证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 爱美客（300896.SZ) 投资评级 买入 上次评级 买入 汲肖飞 纺服&化妆品行业分析师 执业编号：S1500520080003 邮 箱： jixiaofei@cindasc.com 李媛媛 研究助理 邮 箱： liyuanyuan@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 《医美龙头业绩亮眼，产品矩阵持续完善》2022.3 《业绩预告符合预期， 全年业绩高增长》2022.1 《Q3收入维持高增，净利率持续提升创新高》2021.10 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 引进韩国肉毒产品，丰富医美业务矩阵 [Table_ReportDate] 2022年5月23日 [Table_Summary] 事件：公司发布公告，与韩国Huons BP签订经销合作框架协议，约定公司以研发注册方式引进Huons BP的肉毒产品，并在指定经销区域内作为唯一合法经销商进行产品的进口和经销。肉毒产品的进口与经销将丰富公司产品矩阵，与现有医美产品形成较强协同效应。 点评： ➢ 唯一排他经销商，合作期限十年起。Huons BP原系韩国上市公司Hunons Global的肉毒毒素等生物制品业务部门，后于2021年4月6日在韩国注册成立。Huons BP具有丰富的产品研发和专利技术经验，其肉毒毒素产品Hutox于2019年4月在韩国取得产品注册证，韩国市场品牌名为Liztox。公司于2021年6月通过受让和增资的方式，持有Huons BP25.42%股权。本次协议签订后：1）Huons BP授权公司在经销区域内进口、注册和经销其研发生产的900kDa（50U、100U和200U）肉毒素类产品。2）公司为经销区域内唯一且排他的进口商、经销商，并承诺向Huons BP独家购买，不会直接或间接地研发、开发、制造、进口、经销、销售或意图出售与产品存在竞争关系或可能存在竞争关系的任何产品。3）公司负责在经销区域代表Huons BP或Huons BP指定的其他第三方，为协议项下产品获取进口和销售许可证。4）产品价格应由协议双方通过书面的方式决定。Huons BP承诺并保证提供给公司的产品价格是全球范围内的最低价格。5）产品独家经销期限为其获得NMPA注册证批准之日起10年，到期后将自动续签10年。 ➢ 携手Huons BP布局肉毒产品，丰富品类矩阵巩固核心优势。 Huons BP母公司Huons Global为韩国知名制药及医疗器械企业，公司主营业务覆盖药物、医疗器械、美容产品、特种医药等多个大健康领域，明星单品包括德玛莎水光注射仪、艾莉薇玻尿酸和Hutox肉毒素等。本次经销合作协议的签署将助力公司引进海外生物医药品种，丰富在医美行业的产品矩阵，凭借公司在产品注册经验和营销体系方面的优势，肉毒产品的进口和经销将与公司现有医疗器械产品相互协同，提供更完善的医疗美容产品供应，满足多元化的市场需求，进一步巩固公司的核心竞争力。 ➢ 渗透率低前景广阔，强强联合共享肉毒市场蓝海。据头豹研究院统计，中国肉毒素渗透率远低于全球成熟市场，2019年国内肉毒素渗透率仅0.2%，远低于美国市场4.3%的渗透率。预计2024年国内肉毒产品市场规模有望达80亿元，2020-24年年均复合增速为20.5%。目前国内获批的肉毒产品仅四款，行业格局较好。公司同Huons BP的布局将在国内肉毒产品市场形成较强的先发优势，凭借公司良好的市场推广能力和机构粘性，有望进一步获得市场份额。 盈利预测与投资评级： ➢ 医美行业高景气度持续，公司继濡白天使顺利上市后，引进肉毒产 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 品，矩阵将不断丰富，未来成长空间大。我们上调2022-24年EPS为6.83/10.28/14.66元（原值为6.83/10.01/14.32元），目前股价对应22年73.01倍PE，我们长期看好公司注重研发创新，坚持推进战略布局，不断丰富产品线，长期竞争力有望进一步提升，此外凭借差异化的渠道模式和完善的营销布局，公司将持续巩固优势地位、扩大市场份额，维持“买入”评级。 ➢ 风险因素：行业政策变化风险、产品研发和注册风险、市场竞争加剧、产品安全风险等。 [Table_Profit] 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 709 1,448 2,328 3,515 4,991 同比(%) 27.2% 104.1% 60.8% 51.0% 42.0% 归属母公司净利润 440 958 1,477 2,225 3,172 同比(%) 43.9% 117.8% 54.2% 50.6% 42.6% 毛利率(%) 91.8% 93.7% 93.2% 93.2% 93.3% ROE(%) 9.7% 19.0% 22.7% 25.5% 26.6% EPS（摊薄）（元） 2.03 4.43 6.83 10.28 14.66 P/E 322.28 121.10 73.01 48.48 34.00 P/B 31.26 23.06 16.58 12.35 9.06 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测 ; 股价为2022年5月23日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4,376 3,803 5,325 7,645 10,940 营业总收入 709 1,448 2,328 3,515 4,991 货币资金 3,456 3,264 4,717 6,934 10,104 营业成本 58 91 158 239 336 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 4 7 11 16 23 应收账款 30 72 96 144 205 销售费用 71 156 240 362 514 预付账款 6 15 18 27 38 管理费用 44 65 95 144 205 存货 27 35 76 115 162 研发费用 62 102 182 274 389 其他 857 418 419 424 431 财务费用 -14 -52 -64 -93 -136 非流动资产 257 1,462 1,502 1,542 1,582 减值损失合计 0 0 0 0 0 长期股权投资 34 1,001 1,001 1,001 1,001 投资净收益 15 18 35 53 75 固定资产（合计） 143 143 173 203 233 其他 2 30 -12 -8 -3 无形资产 10 12 22 32 42 营业利润 503 1,127 1,729 2,617 3,732 其他 70 306 306 306 306 营业外收支 0 -5 0 0 0 资产总计 4,633 5,265 6,827 9,186 12,522 利润总额 503 1,122 1,729 2,617 3,732 流动负债 90 179 271 406 569 所得税 69 165 259 393 560 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 433 957 1,470 2,225 3,172 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 -6 0 -7 0 0 应付账款 5 9 13 20 28 归属母公司净利润 440 958 1,477 2,225 3,172 其他 85 170 258 386 541 EBITDA 482 1,046 1,672 2,509 3,554 非流动负债 12 57 57 57 57 EPS (当年)(元) 2.03 4.43 6.83 10.28 14.66 长期借款 0 0 0 0 0 其他 12 57 57 57 57 现金流量表 单位:百万元 负债合计 101 235 327 462 625 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 -3 0 -7 -7 -7 经营活动现金流 426 943 1,488 2,234 3,165 归属母公司股东权益 4,534 5,029 6,507 8,731 11,904 净利润 433 957 1,470 2,225 3,172 负债和股东权益 4,633 5,265 6,827 9,186 12,522 折旧摊销 11 20 30 30 30 财务费用 0 2 0 0 0 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -15 -18 -35 -53 -75 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 -4 2 23 32 38 营业总收入 709 1,448 2,328 3,515 4,991 其它 0 -19 0 0 0 同比（%） 27.2% 104.1% 60.8% 51.0% 42.0% 投资活动现金流 -916 -648 -35 -17 5 归属母公司净利润 440 958 1,477 2,225 3,172 资本支出 -32 -23 -70 -70 -70 同比（%） 43.9% 117.8% 54.2% 50.6% 42.6% 长期投资 -899 -652 0 0 0 毛利率（%） 91.8% 93.7% 93.2% 93.2% 93.3% 其他 15 27 35 53 75 ROE% 9.7% 19.0% 22.7% 25.5% 26.6% 筹资活动现金流 3,441 -487 0 0 0 EPS (摊薄)(元) 2.03 4.43 6.83 10.28 14.66 吸收投资 3,473 0 0 0 0 P/E 322.28 121.10 73.01 48.48 34.00 借款 0 0 0 0 0 P/B 31.26 23.06 16.58 12.35 9.06 支付利息或股息 0 -421 0 0 0 EV/EBITDA 156.07 107.80 61.70 40.24 27.52 现金流净增加额 2,950 -192 1,453 2,217 3,170 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 [Table_Introduction] 研究团队简介 汲肖飞，北京大学金融学硕士，七年证券研究经验，2016 年9 月入职光大证券研究所纺织服装团