快手-W（01024） 证券研究报告·公司研究·软件服务 1 / 12 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2021年1季报点评：国内用户亮眼海外增长超预期，运营及商业化能力持续提升 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 58,776 87,557 132,630 188,875 同比（%） 50 49 51 42 经调整净利润（百万元） -7,948 -13,522 -4,034 11,188 同比（%） 494 -88 -70 -377 经调整每股收益（元/股） -2.12 -3.25 -0.97 2.69 P/E（倍） -5 -51 -170 61 投资要点  事件：2021Q1公司实现总收入170亿元（本文除特别说明，均指人民币元），同比2020Q1的125亿增长36.6%；2021Q1经调整净亏损49亿元，2020Q1同期净亏损为43亿元。公司业绩符合市场预期。  线上营销服务及其他服务（包括电商）高增长，商业化能力持续提升。在线营销服务收入由2020Q1的33亿元增加161.5%至2021Q1的86亿元，每名DAU平均线上营销服务收入由2020Q1的12.9元增加124.8%至2021Q1的29.0元。直播业务收入由2020Q1的90亿元减少19.5%至2021Q1的73亿元，主要是由于直播平均月付费用户由2020Q1的6,700万略减少至2021Q1的5,240万，相比2020Q1的疫情特殊情况，2021Q1生产生活基本回归正常，线上活动花费时间减少导致付费人数略有下滑。其他服务收入由2020Q1的1.8 亿元增加589.1%至2021Q1的12亿元，主要是由于电商业务的快速增长，电商交易总额于2021年第一季度持续快速同比增长219.8%，达到1,186亿元。  预计在线营销及电商业务仍将保持强劲增长。在线营销业务：1）人工智能、大数据实力提升在线营销服务的有效性；2）磁力聚星、快手联盟等平台建设更加成熟，品牌效应进一步扩大；3）品牌广告加速发展，21Q1品牌广告收入的同比增速已超越在线营销服务的整体增速。电商：1）私域以及基于信任的生态系统带来高付费率与高复购率；2）快手小店、好物联盟等电商基础设施进一步完善，赋能平台商家；3）品类拓展以及进一步强化服饰、食品、美妆、玉石等优势品类。  营销高增长驱动毛利率持续改善，销售费用率同比提升3.5pct。2021Q1公司实现毛利率41.1%，与2020Q1的34.2%相比实现增长，主要源于在线营销服务及电商业务占比提升，继而导致销售成本占总收入的百分比下降。2021年第一季度推广及广告开支增加，主要是由于推广快手极速版及其他应用程序的营销开支以及品牌推广活动开支增加所致，我们判断，海外用户的增长也一定程度上驱动了销售费用率的提升。  海外用户增长超预期，长期有望成为公司第二成长曲线。2021Q1公司海外产品Kwai 、SnackVideo等在南美洲及东南亚等地实现了用户增长超预期，2021Q1海外市场的MAU均值超过1亿，2021年4月进一步增长至1.5亿以上，海外商业化仍处于早期阶段，长期潜力突出。  考虑到Q1的亮眼用户数据，但销售费用略超此前预期，我们将公司2021/2022/2023年经调整EPS从-1.88/0.27/3.42元下调至-3.25/-0.97/2.69元，对应PE分别为-51/-170/61倍。看好短视频及直播赛道行业成长潜力，以及公司运营及商业化能力提升，维持“买入”评级。  风险提示：市场竞争格局恶化，用户增长不及预期，商业化不及预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(港元) 200.40 一年最低/最高价 198.50/417.80 市净率(倍) 11.69 港股流通市值(百万港元) 679896.09 基础数据 每股净资产(元) 14.49 资产负债率(%) 37.62 总股本(百万股) 3392.70 流通股本(百万股) 4158.93 [Table_Report] 相关研究 1、《快手-W（01024）：获奥运会点播及短视频权利有望再驱流量增长，616电商节开启完善平台信任机制》2021-05-23 2、《快手-W（01024）：2020年年报点评：符合市场预期，营销业务有望维持强劲增长，首次给予“买入”评级》2021-03-25 3、《快手-W（1024.HK）：用户破圈迅猛，商业化能力快速提升》2021-02-05 [Table_Author] 2021年05月29日 证券分析师 张良卫 执业证号：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 周良玖 执业证号：S0600517110002 021-60199793 zhoulj@dwzq.com.cn -43%-29%-14%0%14%29%43%2020-052020-092021-01快手-W恒生指数 2 / 12 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1. 受春节及强运营驱动，日活及平均时长实现高增长 2021Q1，快手中国应用程序及小程序的平均DAU达到3.792亿，同比增长 26.4%，环比增长20.0%。 快手应用平均DAU及平均MAU在2021Q1分别达到2.953亿及5.198亿，分别同比增长16.6% 及5.0%。 图1：21Q1快手应用DAU环比增长8.8%（单位：百万） 图2：21Q1快手应用DAU同比增长16.6%（单位：百万） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图3：21Q1快手应用MAU环比增长9.3%（单位：百万） 图4：21Q1快手应用MAU同比增长5.0%（单位：百万） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 快手应用的每位DAU日均使用时长在 2021年第一季度进一步提升至99.3分钟，同比增长16.5%，环比增长10.5%。 