此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com交银国际研究每日晨报2022年 5月 25日今日焦点中国房地产行业剖析 盛衰各有时评级:同步谢骐聪, CFA, FRM philip.tse@bocomgroup.com - 行业深度报告（英文版30页），包括华润置地的公司更新 -行业销售和再融资仍然挑战重重。今年 1季度房企的合同销售额接近腰斩，销售均价也由涨转跌。民营开发商的非受限现金余额同比收缩19.2%。我们相信很多民企将面临债务困境，并将在未来几个月重组债务。一人之失，他人之得。我们预计在未来 3-5年内市场将更青睐国企开发商。国企开发商在过去两年的拿地份额翻倍（上升至 1季度的 76%），未来将在销售和盈利方面的表现都将优于民企。房价回落，调控有进一步松绑空间。鉴于目前的新冠疫情和疲软的市场情绪，我们预计房价跌幅将扩大，为进一步放宽政策提供有力的依据，或包括再次降低房贷利率和首付比例，甚至直接向民企提供资本市场的支持。预计行业下半年有所好转，但重估仍需耐心等待。鉴于疫情的不确定性和政策效果的体现需时，我们认为板块重估可能要到 4季度才会到来。建议投资者买入增长前景较清晰的国企开发商，以及部分估值较低且财务稳健的民企，其中包括华润置地（1109 HK；目标价：42.82港元）和旭辉（884 HK；目标价：5.88港元）。网易 NTES US/9999 HK下半年起国内外新游储备前景可观评级:买入收盘价: 美元 95.41 目标价:美元122.00潜在涨幅: +27.9% 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com 22年 1季度业绩受游戏带动而超预期。游戏收入同比增 15%，端游/手游收入同比增 40%/6%，主要分别受《梦幻西游》（收入创历史新高）/《哈利波特》的推动。5月 20日，网易举办 2022游戏大会，发布 50余款游戏的最新动态。1）旗舰游戏：新资料片和 IP联动将于 5月底陆续上线。2）新游：国内：《暗黑破坏神》（6月 23日），《战争怒吼》（5月 26日）。 海外：《黎明杀机》（Beta测试，欧洲/美国），《王牌竞速》（抢先体验），《Lost Light》（Beta测试），《哈利波特》（日本，22年下半年）。全球主要指数 收盘价升跌%年初至今升跌%恒指20,112-1.64-10.65国指6,883-1.98-16.43上A3,218-2.41-15.63上B298-1.134.30深A2,011-3.63-24.04深B1,081-0.56-7.87道指31,9290.15-12.14标普5003,941-0.81-17.30纳指11,264-2.35-28.00英国富时1007,484-0.391.35法国CAC6,253-1.66-12.58德国DAX13,920-1.80-12.37资料来源：FactSet主要商品及外汇价格收盘价三个月升跌%年初至今升跌%布兰特113.5514.6045.99期金1,847.80-4.021.11期银22.09-12.76-4.33期铜9,500.50-4.83-1.98日圆126.55-8.65-9.00英镑1.25-5.66-7.53欧元1.07-3.49-5.68基点变动三个月六个月HIBOR0.90115.14330.77美国10年债息yield2.7640.2968.00资料来源：FactSet恒指技术走势恒生指数20,112.1050天平均线20,635.86200天平均线22,770.0814天强弱指数36.41沽空 (百万港元)19,397资料来源：FactSet 2022年 5月 25日每日晨报 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2策略更新：管理层指引旗舰游戏的长线运营和精品游戏的投资维持不变。海外扩张将侧重于顶级工作室的建立/投资、人才招募，以及与顶级游戏公司强化合作，共同开发 3A游戏。展望与估值：考虑新游主要在 2季度末上线，我们预计 2季度的游戏收入将环比持平/同比增长 19%。我们微调预测，维持目标价 122美元/189港元（9999 HK），对应游戏 22倍 2022年市盈率。看好网易强大的运营和研发能力，以及来自海外市场的长期增长前景，维持买入。快手 1024 HK 短期营收增长放缓；亏损收窄趋势不变评级:买入收盘价: 港元 63.35 目标价:港元106.00↑潜在涨幅: +67.3% 赵丽, CFA zhao.li@bocomgroup.com 22 年 1季度利润超预期。快手 1季度总收入为 211 亿元（人民币，下同），同比增 24%/环比降 14%，略高于我们预期。毛利率达 41.7%，同比提升 0.6 个百分点，因收入结构改变、带宽和服务器利用效率提升。 经调整净亏损为 37 亿元，好于市场预期的 45 亿元，经调整净亏损率为18%。2季度展望：我们预计 2季度收入同比增 9%，其中，1）直播业务同比增 12%，原因是 MCN 合作带动主播和用户运营提升，但部分被新规影响所抵消；2）考虑宏观压力和疫情反复导致广告主减少投放，预计在线营销收入同比增速放缓至 8%；3）电商 GMV 预计增 22%，低于 1季度的 48%，主要因物流影响持续、商家直播减少，同时用户购买频次降低。佣金率可能会维持在 1.1%水平，预计其他服务收入将同比增长 3%。估值：我们下调 2022 年收入预测 4%，考虑费用控制好于预期，将调整后净亏损预测下调 6%。基于 10 年 DCF，我们将目标价从 105 港元小幅上调至 106 港元，对应 4 倍 2022年市销率。鉴于在线营销和电商长期潜力以及未来盈利确定性较强，维持买入。