徽酒单寡头格局明确，全国化推进目标坚定

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 徽酒单寡头格局明确，全国化推进目标坚定 主要观点： [Table_Summary] 事件：公司召开2020年股东大会，主要管理层出席。 ⚫ 省内消费升级持续带动产品结构上移 安徽省内消费升级趋势明确，公司作为徽酒单寡头省内格局清晰，带动公司年份原浆产品结构持续上移。20年末公司推出千元新高端产品年三十，21年有望实现过亿元收入；古20品牌建设较好，在500元价格带快速发展，充分受益于安徽省内消费升级，回款节奏较快，预计后续在核心消费人群中持续放量；古16、古8亦受益于消费升级，在200~300元价格带实现增长，预计古8以上次高端产品占比超30%；下方古5、献礼版客观来说已经进入产品生命周期成熟期，公司推进保盘、保价、保量、保位。古井作为地产酒寡头，消费升级大背景下古井几乎一人独享升级红利，借产品结构轮动升级，上方产品接续放量，足以给公司提供持续增长动力。 ⚫ 全国化两手抓，省外市场开拓稳步推进 公司2024年规划200亿营收中约50%来自于省外市场，目前省外市场占比约30%，公司明确全国化两手抓，一手招商布局覆盖，另一手抓重点市场深度占有。目前江苏以南京、苏州为代表的市场快速推进，江苏已取代河南成为公司省外第一大市场，公司省外江苏、河北等市场产品结构布局较高，顺应消费升级发展较快；河南早年是公司省外规模较大的市场，产品结构较低，公司已提出河南再造新安徽，逐步推进产品结构、客户资源等切换，仍需时间。 ⚫ 投资建议 徽酒单寡头格局稳固，维持“买入”评级。预估2021~2023年营收分别为123、140、159亿元，分别同增20%、14%、13%，归母净利润分别为22.9、26.7、30.7亿元，分别同增23%、17%、15%，对应PE为53.8、46.1、40.1倍，我们认为，公司作为徽酒绝对龙头，安徽地产酒单寡头格局稳固，古8以上次高端产品流行性已出现，有望持续享受省内消费升级红利，省外瞄准次高端谋求全国化目标明确，持续推进环安徽省招商。公司作为徽酒龙头，依托省内市场、及泛全国化发展，虽短期业绩不及预期，不改中长期成长确定性，因此维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示 1）年份原浆系列动销不及预期；2）省内渠道下沉、省外全国化扩展不及预期等。 [Table_Profit] [Table_StockNameRptType] 古井贡酒（000596） 公司研究/公司点评 [Table_Rank] 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2021-05-25 [Table_BaseData] 收盘价（元） 244.27 近12个月最高/最低（元） 291.99 /140.40 总股本（百万股） 504 流通股本（百万股） 384 流通股比例（%） 76.17 总市值（亿元） 1,230 流通市值（亿元） 937 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：文献 执业证书号：S0010520060002 电话：13923413412 邮箱：wenxian@hazq.com 联系人：姚启璠 执业证书号：S0010120040033 电话：13795262443 邮箱：yaoqf@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.古井贡酒（000596.SZ）：业绩稳步增长，徽酒延续单寡头格局20210429 2021-04-30 2.收入恢复双位数增长，徽酒单寡头格局延续 2020-10-29 3.省内势不可挡，后百亿征程可期 2020-10-28 -17%13%43%73%103%5/208/2011/202/215/21古井贡酒沪深300 [Table_CompanyRptType] 古井贡酒（000596） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 4 证券研究报告 ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 10292 12336 14067 15925 收入同比（%） -1.2% 19.9% 14.0% 13.2% 归属母公司净利润 1855 2288 2668 3072 净利润同比（%） -11.6% 23.4% 16.6% 15.1% 毛利率（%） 75.2% 75.6% 76.0% 76.3% ROE（%） 18.5% 18.6% 17.8% 17.0% 每股收益（元） 3.68 4.54 5.30 6.10 P/E 73.86 53.77 46.11 40.05 P/B 13.64 9.98 8.20 6.81 EV/EBITDA 54.07 43.81 36.90 31.13 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 古井贡酒（000596） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 4 证券研究报告 财务报表与盈利预测 [Table_Finace] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 11520 14909 17956 21710 营业收入 10292 12336 14067 15925 现金 5971 7762 10483 13748 营业成本 2550 3008 3380 3769 应收账款 