隆基股份20年报&21Q1点评：Q1业绩超预期，龙头盈利能力卓越

隆基股份（601012） 证券研究报告·公司研究·电源设备 1 / 13 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 隆基股份20年报&21Q1点评：Q1业绩超预期，龙头盈利能力卓越 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 54,583 89,816 112,039 131,900 同比（%） 65.9% 64.5% 24.7% 17.7% 归母净利润（百万元） 8552 11615 15235 20442 同比（%） 62.0% 35.8% 31.2% 34.2% 每股收益（元/股） 2.27 3.00 3.94 5.29 P/E（倍） 40.75 30.76 23.45 17.48 投资要点  公司2020年盈利增长迅速，21Q1再超预期。公司20年实现营收545.8亿元，同增65.9%，归母净利润85.5亿元，同增61.99%，扣非归母81.4亿元，同增59.9%，其中Q4实现营收207.5亿元，同增103.4%，环增51.6%，归母净利润21.96亿元，环比-1.96%，同增22.3%。21年Q1实现营收158.5亿元，同增84.4%，归母净利润25.02亿元，同增34.2%，环增13.9%。公司Q1盈利能力超预期，业绩超市场预期。  硅片龙头地位稳固，盈利突出：1）公司20年硅片出货约58.15GW（约100亿片），同增67%，其中外销31.84GW，同增25.65%。Q1出货量32亿片（约19.5~20GW），外销17亿片，我们预计21年出货量将同比增长37.6%+至80GW+；（2）尺寸方面公司166硅片尺寸快速提升，20年Q1占比仅10%，Q4提至40%+，21年Q1提至45%+，182尺寸占比亦达15%左右；3）公司硅片20年毛利率30.36%，同减1.37个百分点，20Q4约30%+，21Q1在硅料涨价背景下，毛利率30%~35%，盈利能力超预期。  组件20年跃升为龙一，21年龙头地位强化：公司20年全年组件出货量24.53GW，其中外销23.96GW，同增223.98%，毛利率20.53%，同减4.04个百分点，21Q1组件出货6.45GW，外销6.33GW，毛利率15%左右，我们预计Q2随着组件价格环比改善，盈利能力将显著改善。公司20年首登全球光伏组件第一，全球市占率19%，同比提升11个百分点，21年我们预计出货同比增长63%+至40GW+，龙头地位强化。  公司组件结构亮眼：1）海外占比再提升：20年公司组件海外出货量占比53.8%，21Q1提升至64%，（20年组件境外毛利率22.75%，境内17.90%），高毛利的境外市场占比进一步提升；2）美国组件高占比：公司组件20年美国市场出货约2.5GW，21年Q1达900MW，我们预计21年出货6~7GW，美国市场盈利能力远高于其他市场，带来结构性优势；3）双玻提速：公司20年双玻占比44%，远超30%的行业平均水平，21年Q1占比45%，我们预计随着玻璃降价，后续双玻占比将进一步提升。公司组件结构亮眼，我们预计21年组件环节盈利能力大概率超市场预期。  持续研发投入，产能快速扩张：公司20年研发投入 25.92 亿元，占营收4.75%，截至20年底累计获得各类专利1,001项，在持续研发投入推进下，拉晶环节平均非硅成本同降 9.98%，切片环节平均非硅成本同降 10.82%，组件量产效率超 21%。同时公司产能快速扩张，20年底硅片产能85GW，电池产能30GW，组件产能50GW，我们预计21年年底对应产能为105GW、38GW、65GW。  投资建议：基于21年行业竞争加剧的考虑，我们下调21年盈利预测，但维持22年不变，我们预计公司21-23年业绩116.15亿元、152.35亿元、204.42亿元（前值21年123亿，22年152亿）。同比+35.8%，+31.2%，+34.2%，EPS分别为3.00、3.94、5.29元，目标价120元，对应21年40X，维持“买入”评级。  风险提示：政策不及预期，竞争加剧等 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 92.40 一年最低/最高价 26.67/125.68 市净率(倍) 8.51 流通A股市值(百万元) 357246.97 基础数据 每股净资产(元) 10.86 资产负债率(%) 55.01 总股本(百万股) 3866.39 流通A股(百万股) 3866.31 [Table_Report] 相关研究 1、《隆基股份（601012）业绩预告：四季度业绩略受减值影响，全产业链龙头强者恒强》2021-01-29 2、《隆基股份（601012）三季报点评：现金流及预收款亮眼，单晶龙头强者恒强》2020-11-01 3、《隆基股份（601012）半年报点评：中报大超预期，盈利能力卓越，尽显龙头风范》2020-08-28 [Table_Author] 2021年04月21日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 陈瑶 执业证号：S0600520070006 15111833381 chenyao@dwzq.com.cn 研究助理 黄钰豪 huangyh@dwzq.com.cn -20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%220%240%260%280%300%320%340%360%380%2020-042020-082020-12隆基股份沪深300 2 / 13 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 公司2020年盈利增长迅速，21Q1再超预期。