金山软件 3888 HK 1季度新游戏带动业绩超预期评级:买入收盘价: 港元 24.85 目标价:港元32.00↓潜在涨幅: +28.8% 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com 金山 22年 1季度收入 19亿元人民币，同比增 19%，环比增 2%，较我们预期高 13%。游戏产品计划：1）国内：《剑网 3缘起》4月获得版号，已于 5月 13日上线收费。其他游戏：《全民泡泡超人》（6月），《魔域 2》（4季度）。2）海外：品类拓展围绕科幻、二次元、宠物养成、模拟沙盒。 2022年 5月 25日每日晨报 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3《武林闲侠》3月在港澳台上线，预计将在 3季度于韩国上线。《剑侠世界 3》预计下半年在越南上线。2022年展望：我们预计全年游戏收入同比增 23%，主要由《剑侠世界3》和《剑网 3》的稳定增长带动。WPS收入增速预计下降至 23%，主要受到去年信创项目高基数导致机构授权业务下降的影响。我们预计受游戏业务利润率提升的带动，公司 22年运营利润率同比提升 4个百分点到25%。估值：我们下调 WPS收入预测，下调 22年整体收入预测 5%，并调整净利润预测。基于分部加总估值法，我们将目标价从 35港元下调到 32港元。维持买入评级，由于公司游戏恢复增长，WPS增速虽短期面临不确定性，但长期将受益信创项目的推进。京东物流 2618 HK NDR会议纪要：一体化供应链服务带动长期稳健增长孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com 公司表示，外部一体化供应链客户数量和单客户平均收入持续提升，得益于客户自身业务增长，以及合作加深，在服务区域、业务类型等方面进一步拓展。发展战略重点：1）继续深化布局 6大核心行业，关注新型行业趋势和客户；2）解耦服务于头部客户的定制化解决方案，满足中腰部客户需求；3）研发支出、资本投入持续，预计资本性支出占收入比维持在 5%左右。公司 4月收入仍实现正增长。疫情反复影响履约效率并增加成本，但受益于规模效益、成本控制和客户结构调整，长期来看，公司将保持稳健增长。管理层维持 24年调整后净利润 1.5-2.5%的预期目标。投资建议：受益于一体化供应链物流解决方案渗透率的不断提升，公司将长期稳健增长。维持 29港元目标价和买入评级。 2022年 5月 25日每日晨报下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4汽车行业 国内整车厂将受益于购置税减免陈庆 angus.chan@bocomgroup.com 国务院宣布分阶段减免部分乘用车购置税，总额 600亿元（人民币，下同）。我们认为，600亿元的减免幅度较大，占 2021年国内汽车购置税总额 3520亿元的 17%。根据我们的测算，如果全部免税，约 680万辆燃油汽车将受益于购置税减免，约占 2021年燃油汽车规模的 38%。而如果实施购置税减半政策，单车税费将减少约 4,000 元，约 1,360万辆燃油汽车受益，约占 2021 年燃油汽车销量的 75%。考虑到相关的经济稳定措施和汽车购置税减免细则的预期落实，我们预计未来几个月汽车产销显著改善。我们预计，刺激政策将在 22年下半年提振乘用车销量，尤其是国内整车厂，因为它们在低端和中端乘用车的渗透率很高，包括长城汽车（2333 HK/买入）和吉利（175 HK/买入）。 2022年 5月 25日每日晨报下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com5本周公布经济数据 – 美国本周公布经济数据 – 中国日期 事件 市场预期 上次数据 日期 事件 市场预期 上次数据 5月 24日新屋销售(千)750.00763.005月 25日耐用品订单 (%)0.601.205月 26日首次申领失业救济金人数(千)213.00218.00资料来源：彭博资料来源：彭博交银国际最新研究报告深度报告5月 24日中国房地产行业剖析 - 盛衰各有时谢骐聪, CFA, FRM, 李易, CFA5月 20日金融行业剖析 - 美国经验的启示：建立养老金与股票市场的正向循环万丽, CFA, FRM4月 14日快手 (1024 HK) - 趋同求异中释放变现潜力，首予买入评级赵丽, CFA, 谷馨瑜, CPA, 孙梦琪, 王婷, 蔡涵4月 14日京东方精电 (710 HK) - 站在巨人肩膀上的车载显示冠军，首予买入评级许亮, 蔡宝慧3月 24日中国宏观观察 - 量化策略十七：如何“不买”基金谭淳,罗为腾3月 17日宁德时代 (300750 CH) - 动力和储能电池全球龙头文昊, CPA, 郑民康, 陈庆3月 15日比亚迪股份 (1211 HK) - 速度与激情; 中国电动汽车冠军遥遥领先陈庆3月 9日汽车行业剖析 - 中国新能源汽车：欲罢不能陈庆2月 24日中国宏观观察 - 量化策略十六：港股为什么这么多垃圾?谭淳,罗为腾2月 10日科技行业剖析 - 聚焦成长赛道，功率半导体正处于超级周期许亮2月 9日中国宏观观察 - 量化策略十五：如何辨别“韭菜股”谭淳,罗为腾11月 23日交银国际研究 – 2022年投资展望交银国际研究团队9月 7日交银国际研究 – 共同富裕下的政策影响分析交银国际研究团队每日报告5月 24日汽车行业 - 国内整车厂将受益于购置税减免陈庆5月 23日银行业 - 5年 LPR下调削弱净息差，但有助稳定经济韩嘉楠5月 23日网易 (NTES US) - 资料片暑期密集上线，关注下半年海外新游表现孙梦琪, 谷馨瑜, CPA, 赵丽, CFA, 王婷5月 20日小米集团 (1810 HK) - 股价已基本反映市场不确定性许亮, 蔡宝慧5月 19日昆仑能源 (135 HK) - 液化天然气加工的效率提升是新的利好因素郑民康5月 19日京东物流 (2618 HK) - 供应