合金周度报告：过剩矛盾依旧突出，短期有估值修复可能

敬请阅读末页的重要声明 期货研究报告 | 商品研究 周度报告 过剩矛盾依旧突出，短期有估值修复可能 2021年11月21日 合金周度报告20211115-20211119 锰硅主连合约走势图 硅铁主力合约走势图 资料来源：文华财经,招商期货研究所 相关报告 期货市场收盘价 标的 12 19 涨跌 涨跌幅 SM201 8652 7880 -810 -9% SF201 9052 8318 -858 -9% 资料来源：文华财经，招商期货研究所 杨依纯 86-755-23480773 yangyichun@cmschina.com.cn F3066708 陶锐 86-755-82771254 taorui@cmschina.com.cn Z0015475 本期观点： q 合金：供需劈叉过剩加剧，终端需求和煤炭宽松两者转势之前中长期偏空思路不变，但短期盘面亏损定价不排除因边际改善带来估值修复可能。 合金该轮下跌已延续四十天，硅锰跌幅四成以上、硅铁超越腰斩。在此过程中经历了供需的扭转以及成本的崩塌，始作俑者为煤炭保供压价以及终端陡然走弱的两相利空共振，合金受“纠偏”作用已将下半年涨幅尽数回吐。 基本面来看，回望合金所处黑色链条，深陷终端需求弱势引发的供需矛盾恶化，钢厂远超平控的减产加剧促使原料需求整体承压，而合金的逆势增产导致其过剩格局愈演愈烈。较同期来看，本周直观数据：螺纹表需同比降幅27%>五大钢材产量同比降幅18%>硅铁产量同比降幅10%>硅锰产量同比降幅7%，硅锰基本面弱于硅铁、弱于成材。 估值来看，既得过剩判断，亏损倒逼主动减产的定价逻辑十分合理，动态成本依托煤炭及电价趋势，中长期仍有下移空间，但短期01主力合约受制于高电价以及焦炭调降速度，当前盘面已给出静态边际500以上亏损定价。现货层面，接近8000的最低成交已经倒挂，临近月底包括广西及陕西地区电价即将上调，厂家亏损加深有望看到供给拐点，包括乌兰察布和中国铁合金工业协会相继倡议减产也有一定正向贡献。 操作上，终端需求和煤炭宽松两者转势之前中长期偏空思路不变，但短期盘面亏损定价，不排除因边际改善带来估值修复可能。边际的改善包括：终端地产开发贷放松、中游合金厂亏损减产、以及上游兰炭指导价上调。 风险提示：终端回暖、双控降耗减产再现 微信公众号：招商期货研究所 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 2 жȽ 䭦⸵ԭṲ਀ԭᐤ࠼᷆ δжε 䭦⸵ѱ㾷ב䴶ള⯡᛻ 图1 当日新增确诊情况（例） 图2 感染率（现有确诊/总人口） 资料来源：Wind,招商期货研究所 资料来源：Wind,招商期货研究所 图3 当日新增确诊情况（例） 图4 感染率（现有确诊/总人口） 资料来源：Wind,招商期货研究所 资料来源：Wind,招商期货研究所 锰矿主要供需国中，俄罗斯及加蓬第三波疫情有稳定迹象但马来西亚又有反复。 δӂε ⧦䍝ԭṲ਀ԭᐤ 表1：主流锰矿港口现货价格（元/吨度） CMF 天津港 钦州港 汇总价格： 2021/11/19 2021/11/12 周涨幅 月涨幅 年涨幅 2021/11/19 2021/11/12 周涨幅 月涨幅 年涨幅 澳洲锰块：Mn46 44.5 45.5 -2% -11% 27% 47 48 -2% -6% 32% 澳洲锰籽：Mn49 43 43.5 -1% -10% 28% 南非锰块：Mn38 35 35.5 -1% -9% 13% 38 39 -3% -10% 12% 南非锰块：Mn32 34.5 35 -1% -4% 23% 36 36 0% -1% 16% 加蓬锰块：Mn45 42 43 -2% -7% 31% 44 44.5 -1% -2% 31% 巴西锰块：Mn45 41.5 42.5 -2% -7% 32% 资料来源：Mysteel,招商期货研究所 0501001502002503003504004500510152025303540452020/1/202020/7/202021/1/202021/7/20千千中国日本马来西亚俄罗斯印度（右）0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%0.70%0.80%0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%0.70%0.80%0.90%2020/1/202020/7/202021/1/202021/7/20中国日本印度马来西亚俄罗斯（右）0204060801001201400510152025302020/1/222020/9/222021/5/22千千马来西亚澳大利亚南非科特迪瓦加纳加蓬巴西（右）0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%2020/1/222020/7/222021/1/222021/7/22马来西亚澳大利亚南非科特迪瓦加纳加蓬巴西（右） 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 3 图5 主流锰矿港口现货价格—天津港（元/吨度） 图6 南非半碳酸天津港现货价格季节图（元/吨度） 资料来源：Mysteel,招商期货研究所 资料来源: Mysteel,招商期货研究所 锰矿港口现货延续跟跌硅锰，天津港周跌幅维持1-2%已接近年内低点，南非半碳酸实际成交价天津港降至34-34.5、钦州港37-37.5元/吨度。 图7 港口价差-南非锰块（元/吨度） 图8 港口价差-澳洲锰块（元/吨度） 资料来源：Mysteel,招商期货研究所 资料来源: Mysteel,招商期货研究所 本周南北港口价差澳矿持平2.5、南非半碳酸缩小至3元/吨度。 