本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 中牧股份（600195.SH）2022半年报业绩点评 上半年业绩承压，双轮动态调节追求长期成长 2022年08月19日 ➢ 事件概述。公司于8月17日发布2022年中报，上半年实现营收25.97亿元，同比增长0.48%；实现归母净利润2.57亿元，同比下降18.86%。其中，Q2实现营收14.73亿元，同比增长13.84%，环比增长31.17%；实现归母净利润1.23亿元，同比下降20.74%，环比下降8.29%。 ➢ 生物制品让利求销，未来增量广阔。上半年公司兽用生物制品板块实现收入5.69亿元，同比下降19.42%，毛利率为51.95%，同比下降2.8PCT。主要系前期养殖业整体景气低迷，用药积极性较弱，加之口蹄疫疫苗竞争激烈，市场端压力较大，参股公司中普生物销量不理想出现一定亏损。未来，中普生物将和普莱柯猪苗销售团队紧密融合，加大渠道端和经销商团队的市场下沉力度，进一步增厚公司业绩，同时公司核心产品欧倍佳口蹄疫O型和A型二价灭活疫苗受市场青睐度高，随着市场化改革推进，利润有望逐步扩大。 ➢ 与牧原合资成立中牧牧原，夯实兽用化药领域领先地位。上半年公司兽用化药板块表现稳健，实现收入6.60亿元，同比增长5.78%，毛利率为24.57%，同比下降5.9PCT。公司在兽药行业沉淀80余载，已然成为兽用化药领域第一梯队的企业，今年2月取得一类新兽药沙咪珠利溶液兽药产品批准文号，进一步丰富公司制剂类产品序列。在此基础上，公司积极与产业链下游龙头猪企牧原股份合作，加大自主研发产品生产规模，重点产品紧抓市场占有率，在养殖行业低谷期，保证销售收入领先位势。 ➢ 行业供需两端逐步优化，需求、利润都将迎来修复。2022 Q2，猪价强势上涨，最高达24.4元/公斤，由于前期行业能繁母猪产能持续去化，我们预计后市猪价市场或维持高位。随着养殖端盈利状况持续回升，补栏积极性提高，叠加秋冬正处动物疫病高发季，养殖户用药量或将提升，同时政采苗也将在秋防阶段开启新一轮采购，动保行业整体步入上升通道。此外，新版兽药GMP的实施再度提高动保行业准入门槛，行业集中度向头部倾斜，公司化药单价有望进一步上涨。 ➢ 投资建议：预计公司2022~2024年分别实现归母净利润5.36、6.53、7.76亿元，对应EPS分别为0.52、0.64、0.76元，考虑到公司作为养殖业上游的龙头企业，市场化改革提高成长性，有望充分受益于猪价上涨带动后周期产品全面放量，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：新项目落地不及预期；猪价上涨不及预期；突发重大动物疫病。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 5,302 5,487 6,095 6,477 增长率（%） 6.1 3.5 11.1 6.3 归属母公司股东净利润（百万元） 514 536 653 776 增长率（%） 22.2 4.2 21.8 18.8 每股收益（元） 0.50 0.52 0.64 0.76 PE 25 24 19 16 PB 2.6 2.4 2.2 1.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年8月18日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 12.39元 [Table_Author] 分析师 周泰 执业证书： S0100521110009 邮箱： zhoutai@mszq.com 研究助理 徐菁 执业证书： S0100121110034 邮箱： xujing@mszq.com 相关研究 1.中牧股份（600195.SH）深度报告：养殖后周期全覆盖，迈出市场化改革新步伐-2022/07/25 中牧股份(600195)/农业 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 5,302 5,487 6,095 6,477 成长能力（%） 营业成本 3,761 3,889 4,255 4,384 营业收入增长率 6.06 3.51 11.08 6.27 营业税金及附加 34 35 39 42 EBIT增长率 43.48 1.01 24.34 21.62 销售费用 507 521 572 615 净利润增长率 22.22 4.25 21.84 18.85 管理费用 330 352 386 411 盈利能力（%） 研发费用 163 184 213 259 毛利率 29.06 29.14 30.20 32.32 EBIT 502 507 630 767 净利润率 11.08 11.06 12.16 13.60 财务费用 0 -7 -6 -8 总资产收益率ROA 6.91 6.76 7.54 8.21 资产减值损失 -23 -25 -26 -23 净资产收益率ROE 10.46 10.03 11.14 11.94 投资收益 174 192 219 237 偿债能力 营业利润 664 691 841 1,002 流动比率 2.10 2.00 2.01 2.12 营业外收支 5 4 4 4 速动比率 1.41 1.30 1.32 1.42 利润总额 669 695 846 1,006 现金比率 0.91 0.78 0.80 0.89 所得税 82 88 105 125 资产负债率（%） 21.01 19.63 19.37 18.28 净利润 587 607 741 881 经营效率 归属于母公司净利润 514 536 653 776 应收账款周转天数 37.35 34.67 34.70 35.13 EBITDA 771 815 975 1,139 存货周转天数 85.31 83.36 81.80 82.91 总资产周转率 0.71 0.69 0.70 0.69 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1,230 1,053 1,170 1,340 每股收益 0.50 0.52 0.64 0.76 应收账款及票据 634 645 714 763 每股净资产 4.81 5.23 5.74 6.36 预付款项 53 71 72 74 每股经营现金流 0.38 0.68 0.84 0.96 存货 879 881 944 987 每股股利 0.15 0.15 0.13 0.14 其他流动资产 44 44 48 50 估值分析 流动资产合计 2,840 2,693 2,948 3,215 PE 25 24 19 16 长期股权投资 916 916 916 916 PB 2.6 2.4 2.2 1.9 固定资产 2,465 3,101 3,673 4,207 EV/EBITDA 15.08 14.49 11.98 10.11 无形资产 660 684 699 713 股息收益率（%） 1.22 1.22 1.05 1.10 非流动资产合计 4,597 5,233 5,707 6,232 资产合计 7,437 7,927 8,655 9,447 短期借款 115 115 115 115 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 413 357 403 422 净利润 587 607 741 881 其他流动负债 823 871 946 977 折旧和摊销 269 308 345 372 流动负债合计 1,351 1,343 1,464 1,514 营运资金变动 -337 -53 -31 -60 长期借款 78 78 78 78 经营活动现金流 383 695 863 980 其他长期负债 133 135 135 135 资本开支 -476 -949 -823 -900 非流动负债合计 211 213 213 213 投资 0 -2 -1 -1 负债合计 1,563 1,556 1,677 1,727 投资活动现金流 -91 -758 -606 -664 股本 1,016 1,021 1,021 1,021 股权募资 0 44 0 0 少数股东权益 960 1,032 1,120 1,225 债务募资 36 1 0 0 股东权益合计 5,874 6,371 6,979 7,721 筹资活动现金流 -100 -115 -139 -146 负债和股东权益合计 7,437 7,927 8,655 9,447 现金净流量 192 -177 118 170 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 rQrMrPzRsNmNoOnRsRtQqNaQ8QbRoMrRmOmOkPpPvNlOmNxObRnMrOwMnQxOwMpOqQ中牧股份(600195)/农业 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见