证券研究报告·公司点评报告·水泥 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 冀东水泥（000401） 2023年三季报点评：景气承压，中期有望受益于灾后重建和逆周期调节继续发力 2023年10月31日 证券分析师 黄诗涛 执业证书：S0600521120004 huangshitao@dwzq.com.cn 证券分析师 房大磊 执业证书：S0600522100001 fangdl@dwzq.com.cn 证券分析师 石峰源 执业证书：S0600521120001 shify@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 7.15 一年最低/最高价 6.85/9.34 市净率(倍) 0.64 流通A股市值(百万元) 11,063.19 总市值(百万元) 19,006.23 基础数据 每股净资产(元,LF) 11.17 资产负债率(%,LF) 49.27 总股本(百万股) 2,658.21 流通A股(百万股) 1,547.30 相关研究 《冀东水泥(000401)：2022年年报点评：景气筑底，关注东北市场格局优化》 2023-04-01 《冀东水泥(000401)：2022年一季报点评：Q1承受成本和疫情集中压力测试，后续景气有望逐季改善》 2022-04-21 增持（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 34,544 27,776 29,991 31,362 同比 -5% -20% 8% 5% 归属母公司净利润（百万元） 1,358 -766 712 1,097 同比 -52% -156% 193% 54% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.51 -0.29 0.27 0.41 P/E（现价&最新股本摊薄） 14.00 -24.80 26.70 17.33 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司披露2023年三季报，前三季度实现营收/归母净利润223.44亿元/-3.22亿元，同比-18.3%/-119.7%，单三季度实现营收/归母净利润78.59亿元/0.47亿元，同比-25.2%/-90.5%。 ◼ Q3水泥量稳价跌，吨净利环比下降。（1） Q3全国水泥产量同比-5.1%，需求疲软，供需矛盾加剧行业库存压力，淡季价格跌幅较大，8月后企稳回升乏力。（2）公司Q3营收同比/环比分别下降25.2%/15.5%，预计公司水泥及熟料销量同比基本稳定，但由于公司布局的京津冀市场以及河南、重庆、湖南等地水泥价格跌幅较大，整体均价跌幅超过煤炭等成本降幅，公司Q3综合毛利率17.4%，同比/环比分别-0.8pct/+0.1pct，测算公司Q3水泥及熟料综合吨毛利环比Q2有所下降。（3）Q3归母净利润环比减少3.77亿元至0.47亿元，预计主要是水泥吨净利下降所致。 ◼ 费用端整体平稳，资本开支有所下降，负债率维持稳定。（1）公司Q3期间费用率为16.9%，同比+4.1pct，但期间费用总额同比-1.5%，费用率的上升主要是产品价格同比下跌对分母端的影响，费用管控成效良好。（2）公司Q3经营活动产生的现金流量净额为12.77亿元，同比-16.6%，好于盈利表现，Q3购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为5.36亿元，同比下降33.1%。（3）公司三季报资产负债率/带息债务余额分别为49.3%/212.83亿元，环比+0.1pct/+0.61亿元。 ◼ 中期宏观逆周期调节加码，京津冀作为灾后重建重点区域有望受益。当前行业景气筑底，竞争激烈区域企业亏损加剧，低效高成本产能出清压力持续加大。短期需求疲弱，高库存压制价格反弹空间。但近期新增万亿特别国债落地，京津冀作为灾后重建重点区域有望受益，中期宏观逆周期调节将加码，财政政策将持续发力，实物需求有望企稳回升。我们认为需求改善有望改变行业预期，加速行业竞合秩序修复，叠加淡季错峰力度加大，2024年行业景气有望改善。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司作为北方区域水泥龙头，受区域产能过剩、市场竞争加剧影响吨盈利受冲击，但公司内部加大产业优化力度，推进“六精管理”，外部延伸产业链，持续增强综合竞争力。中期宏观逆周期调节发力，京津冀区域基建需求占比高，作为灾后重建重点区域有望受益，景气有望底部改善。基于年内水泥需求不及预期、市场竞争加剧，我们下调2023-2025年归母净利润预测至-7.7/7.1/11.0亿元（前值为17.9/25.2/25.7亿元），维持“增持”评级。 ◼ 风险提示：基建实物需求落地不及预期，区域竞合态势恶化的风险。 -8%-5%-2%1%4%7%10%13%16%19%2022/10/312023/3/12023/6/302023/10/29冀东水泥沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 冀东水泥三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 16,160 14,397 15,085 16,093 营业总收入 34,544 27,776 29,991 31,362 货币资金及交易性金融资产 6,403 5,879 6,690 7,382 营业成本(含金融类) 27,468 23,820 24,101 25,029 经营性应收款项 4,361 3,566 3,769 3,932 税金及附加 578 589 601 601 存货 4,285 3,916 3,566 3,703 销售费用 523 533 544 544 合同资产 0 0 0 0 管理费用 4,050 3,979 3,989 3,894 其他流动资产 1,111 1,036 1,061 1,076 研发费用 113 91 98 103 非流动资产 45,859 44,826 44,095 43,409 财务费用 675 444 390 408 长期股权投资 1,651 1,841 2,081 2,321 加:其他收益 474 381 412 431 固定资产及使用权资产 32,939 31,903 30,720 29,483 投资净收益 152 191 241 241 在建工程 1,591 1,195 1,198 1,299 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 6,329 6,538 6,748 6,958 减值损失 (50) (102) (110) (115) 商誉 385 385 385 385 资产处置收益 20 0 0 0 长期待摊费用 1,479 1,479 1,479 1,479 营业利润 1,733 (1,210) 810 1,341 其他非流动资产 1,485 1,485 1,485 1,485 营业外净收支 88 90 92 92 资产总计 62,019 59,223 59,180 59,502 利润总额 1,822 (1,120) 902 1,432 流动负债 13,594 11,436 11,231 11,181 减:所得税 415 (325) 164 296 短期借款及一年内到期的非流动负债 6,012 4,851 4,551 4,251 净利润 1,407 (794) 738 1,136 经营性应付款项 4,490 3,894 3,940 4,091 减:少数股东损益 49 (28) 26 40 合同负债 555 481 487 506 归属母公司净利润 1,358 (766) 712 1,097 其他流动负债 2,537 2,210 2,254 2,333 非流动负债 15,822 15,522 15,222 14,922 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.51 (0.29) 0.27 0.41 长期借款 7,023 6,723 6,423 6,123 应付债券 7,011 7,011 7,011 7,011 EBIT 2,249 (1,236) 657 1,192 租赁负债 128 128 128 128 EBITDA 5,902 2,896 4,938 5,628 其他非流动负债 1,660 1,660 1,660 1,660 负债合计 29,416 26,958 26,453 26,103 毛利率(%) 20.48 14.24 19.64 20.19 归属母公司股东权益 30,697 30,388 30,823 31,455 归母净利率(%) 3.93 (2.76) 2.37 3.50 少数股东权益 1,906 1,878 1,904 1,944 所有者权益合计 32,603 32,266 32,727 33,399 收入增长率(%) (4.94) (19.59) 7.97 4.57 负债和股东权益 62,019 59,223 59,180 59,502 归母净利润增长率(%) (51.69) (156.45) 192.89 54.05 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 2,269 3,373 4,984 5,258 每股净资产(元) 11.44 11.32 11.49 11.72 投资活动现金流 (2,445) (2,819) (3,217) (3,417) 最新发行在外股份（百万股） 2,658 2,658 2,658 2,658 筹资活动现金流 (976) (1,078) (956) (1,148) ROIC(%) 3.35 (1.69) 1.06 1.86 现金净增加额 (1,152) (524) 811 692 ROE-摊薄(%) 4.42 (2.52) 2.31 3.49 折旧和摊销 3,653 4,132 4,281 4,437 资产负债率(%) 47.43 45.52 44.70 43.87 资本开支 (2,258) (2,820) (3,218) (3,418) P/E（现价&最新股本摊薄） 14.00 (24.80) 26.70 17.33 营运资本变动 (3,316) 467 169 (162) P/B（现价） 0.63 0.63 0.62 0.61 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明