图9 品种成本价差-天津港（元/吨） 图10 品种成本价差-钦州港（元/吨） 资料来源：Mysteel,招商期货研究所 资料来源: Mysteel,招商期货研究所 本周澳矿补跌，相对南非半碳酸价差回调，天津港成本次序维持：澳块>加蓬块>巴西矿>南非块，相对南非半碳酸成本价差澳块726、加蓬矿535元/吨度、巴西矿497；钦州港成本次序维持：澳块>加蓬块>南非块>马来矿，相对南非半碳酸成本价差澳块688、加蓬矿459元/吨度。 0204060801002015-10-122017-10-122019-10-122021-10-12澳洲锰块汇总价格：Mn46：天津港（日）南非锰块汇总价格：Mn37Fe5：天津港（日）加蓬锰块汇总价格：Mn45：天津港（日）巴西锰块汇总价格：Mn45：天津港（日）1520253035404550556065701月2日3月2日5月2日7月1日8月30日11月5日2015201620172018201920202021-10-505100102030405060702015/10/122017/1/122018/4/122019/7/122020/10/12南非锰块价差：钦州港-天津港南非锰块汇总价格：Mn38Fe5：钦州港（日）南非锰块汇总价格：Mn37Fe5：天津港（日）-20-10010200204060801002015/10/122017/1/122018/4/122019/7/122020/10/12澳洲锰块价差：钦州港-天津港澳洲锰块汇总价格：Mn46：钦州港（日）澳洲锰块汇总价格：Mn46：天津港（日）-5000500100015002015/10/122017/1/122018/4/122019/7/122020/10/12品种成本价差：澳矿-南非矿（天津港）品种成本价差：加蓬矿-南非矿（天津港）品种成本价差：巴西矿-南非矿（天津港）-100001000200030002015/10/122017/1/122018/4/122019/7/122020/10/12品种成本价差：澳矿-南非矿（钦州港）品种成本价差：南非矿-马来矿（钦州港）品种成本价差：加蓬矿-南非矿（钦州港） 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 4 δпε ཌⴎᣛԭ਀޻ཌԭᐤ 表2：主流矿山外盘期矿报价（美元/吨度） 矿山 产品 Dec-21 Nov-21 Oct-21 Sep-21 Aug-21 Jul-21 Jun-21 Comilog Mn44.5%加蓬块 5.55 5.1 5.1 5.25 5.2 5.05 4.6 Mn43%加蓬籽 5.35 4.9 4.9 5.05 5 4.85 UMK Mn36%南非块 4.6 4.7 4.9 4.2 Tshipi Mn36%南非块 4.82 4.6 4.6 4.7 4.9 4.54 South32 Mn45%澳块 6.2 5.8 5.45 5.6 5.5 5.28 5.04 Mn46%澳籽 5.6 5.02 4.79 Mn37.5%南非块 4.9 4.65 4.56 4.75 4.9 4.77 4.5 资料来源：Mysteel,招商期货研究所 图11 锰矿远期现货美元价格（美元/吨度） 图12 天津港即期进口利润-南非半碳酸矿（元/吨度） 资料来源：Mysteel,招商期货研究所 资料来源: Mysteel,招商期货研究所 图13 南非半碳酸矿进口利润-天津港（元/吨度） 图14 南非半碳酸矿进口利润-钦州港（元/吨度） 资料来源：Mysteel,招商期货研究所 资料来源: Mysteel,招商期货研究所 3.23.64.04.44.85.25.66.06.42020-09-182021-01-182021-05-182021-09-18澳块加蓬块南非半碳酸 (4.0) (3.0) (2.0) (1.0) - 1.0 2.0 3.0 4.03.53.73.94.14.34.54.74.95.15.32020/9/182021/1/182021/5/182021/9/18天津港即期进口利润¥（右）远期现货报盘$-20-1001020301月1日3月2日5月2日7月2日9月1日11月1日201620172018201920202021-20-1001020301月1日3月2日5月2日7月2日9月1日11月1日201620172018201920202021 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 5 图15 澳矿进口利润-天津港（元/吨度） 图16 澳矿进口利润-钦州港（元/吨度） 资料来源：Mysteel,招商期货研究所 资料来源: Wind,招商期货研究所 图17 加蓬矿进口利润-天津港（元/吨度） 图18 加蓬矿进口利润-钦州港（元/吨度） 资料来源：Mysteel,招商期货研究所 资料来源: Mysteel,招商期货研究所 锰矿内外报盘劈叉，内盘跟跌硅锰，外盘滞后调涨，进口利润收敛。12月报盘加蓬块、澳块、南非块分别为5.55、6.2、4.9美元/吨度，折算进口成本分别约为42.5、47、37元/吨度，除钦州港加蓬矿尚有微利以外其余矿种重返倒挂。 δ഑ε ⑥ਙᓉᆎ᛻߫ 图19 锰矿库存-天津港（万吨） 图20 锰矿库存-钦州港（万吨） 资料来源：Mysteel，招商期货研究所 资料来源：Mysteel，招商期货研究所 -1001020302030405060702019-01-012020-01-012021-01-01South32澳块46%进口利润-天津（右）澳洲锰块汇总价格：Mn46：天津港澳洲（South32）块矿汇总价格：Mn45.5-46%-1001020302030405060702019-01-012020-01-012021-01-01South32澳块46%进口利润-钦州（右）澳洲锰块汇总价格：Mn46：钦州港澳洲（South32）块矿汇总价格：Mn45.5-46%-505101520252030405060702019-01-012020-01-012021-01-01Comilog加蓬块44%进口利润-天津（右）