业绩超预期，走出去+高端化战略助力公司持续成长

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 业绩超预期，走出去+高端化战略助力公司持续成长 ■事件：华鲁恒升发布2021年半年报，报告期内公司实现营业收入116.12亿元（同比+93.76%），实现归母净利润38.01亿元（同比+320.46%）。Q2公司实现营业收入66.09亿元（同比+117.82%，环比+32.09%），实现归母净利润22.25亿元（同比+368.97%，环比+41.19%）。 ■2021Q2公司业绩超预期，产品价格价差同环比大幅增加是归母净利润再创单季度历史新高主因。我们的市场跟踪数据显示，21Q2公司大部分氨醇链产品价格延续Q1强势行情（同比+13%~+226%，环比-3%~+55%）、价差扩大（同比+10%~+456%、环比-25%~+309%）是业绩创新高主因，仅乙二醇、己二酸相对弱势，超预期部分也是公司准确把握市场行情，充分利用产业链一体化与灵活柔性生产模式优势的体现。从产销看，据公告，公司精己二酸在2021年2月投产，对应Q2己二酸及中间品板块产销同环比大幅增加，其他板块同环比基本持平。综上所述，21Q2公司实现毛利润27.93亿元（同比+406%，环比+39%），费用率（四费&税金）为2.7%（环比-0.5pct），管理降本增效显著，使得21Q2净利润再创新高。目前看化工景气周期仍在持续，我们看好公司后续业绩。（详细数据图表请见后文） ■荆州基地审批落地，本部高端化进程可期。据山东省产权交易中心阳光采购服务平台信息，近期公司荆州基地开始密集启动招标工作，交货周期长的设备优先启动，这表明近半年的审批进程终于尘埃落定。据我们2020.11发布的华鲁新基地深度报告，与本部相比，荆州基地在工业用水、高盐废水、废渣处理方面相比德州-35、-34、-7元/吨标煤；叠加煤运后总成本371元/吨标煤，相比德州-16元/吨标煤，具备成本端综合优势；市场方面，煤化工产品需求端普遍分布在华东沿海地区，国内现有大型煤化基地与市场的空间错配，外加长江经济带与煤化工产品契合度高的特点给荆州基地提供了巨大的市场空间，“走出去”战略能与德州基地形成空间上的辐射区域互补。而本部德州基地的主旋律是产业升级，2021年是公司谋篇布局“十四五”规划，推进企业高端高质高效发展的开局之年，乙二醇装臵的“三位一体”式技改联产草酸和DMC已是公司研发实力兑现的有力体现，长年积淀的工程开发和优化能力进一步为公司进军电池级DMC扫除障碍，未来随着DMC、酰胺及尼龙新材料项目逐步落地，“高端化”战略纵深推进，公司长期成长空间可期。 Table_Tit le 2021年08月31日 华鲁恒升（600426.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 氮肥 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 43元 股价（2021-08-30） 36.92元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 78,073.16 流通市值（百万元） 77,870.62 总股本（百万股） 2,114.66 流通股本（百万股） 2,109.17 12个月价格区间 23.90/50.63元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 张汪强 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 Tabl e_Repor t 相关报告 华鲁恒升：荆州基地启动招标，本部高端化进程可期/张汪强 2021-08-07 华鲁恒升：业绩大幅预增，看好DMC长期增量/张汪强 2021-07-06 华鲁恒升：业绩超预期，碳中和下能效成本优势有望助力公司持续成长/张汪强 2021-04-18 华鲁恒升：把握碳中和新机遇，看好公司长期成长/张汪强 2021-03-28 华鲁恒升：荆州基地天时地利，有望再造一个华鲁/张汪强 2020-11-24 -11%3%17%31%45%59%73%87%202 0-08202 0-12202 1-04华鲁恒升 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■投资建议：我们预计公司2021年-2023年的归母净利润分别为70.2亿元、72.2亿元、80.6亿元，维持买入-A投资评级。 ■风险提示：产品价格大幅度下跌，项目进度不及预期 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 14,190.5 13,115.0 23,082.3 26,054.1 29,962.2 净利润 2,453.0 1,798.4 7,022.1 7,217.9 8,057.1 每股收益(元) 1.16 0.85 3.32 3.41 3.81 每股净资产(元) 6.73 7.31 10.23 12.96 16.01 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 31.8 43.4 11.1 10.8 9.7 市净率(倍) 5.5 5.0 3.6 2.8 2.3 净利润率 17.3% 13.7% 30.4% 27.7% 26.9% 净资产收益率 17.2% 11.6% 32.5% 26.3% 23.8% 股息收益率 0.7% 0.7% 1.8% 1.8% 2.1% ROIC 17.8% 14.0% 47.7% 44.0% 45.