271.3 295.3 2552602652702752802852902953002020Q42021Q1253.2 295.3 2302402502602702802903002020Q12021Q1475.7 519.8 4504604704804905005105205302020Q42021Q1495.0 519.8 4804854904955005055105155205252020Q12021Q1 3 / 12 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图5：21Q1快手应用每位DAU日均使用时长环比增长10.5%（单位：min） 图6：21Q1快手应用每位DAU日均使用时长同比增长16.5%（单位：min） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2. 营销收入同比增长161.5%，电商业务扩展致其他服务收入同比增长589.1% 总收入由2020Q1的125亿元增加36.6%至2021Q1的170亿元，主要是由于线上营销服务及其他服务（包括电商）的强劲增长所致。在线营销服务占比提升至50.3%，其他服务（包括电商）收入占比提升至7.1%，而直播业务收入占比则下滑至42.6%。 图7：快手21Q1收入同比增长36.6%（单位：百万元） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 89.9 99.3 84868890929496981001022020Q42021Q185.2 99.3 75808590951001052020Q12021Q112,458.1 17,019.5 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0002020Q12021Q1 4 / 12 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图8：快手收入结构变化 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 在线营销服务实现强劲增长。用户群体扩大进一步促进流量变现，同时技术端的进一步完善提升了服务效率，使得在线营销服务收入由2020Q1的33亿元增加161.5%至2021Q1的86亿元，每名DAU平均线上营销服务收入由2020Q1的12.9元增加124.8%至2021Q1的29.0元。其中，品牌广告收入的同比增速超越在线营销服务总收入的同比增速。与2020Q1相比，线上营销服务超越直播成为公司收入的最大来源，收入结构实现优化。 在线营销服务收入的增长由坚实的运营基础支撑。1）公司平台的2021Q1广告主数量是2020Q1的两倍以上。2）2021Q1磁力聚星接入的内容创作者合作伙伴数量相比2020年底超翻倍增长，内容创作者所制作的广告内容视频播放量环比增长超100%。 图9：快手21Q1营销收入同比增长161.5%（单位：百万元） 图10：快手21Q1每个DAU的平均营销收入同比增长124.8%（单位：元） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 直播业务收入有所下滑。2021Q1直播业务收入73亿元，自2020Q1的90亿元同比减少19.5%，自2020Q4的79亿元环比减少8.2%。同比下滑主要是由于直播平均月26.3%50.3%72.3%42.6%1.4%7.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020Q12021Q1线上营销服务直播其他服务3,273.0 8,557.7 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002020Q12021Q112.929.0051015202530352020Q12021Q1 5 / 12 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 付费用户由2020Q1的67.0百万变为2021Q1的52.4百万，环比付费用户数略有增长，收入下滑主要由于用户群体扩大使每月直播付费用户平均收入减少。 图11：快手21Q1直播业务收入环比减少8.2%（单位：百万元） 图12：快手21Q1直播业务收入同比减少19.5%（单位：百万元） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图13：快手直播平均月付费用户环比增长3.1%（单位：百万） 图14：快手直播平均月付费用户同比减少21.8%（单位：百万） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 其他服务收入由2020Q1的175.8百万元增加589.1%至2021Q1的12亿元，主要是由于电商业务的扩展。电商GMV于2021Q1同比增长219.8%，达到人民币1,186亿元。其中，快手小店的GMV占平台GMV总额的85%（yoy+53%）；好物联盟的GMV占平台GMV总额的贡献环比翻倍。 7,899.8 7,250.4 6,8007,0007,2007,4007,6007,8008,0002020Q42021Q19,009.3 7,250.4 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002020Q12021Q150.852.45050.55151.55252.5532020Q42021Q167.0 52.4 010203040506070802020Q12021Q1 6 / 12