固定收益研究动态点评：政治局定调下半年经济工作，债市呈“牛平”格局

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期：2021年08月02日 分析师：吴金铎 S1070518120001 ☎ 021-31829784  wujinduo@cgws.com <<LPR报价会打破15连平吗？对债市影响预计偏中性>> 2021-07-19 <<经济基本面和流动性对债市依旧友好，阻力位突破需要新的催化剂>> 2021-07-15 <<通胀上美债收益率下，市场在交易美联储不急转弯>> 2021-07-15 政治局定调下半年经济工作，债市呈“牛平”格局 ——固定收益研究*动态点评  中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。  国内经济恢复仍然不稳固、不均衡。本次会议删除了4月中央政治局会议提出的“要用好稳增长压力较小的窗口期”，强调“全球疫情仍在持续演变，外部环境更趋复杂严峻，国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”。中国经济整体上呈恢复态势，但消费与疫情之前相比还存在较大差距，制造业投资还未恢复到疫情之前的水平。此外，中小企业、中下游企业发展还有困难。  做好宏观政策跨周期调节，迎接2022年20大。下半年经济工作要坚持稳中求进工作总基调，深化供给侧结构性改革。要做好宏观政策跨周期调节，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，统筹做好今明两年政策衔接。  积极的财政政策要提升政策效能，稳健的货币政策要保持流动性合理充裕。会议指出，积极的财政政策要兜牢基层“三保”底线，合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量。稳健的货币政策要保持流动性合理充裕，助力中小企业和困难行业持续恢复。  挖掘国内市场潜力，支持新能源汽车加快发展，加快贯通县乡村电子商务体系和快递物流配送体系，加快推进重大工程项目建设。会议强调要强化科技创新和产业链供应链韧性，加快解决“卡脖子”难题，发展专精特新中小企业。7月国务院常务会议要求“统筹中长期发展和年度经济运行，以推动重大工程项目建设为重点”。发挥重大项目“压舱石”的作用。  政治局定调下半年到明年的经济工作，整体上以扩大内需为战略基点。下半年到明年中国经济将承压，但整体上经济增速或在潜在GDP增速附近。自7月国务院常委会公布降准信息之后， 10年期国债收益率下降了接近25BP，做多情绪已经非常充分。政治局会议之后，10年期国债收益率下探到2.8%左右。预计全年债市呈“牛平”格局。市场担心前期债市反应了比事实更多的利好。但整体上央行政策利率没有变化，货币政策仍然保持中性。即使全面降准，也是中性的降准，流动性基本维持平衡略有结余。政治局会议强调了加大财政支持，预计一批十四五的重大项目以及民生项目将逐渐落地。近期大额存单利率下降到历史新低，利率或继续下降。维持之前的债市操作，品种利率优于信用，转债基于正股业绩。债券久期偏向于3-5年，超长期仍然值得持有；城投偏向于江浙沪及中部地区资质较强券种。信用债煤炭和钢铁有色品种可能受益于原材料涨价，防地产债风险。  风险提示：油价超预期上行；疫情扩散；美联储超预期Taper；信用违约 核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 固定收益研究 动态点评报告 动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 正文：中共中央政治局7月30日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。会议认为，今年以来，中央统筹国内国际两个大局、统筹疫情防控和经济社会发展，有效实施宏观政策，经济持续稳定恢复、稳中向好，科技自立自强积极推进，改革开放力度加大，民生得到有效保障，高质量发展取得新成效，社会大局保持稳定。 国内经济恢复仍然不稳固、不均衡。本次会议删除了4月中央政治局会议提出的“要用好稳增长压力较小的窗口期”，强调“全球疫情仍在持续演变，外部环境更趋复杂严峻，国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”。上半年与发达国家和发展中大国相比，中国经济整体上恢复程度较高，但消费与疫情之前相比还存在较大差距，制造业投资有了较大改善但还未恢复到疫情之前的水平。加上下半年海外可能因经济恢复性增长对中国出口的依赖降低，中国出口可能较上半年增速或有所回落 。此外，中小企业整体发展还存在很多困难。国民经济产业链上游受益于国际大宗商品价格上涨，经营改善，但中下游企业原材料涨价难以转嫁。区域上受疫情冲击地区经济增长也存在较大的下行压力。 做好宏观政策跨周期调节，迎接2021年中共20大。下半年经济工作要坚持稳中求进工作总基调，深化供给侧结构性改革。要做好宏观政策跨周期调节，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，统筹做好今明两年宏观政策衔接，保持经济运行在合理区间。我们在前期的报告中提到“逆周期调节”与“跨周期调节”的区别，跨周期调节着眼于长期目标，不限于货币政策和财政政策。既有产业政策，还有重大工程。 