公司20年实现营收545.8亿元，同增65.9%，归母净利润85.5亿元，同增61.99%，扣非归母81.4亿元，同增59.9%，其中Q4实现营收207.5亿元，同增103.4%，环增51.6%，归母净利润21.96亿元，环比-1.96%，同增22.3%。21年Q1实现营收158.5亿元，同增84.4%，归母净利润25.02亿元，同增34.2%，环增13.9%。公司Q1盈利能力超预期，业绩超市场预期。公司21年的硅片出货、组件出货、收入目标分别是80GW、40GW、850亿，追溯历史看，历年目标均超额完成。 表1：公司历年硅片&组件产能及出货量目标及完成情况 年份 硅片产能 组件产能 硅片出货 组件出货 收入 13年目标 2.5GW — — — — 13年完成 1.6GW — 2.72亿片 — 22.80亿 14年目标 2GW 0.18GW 2GW 0.18GW — 14年完成 3GW 0.2GW 4.83亿片 — 37亿 15年目标 4.5GW — 3GW 0.5GW — 15年完成 5GW 1.5GW 6.41亿片 0.721GW 59亿 16年目标 7.5GW 5GW 5.5GW 2.3GW 108亿 16年完成 7.5GW 5GW 14.23亿片 2.34GW 115亿 17年目标 12GW 6.5GW 19亿片 4.5GW 135亿 17年完成 15GW 6.5GW 22.07亿片 4.702GW 163亿 18年目标 28GW 12GW 40亿片 7.5GW 245亿 18年完成 28GW 8.8GW 34.84亿片 7.072GW 220亿 19年目标 36GW 16GW 60亿片 9.5GW 300亿 19年完成 42GW 14GW 64.77亿片 8.365GW 329亿 20年目标 75GW 30GW 58GW（约100亿片） 20GW 496亿 20年完成 85GW 50GW 58.15GW 24.53GW 546亿 21年目标 105GW 65GW 80GW 40GW 850亿 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 3 / 13 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 表2：2020年收入545.83亿元，同比增长65.92%；盈利85.52亿元，同比增长61.99%（单位：亿元） 隆基股份 2020 2019 同比 2021Q1 2020Q1 同比 2020Q4 2019Q4 同比 营业收入 545.83 328.97 65.9% 158.54 85.99 84.4% 207.51 102.04 103.4% 毛利率 24.6% 28.9% -4.3% 23.2% 31.9% -8.7% 19.4% 31.7% -12.4% 营业利润 99.71 62.98 58.3% 28.53 22.69 25.8% 24.87 20.32 22.4% 利润总额 99.12 62.47 58.7% 28.40 22.60 25.7% 24.59 20.21 21.7% 归属母公司净利润 85.52 52.80 62.0% 25.02 18.64 34.2% 21.96 17.95 22.3% 扣非归母净利润 81.43 50.94 59.9% 24.21 17.61 37.5% 21.29 16.83 26.5% 归母净利率 15.7% 16.0% -0.4% 15.8% 21.7% -5.9% 10.6% 17.6% -7.0% 股本 37.72 37.72 - 38.66 37.72 - 37.72 37.72 - EPS 2.27 1.40 62.0% 0.65 0.49 31.0% 0.58 0.48 22.3% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图1：2020年收入545.83亿元，同比+65.92%（亿元） 图2：2020年归母净利润85.52亿元，同比+61.99%（亿元） 数据来源：WIND，东吴证券研究所 数据来源：WIND，东吴证券研究所 图3：Q1收入158.54亿元，同比+84.36%（亿元） 图4： Q1归母净利润25.02亿元，同比+34.24%（亿元） 数据来源：WIND，东吴证券研究所 数据来源：WIND，东吴证券研究所 22.80 36.80 59.47 115.31 163.62 219.88 328.97 545.83 33.49%61.38%61.60%93.89%41.90%34.38%49.62%65.92%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%010020030040050060020132014201520162017201820192020营业收入同比0.71 2.94 5.20 15.47 35.65 25.58 52.80 85.52 -229.74%313.85%77.25%197.36%130.38%-28.24%106.40%61.99%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.020132014201520162017201820192020归属母公司净利润同比57.10 84.01 85.82 102.04 85.99 115.42 136.91 207.51 158.54 64.56%28.62%83.80%39.47%50.60%37.38%59.53%103.36%84.36%0%20%40%60%80%100%120%0501001502002502019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1单季收入同比6.11 13.98 14.75 17.95 18.64 22.52 22