................................................................. 7 图表10 2017年至今公司毛利率、净利率 ....................................................................................................................... 8 图表11 2017年至今公司各产品毛利率 .....................................................