68 57 71 87 营业税金及附加 1625 1948 2221 2515 其他应收款 33 44 44 53 销售费用 3121 3738 4262 4825 预付账款 56 198 191 181 管理费用 802 961 1096 1241 存货 3417 3839 4348 4903 财务费用 -261 -314 -393 -461 其他流动资产 1975 3009 2820 2739 资产减值损失 -14 0 0 0 非流动资产 3667 3667 3667 3667 公允价值变动收益 20 0 0 0 长期投资 5 5 5 5 投资净收益 7 8 9 11 固定资产 1798 1798 1798 1798 营业利润 2435 3012 3520 4058 无形资产 935 935 935 935 营业外收入 67 67 67 67 其他非流动资产 929 929 929 929 营业外支出 27 27 27 27 资产总计 15187 18576 21623 25377 利润总额 2474 3052 3559 4097 流动负债 4488 5598 5986 6679 所得税 626 772 901 1037 短期借款 71 0 0 0 净利润 1848 2280 2658 3061 应付账款 505 683 741 810 少数股东损益 -7 -8 -10 -11 其他流动负债 3912 4915 5245 5870 归属母公司净利润 1855 2288 2668 3072 非流动负债 250 250 250 250 EBITDA 2425 2632 3051 3511 长期借款 60 60 60 60 EPS（元） 3.68 4.54 5.30 6.10 其他非流动负债 190 190 190 190 负债合计 4738 5848 6236 6929 主要财务比率 少数股东权益 406 397 388 377 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 股本 504 504 504 504 成长能力 资本公积 1295 1295 1295 1295 营业收入 -1.2% 19.9% 14.0% 13.2% 留存收益 8244 10532 13200 16272 营业利润 -13.8% 23.7% 16.8% 15.3% 归属母公司股东权益 10043 12331 14999 18071 归属于母公司净利润 -11.6% 23.4% 16.6% 15.1% 负债和股东权益 15187 18576 21623 25377 获利能力 毛利率（%） 75.2% 75.6% 76.0% 76.3% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 18.0% 18.5% 19.0% 19.3% 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E ROE（%） 18.5% 18.6% 17.8% 17.0% 经营活动现金流 3625 1813 2670 3213 ROIC（%） 15.2% 15.4% 14.8% 14.2% 净利润 1855 2288 2668 3072 偿债能力 折旧摊销 272 0 0 0 资产负债率（%） 31.2% 31.5% 28.8% 27.3% 财务费用 1 0 0 0 净负债比率（%） 45.3% 45.9% 40.5% 37.6% 投资损失 -7 -8 -9 -11 流动比率 2.57 2.66 3.00 3.25 营运资金变动 1482 -418 62 204 速动比率 1.79 1.94 2.24 2.49 其他经营现金流 394 2657 2555 2815 营运能力 投资活动现金流 -231 49 50 52 总资产周转率 0.68 0.66 0.65 0.63 资本支出 -558 41 41 41 应收账款周转率 151.50 215.21 197.87 184.04 长期投资 285 0 0 0 应付账款周转率 5.05 4.40 4.56 4.66 其他投资现金流 41 8 9 11 每股指标（元） 筹资活动现金流 -701 -71 0 0 每股收益 3.68 4.54 5.30 6.10 短期借款 71 -71 0 0 每股经营现金流薄） 7.20 3.60 5.30 6.38 长期借款 60 0 0 0 每股净资产 19.94 24.49 29.78 35.88 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 P/E 73.86 53.77 46.11 40.05 其他筹资现金流 -832 0 0 0 P/B 13.64 9.98 8.20 6.81 现金净增加额 2692 1791 2721 3265 EV/EBITDA 54.07 43.81 36.90 31.13 资料来源：公司公告，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 古井贡酒（000596） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 4 证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师与研究助理简介 分析师：文献，华安证券食品饮料首席分析师，十二年食品饮料研究经验。 联系人：姚启璠，华安证券食品饮料研究员，三年研究经验，重点覆盖白酒板块。 [Table_Reputation] 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观