本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 禾丰股份（603609.SH）2022半年报点评 上半年业绩承压，看好后周期逐步发力 2022年08月16日 ➢ 事件概述。2022年8月15日公司发布半年度报告，上半年公司实现营收137.87亿元，同比+1.1%，实现归母净利润0.47亿元，同比-81.4%，实现毛利率5.25%，同比-2.0PCT；其中，Q2实现营收74.13亿元，环比+16.3%，实现归母净利润1.75亿元，环比+236.4%，实现毛利率6.38%，环比+2.4PCT。 ➢ 饲料业务：供需两端遭遇冲击，下半年盈利空间或将修复。上半年公司合并范围内企业饲料外销量合计178.6万吨，其中猪料、禽料、反刍料和其他品种饲料销量分别为68.7、69.4、33.1和7.4万吨，同比变化分别为-27.7%、-0.2%、+0.3%、-0.9%。主要系自2021下半年起，畜禽养殖行业陷入深度亏损，行业产能开始去化，特别是东北地区，生猪产能去化幅度远大于国内其他地区，饲料需求大幅萎缩，同时上游原料大幅涨价进一步压缩了公司的利润空间。我们认为下半年在上游原材料成本整体趋稳，需求边际将逐渐出现好转的情况下，公司饲料业务盈利空间有望获得修复。长远来看，我们预计未来三年公司饲料销量平均增速将稳定在15%左右，到2024年公司饲料销量将达到659万吨，2022~2024年饲料业务收入将分别实现196.68/228.06/265.47亿元，CAGR为16.2%。 ➢ 肉鸡业务：合理规划业务布局，成本控制能力卓越。上半年公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡3.2亿羽，同比-1.8%；产销调理品及熟食1.25万吨，同比-3.1%；产销肉鸡分割品81万吨，养殖与屠宰产能配比超过90%。公司通过全产业链精细化管理，不断扩大成本优势，种鸡方面，公司进一步强化种鸡场生产管理，孵化场满产运营，通过规模效应有效降低成本；养殖方面，公司从鸡雏/饲料/动保/设备等多方面入手，不断提升养殖成绩，同时动态调整农场主的代养费政策，商品鸡养殖代养费显著降低；屠宰方面，公司新项目投产后迅速扩大生产销售规模，以最快速度实现了盈利，最终公司白鸡业务在行业普遍亏损的情况下实现逆势盈利。公司计划2022年实现控参股企业合计养殖白羽鸡6.9亿羽，合计屠宰白羽鸡7.3亿羽，我们预计未来公司肉鸡出栏将以5%左右的速度增长，2022~2024年肉鸡业务收入将实现87.71/93.43/99.51亿元，CAGR为6.5%。 ➢ 生猪业务：种猪质量持续提升，未来有望厚积薄发。上半年公司控参股企业合计外销生猪43.9万头，其中肥猪、仔猪、种猪分别为31.0、10.2、2.7万头，同比分别为-26.8%、+175.5%、+40.7%。前期公司快速淘汰低效产能，直至2022一季度末，控参股合计母猪存栏缩减至4.5万头，二季度逐渐补充优质种猪，截至6月底，控参股合计母猪存栏量增长至5.2万头，生产性能较2021年有明显提升，猪场运营能力的逐渐增强，公司的仔猪断奶成本、育肥增重成本大幅降低。公司计划2022年实现控参股企业合计生猪外销出栏90-100万头的经营目标，伴随下半年猪价持续上行，公司生猪业务盈利能力将进一步增强。我们预计公司未来三年将持续稳健的扩大养殖规模，2022~2024年生猪业务收入分别实现21.79/30.24/34.20亿元，CAGR为25.3%。 ➢ 投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为5.05/11.81/13.31亿元，EPS为0.55/1.29/1.45元。在本轮后周期景气上行过程中，公司饲料、肉禽、生猪各业务有望实现多点开花，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：生猪出栏不及预期；突发大规模疫病；农产品价格大幅波动。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 29,469 35,602 40,429 45,516 增长率（%） 23.7 20.8 13.6 12.6 归属母公司股东净利润（百万元） 119 505 1,181 1,331 增长率（%） -90.4 325.9 134.0 12.6 每股收益（元） 0.13 0.55 1.29 1.45 PE 83 20 8 7 PB 1.5 1.5 1.3 1.1 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年8月16日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 10.78元 [Table_Author] 分析师 周泰 执业证书： S0100521110009 邮箱： zhoutai@mszq.com 研究助理 徐菁 执业证书： S0100121110034 邮箱： xujing@mszq.com 相关研究 1.