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/华鲁恒升 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图1：华鲁恒升季度经营数据 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 图2：华鲁恒升主要产品价格与价差跟踪 资料来源：百川资讯，隆众资讯，天天化工，Wind，安信证券研究中心 其他营收产量销量均价营收产量销量均价营收产量销量均价营收产量销量均价营收产量销量均价营收/亿元/万吨/万吨/(万元/吨)/亿元/万吨/万吨/(万元/吨)/亿元/万吨/万吨/(万元/吨)/亿元/万吨/万吨/(万元/吨)/亿元/万吨/万吨/(万元/吨)/亿元17Q1541390.135990.545951.00416160.243550.57317Q2541380.124870.534860.73416150.243560.63317Q3541380.13510110.494850.76416160.244660.69317Q4541370.145890.595850.95516160.343550.67718Q1540370.155980.635851.01616150.404550.68918Q2751420.165880.595850.91716160.424660.69818Q3958560.1559100.535850.93716170.394660.70918Q4965520.17510100.544740.81615150.39713110.61519Q1863580.144990.494860.74416150.28917170.49619Q21072650.154890.504860.73416160.25715160.45619Q3972650.14510100.494850.74415150.28817170.45519Q4974680.13611110.494860.73416160.26817170.46520Q1978700.144980.493840.66316150.23617150.42420Q2870630.1359100.493860.53316160.22616170.33520Q3762550.13710120.563750.53312120.23615150.38520Q4972630.13913130.683860.61516160.29817170.45721Q11069620.161114140.7651160.80714140.471017170.62721Q21170620.181315150.861018120.881016150.661217170.691017FY201641520.131935360.531833210.851764640.261422220.651618FY292141870.162137370.571832200.922563620.401931290.663119FY372812550.141938390.491634220.741763620.273166680.462220FY332822510.132442430.571232210.571460580.242565650.3922季度肥料有机胺己二酸及中间品醋酸及衍生品多元醇16FY17FY18FY19FY20FY20Q120Q220Q320Q421Q121Q21月2月3月4月5月6月Q2同比Q2环比人民币汇率-6.646.756.626.906.906.977.086.916.636.486.476.476.466.516.536.446.43-8.7%-0.2%原油美元/桶(不含税)45.1954.9871.5164.3643.4251.4833.8243.2345.1361.7468.9555.6062.7066.9265.2268.0673.57103.8%11.7%烟煤元/吨(含税)47364465259257256251857363473285891265263175085996565.7%17.3%纯苯元/吨(含税)53386737641450763967521833243356397156047473460958336370684376827895124.8%33.4%丙烯元/吨(含税)6287751585107375678264406283699574127656810072457491823182638125791328.9%5.8%硝酸元/吨(含税)993150917861663147114231351133817731927217219881925186720482237223060.7%12.7%甲醇元/吨(含税)2035277230952241190120831614174121652436257724742420241524652672259459.7%5.8%甲醛元/吨(含税)9321385147310908609607677599531100126410601060118013531280116064.8%14.9%液氨元/吨(含税)2020257230152889260026182452248728453051367430992969308634853490404849.8%20.4%液氨-烟煤价差元/吨(含税)1310160620382001174317751675162718941954238717301991214023602202260042.5%22.2%尿素元/吨(含税)1328165619961883172717421695168617862077236919602160211021532278267539.7%14.1%尿素(大颗粒,美国海湾)美元/吨(不含税)19920325424222022520621922832837228833036534335741580.2%13.4%尿素-烟煤价差元/吨(含税)855101213441291115511791177111311521345151010481508147914021419171028.3%12.3%复合肥元/吨(含税)1823190320932060189720001923181418502024216319602030208321002100229012.5%