积极的财政政策要提升政策效能，稳健的货币政策要保持流动性合理充裕。会议指出，积极的财政政策要兜牢基层“三保”底线，合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量。稳健的货币政策要保持流动性合理充裕，助力中小企业和困难行业持续恢复。要增强宏观政策自主性，保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。做好大宗商品保供稳价工作。 挖掘国内市场潜力，支持新能源汽车加快发展，加快贯通县乡村电子商务体系和快递物流配送体系，加快推进“十四五”规划重大工程项目建设，引导企业加大技术改造投资。会议强调要强化科技创新和产业链供应链韧性，开展补链强链专项行动，加快解决“卡脖子”难题，发展专精特新中小企业。7月国务院常务会议要求“统筹中长期发展和年度经济运行，以推动重大工程项目建设为重点，加强政策支撑和要素保障，合理把握今年明年的投资力度”。发挥重大项目“压舱石”的作用。国家统计局数据显示6月份新入库的5000万元及以上的大项目达1万多个，环比增长11.6%。与此同时，多地系列重大项目密集开工。如上海市2021年度第三批29项市区重大工程集中开工，涉及总投资金额约217亿元，涵盖市政道路、医疗卫生、教育、保障房等多个板块项目。贵州省近期集中开工的118个项目总投资909.72亿元，涵盖先进装备制造产业、大数据电子信息产业等十大工业产业。天津市二季度446个重大项目近日开工，其中10亿元以上的大项目70个，投资占比超七成；高端装备制造、生物医药、新能源新材料、大数据中心等战略性新兴产业项目195个，投资占比近四成。 先立后破，纠正运动式“减碳”。要统筹有序做好碳达峰、碳中和工作，尽快出台2030年前碳达峰行动方案，坚持全国一盘棋，纠正运动式“减碳”，先立后破，坚决遏制“两高”项目盲目发展。做好电力迎峰度夏保障工作。30/60承诺之后，煤炭、电力、水泥等行业出台相关目标。但整体上还未形成自上而下的顶层设计。导致部分行业运动时减碳，工业品涨价。 防范化解重点领域风险，注重民生。要防范化解重点领域风险，落实地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制，完善企业境外上市监管制度。要坚持房子是用来住的、 动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 不是用来炒的定位，稳地价、稳房价、稳预期，促进房地产市场平稳健康发展。加快发展租赁住房，落实用地、税收等支持政策。会议强调，要做好民生保障和安全生产，坚持巩固拓展脱贫攻坚成果与乡村振兴有效衔接，强化高校毕业生就业服务，畅通农民工外出就业渠道，改进对灵活就业人员的劳动者权益保障。推进基本养老保险全国统筹，落实“三孩”生育政策，完善生育、养育、教育等政策配套。 政治局定调下半年到明年的经济工作，整体上以扩大内需为战略基点。政治局会议删除了“经济增长的窗口期”，显示了下半年到明年中国经济将承压。整体上全年经济增速较大可能处于潜在GDP附近，央行工作论文预计十四五期间中国GDP增速在5-5.7%。自7月国务院常委会公布降准信息之后，债市持续向好，10年期国债收益率下降了接近25BP，做多情绪已经十分充分。政治局会议之后，10年期国债收益率下探到2.8%左右。但目前还没有看到更多的债市利空落地，预计全年债市呈“牛平”格局。市场担心前期债市反应了比事实更多的利好。政治局会议之后，政策基调较以前更宽松，对债市仍然相对友好。但我们也需要指出，央行政策利率没有变化，货币政策仍然保持中性。即使全面降准，也是中性的降准，流动性基本维持平衡略有结余，货币政策维持结构性支持中小微和绿色低碳项目等。政治局会议强调了加大财政支持，下半年到明年财政政策支持力度将扩大，积极的财政政策将支持跨周期调节。尤其是创新驱动、补短板、促进社会公平方面，预计年内将有一批“十四五”重大项目以及民生项目推进，地方债发行下半年可能提速。近期大额存单利率下降到历史新低，意味着利率可能将有所下降。维持之前的债市操作，品种利率优于信用，转债基于正股业绩。债券久期偏向于3-5年期，超长期仍然值得持有；城投偏向于江浙沪及中部地区资质较强的券种。信用债煤炭和钢铁有色品种可能受益于上游原材料涨价，谨防地产债风险。 风险提示：油价超预期上行；疫情扩散；美联储超预期Taper；信用违约 动态点评 http://www.cgws.com 研究员承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 长城证券版权所有并保留一切权利。 长城证券投资评级说明 公司评级： 买入——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上 增持——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%~15%之间 持有——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%~5%之间 卖出——预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上 行业评级： 强于大市——预期未来6个月内行业整体表现战胜市场 中性——预期未来6个月内行业整体表现与市场同步 弱于大市——预期未来6个月内行业整体表现