禾丰股份（603609.SH）深度报告：登高而望远，稳步中求进，后周期有望多点开花-2022/08/02 禾丰股份(603609)/农业 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 29,469 35,602 40,429 45,516 成长能力（%） 营业成本 27,900 33,255 36,151 40,576 营业收入增长率 23.73 20.81 13.56 12.58 营业税金及附加 41 49 56 63 EBIT增长率 -67.47 135.22 189.04 16.84 销售费用 570 739 812 919 净利润增长率 -90.40 325.91 134.02 12.64 管理费用 418 499 562 637 盈利能力（%） 研发费用 97 122 138 155 毛利率 5.32 6.59 10.58 10.85 EBIT 399 938 2,711 3,168 净利润率 0.08 1.50 3.25 3.25 财务费用 101 122 113 73 总资产收益率ROA 0.91 3.44 7.95 8.75 资产减值损失 -27 -27 -27 -33 净资产收益率ROE 1.83 7.41 15.12 14.83 投资收益 -80 214 243 319 偿债能力 营业利润 208 995 2,810 3,369 流动比率 1.35 1.19 1.38 1.74 营业外收支 -32 -23 -25 -25 速动比率 0.55 0.47 0.42 0.38 利润总额 176 971 2,785 3,343 现金比率 0.31 0.29 0.18 0.04 所得税 152 437 1,472 1,865 资产负债率（%） 42.08 46.29 39.27 32.05 净利润 25 534 1,313 1,479 经营效率 归属于母公司净利润 119 505 1,181 1,331 应收账款周转天数 8.44 7.00 7.00 7.00 EBITDA 853 1,411 3,263 3,791 存货周转天数 35.21 37.53 37.44 37.10 总资产周转率 2.27 2.42 2.72 2.99 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1,234 1,566 795 132 每股收益 0.13 0.55 1.29 1.45 应收账款及票据 693 693 784 878 每股净资产 7.06 7.43 8.53 9.79 预付款项 480 550 608 681 每股经营现金流 0.33 0.75 1.74 1.84 存货 2,691 3,399 3,683 4,094 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 276 316 334 353 估值分析 流动资产合计 5,374 6,525 6,203 6,137 PE 83 20 8 7 长期股权投资 2,333 2,333 2,333 2,333 PB 1.5 1.5 1.3 1.1 固定资产 3,233 3,965 4,526 4,953 EV/EBITDA 13.77 8.68 3.62 2.94 无形资产 317 352 382 407 股息收益率（%） 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 7,597 8,160 8,655 9,063 资产合计 12,972 14,685 14,858 15,201 短期借款 1,546 2,516 1,316 0 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 1,300 1,555 1,705 1,904 净利润 25 534 1,313 1,479 其他流动负债 1,133 1,390 1,478 1,631 折旧和摊销 455 473 552 623 流动负债合计 3,979 5,460 4,498 3,535 营运资金变动 -468 -328 -247 -290 长期借款 1,246 1,043 1,043 1,043 经营活动现金流 299 687 1,593 1,685 其他长期负债 234 294 294 294 资本开支 -1,087 -1,057 -1,081 -1,069 非流动负债合计 1,480 1,337 1,337 1,337 投资 29 -4 0 0 负债合计 5,459 6,797 5,835 4,872 投资活动现金流 -1,051 -862 -839 -751 股本 922 916 916 916 股权募资 118 13 0 0 少数股东权益 1,048 1,078 1,209 1,357 债务募资 1,182 827 -1,200 -1,316 股东权益合计 7,513 7,888 9,023 10,329 筹资活动现金流 765 507 -1,525 -1,597 负债和股东权益合计 12,972 14,685 14,858 15,201 现金净流量 12 332 -771 -663 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 mNtOqOvNqPpOoOmQtQnOsPbRaOaQtRoOoMpNiNpPxPeRoPqO7NpNrRMYqQpRNZnNzR禾丰股份(603609)/农业 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，